20241003-国联证券-信用周观点_从_退平台_展望化债新阶段_28页

一、“退平台”是化债工作的重要路径

2023年7月中央提出“一揽子化债方案”以来，“退平台”政策逐步推进，标志着地方政府融资平台职能剥离提速。该政策源于城投平台名单制管理，旨在通过市场化转型，将政府信用与企业信用脱钩，以实现债务风险的根本性化解。历史上的退平台公告多提及具体名单（如银监会、财政部等名单），但近年多泛指退出政府融资职能，反映了监管政策的趋严与转型的深入。退平台的核心条件包括隐债清零、金融债权人同意、公开声明及市场化转型进展，但目前尚无统一标准。

化债工作以“时间换空间”为基调，通过债务置换降低债务风险，但仍需发展方式为根本。退平台是债务置换后的必要步骤，现阶段政策导向引导城投公司“自主经营、自负盈亏”，推动其逐步摆脱依赖政府信用的单一模式。多地如江苏、重庆密集发布退平台公告，反映出地方加快化债的决心。预计未来退平台主体以发债城投为主，参与主体数量或仍将持续增长。

二、“退平台”主体的特征及条件

2023年8月至2024年9月，全国共发布退平台声明304家，其中2024年退平台主体多为有存续债券的城投公司，占比显著上升，表明退平台逐步进入实质性操作阶段。多地政府都在积极推动“退平台”，其中江苏2021年起领先推行，2024年5-6月重庆集中发布，其目的在于优化财政空间与融资效率，为率先实现全域无隐性债务目标做准备。

关键要求包括：①隐债需清零，否则仍绑定政府信用；②需多数金融债权人同意，通常包括银行、信托等；③发布公开声明便于市场识别，目前是统计退平台数量主要方式；④市场化转型需取得一定进展（如经营收入占比提高），但尚未形成量化标准。

三、城投债定价走向差异化

短期内，退平台对城投风险判断逻辑无明显改观，因其主体大多仍依赖政府背书，但中长期会逐步分化，定价逐渐偏离政府信用庇护。优质平台或通过市场化转型成功，将突破融资限制，带动其他平台跟进，市场对其定价也将反映更清晰的信用资质。目前在退平台逐渐落实、经济弱修复背景下，3年及以内城投债信用风险可控，省级与地市级核心平台估值稳定，仍具投资价值。

利率与信用利差情况：

2024年9月底债市呈现调整，但高等级中短端城投债利差仍具性价比，反映流动性需求优先。AA级及以下产业债信用条件有所恶化，民企债风险收益性价比低，国企表现相对稳健。