20230208-国盛证券-固定收益点评_为何长短端利率走势分化_前景如何__6页_427kb

固定收益点评总结

核心内容

近期债券市场出现长短端利率走势分化现象。短端利率（如R007、1年AAA存单）持续上升，而长端利率（如10年国债）则逐步回落。这种分化反映了市场对短期资金面紧张和长期经济基本面恢复缓慢的不同预期。

主要观点

1. 短端利率上升的原因

• 信贷投放加快：金融机构为保障开工红，加大信贷投放力度，1月和2月信贷节奏较快。
• 央行操作审慎：春节后央行加大资金回笼力度，公开市场累计净回笼达1.5万亿元，高于往年同期水平。
• 资金面趋紧：资金价格中枢上升，R007利率升至2.4%，推动存单利率上升至2.64%。

2. 长端利率回落的原因

• 基本面恢复缓慢：地产和基建两大内需部门表现疲弱，房地产销售未达预期，建筑企业复工率较低。
• 信贷扩张持续性存疑：年初信贷冲量后，市场对其持续性产生担忧，导致长端利率预期下调。
• 市场对经济复苏信心不足：在政策发力背景下，实际经济复苏并未超预期，长端利率反映的是对未来的悲观预期。

3. 短端与长端利率走势趋同的预期

• 分化终将结束：长短端利率背离是短期现象，未来走势将趋于一致。
• 信贷投放是关键：信贷扩张的持续性和强度将决定利率走势。若信贷持续增长，将推动基本面恢复和资金价格中枢上移；若信贷放缓，则资金面可能再次宽松。
• 央行政策导向：当前央行无意收紧流动性，反而通过加大逆回购操作（净投放4860亿元）来稳定市场，表明政策支持仍存。

4. 短端利率配置价值

• 短端利率上升空间有限：由于央行保持流动性宽松，且基本面不支持进一步收紧，短端利率可能延续震荡或小幅下行。
• 高票息资产具吸引力：1年AAA存单及1-2年高评级信用债因票息较高，具有配置价值。

关键信息

• R007利率：2月7日升至2.4%，高于央行政策利率中枢2.0%。
• 1年AAA存单利率：从春节前2.55%上升至2.64%。
• 10年国债利率：从年前2.93%下降至2.89%。
• 信贷投放：1月和2月信贷投放较快，但持续性存疑。
• 房地产销售：30个大中城市商品房销售仍低于去年同期。
• 建筑企业复工率：正月十七复工率为38.4%，低于去年同期51.0%和前年48.6%。
• 央行操作：节后净回笼1.5万亿元，但今日净投放4860亿元，显示政策稳定流动性意图。

风险提示

• 信用扩张超预期：若信用扩张超出市场预期，债市可能出现超预期调整。
• 政策变化超预期：若货币政策出现超预期变化，可能对利率走势产生重大影响。

决策建议

• 关注信贷投放节奏：信贷扩张是否能持续是未来利率走势的核心变量。
• 短端利率配置价值较高：在资金面稳定、信贷增速放缓的背景下，1年AAA存单及1-2年高评级信用债可作为配置标的。
• 警惕政策与基本面变化：若政策转向或基本面出现超预期改善，需重新评估市场预期。

附：相关研究与图表

图表目录：

• 图表1：近期长短端利率走势背离
• 图表2：票据利率持续保持高位
• 图表3：春节以来央行资金投放相对审慎
• 图表4：房地产依然表现疲弱
• 图表5：建筑企业复工进展依然缓慢
• 图表6：本轮存单利率回升早于贷款，继续上升空间有限
• 图表7：资金价格已经回到政策利率中枢附近，继续上升空间有限

作者信息

• 分析师：杨业伟
• 执业证书编号：S0680520050001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com

投资评级说明

国盛证券研究所信息

• 北京：北京市西城区平安里西大街26号楼3层，邮编100032，传真010-57671718，邮箱gsresearch@gszq.com
• 南昌：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦，邮编330038，传真0791-86281485，邮箱gsresearch@gszq.com
• 上海：上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层，邮编200120，电话021-38124100，邮箱gsresearch@gszq.com
• 深圳：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼，邮编518033，邮箱gsresearch@gszq.com