> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 固定收益组分析总结：长短分化之后 ## 核心内容 3月市场面临美伊冲突的外生冲击，导致利率走势出现显著的长短端分化。1年和3年国债收益率分别下行10bp和7bp，而10年和30年国债收益率分别上行4bp和8bp，表明市场对短端利率的支撑增强，而长端利率则因通胀预期而走高。这种分化趋势在4月是否延续，成为市场关注的焦点。 ## 主要观点 1. **4月流动性环境**： - 4月通常是资金价格走低的月份，季节性因素对短端利率构成支撑。 - 但今年4月资金向下空间受限，因为央行对“政策利率—资金利率—债券利率”比价关系的关注度上升，且短端利差已较为平坦。 - 一季度基本面显示短期内降息需求下降，叠加海外冲突不确定性，央行保留政策空间的意愿较强。 2. **PPI上行期对短端利率的影响**： - 若油价维持高位，二季度PPI同比预计持续回升，短端利率可能无法持续“免疫”。 - 在PPI上行周期中，曲线通常呈现平坦化趋势，短端利率对通胀和政策预期变化更为敏感。 3. **长端利率走势**： - 长端利差已回到通胀年份的合理区间，10Y利差已高于通缩年份的历史中枢。 - 从历史经验看，3月出现的“短下长上”分化趋势在4月延续的概率较低，市场更可能回归同向波动或曲线压平。 4. **债市走势**： - 3月最后一周，10Y国债收益率在 $1.82\%$ 窄幅震荡。 - 市场对降息预期减弱，导致收益率波动有限。 ## 关键信息 - **资金利率变化**： - DR001由 $1.27\%$ 下行至 $1.23\%$。 - DR007由 $1.42\%$ 下行至 $1.34\%$。 - DR014由 $1.48\%$ 下行至 $1.42\%$。 - **债券收益率变化**： - 1年期国债收益率下行2bp至 $1.24\%$。 - 10年期国债收益率基本持平于 $1.82\%$。 - 30年期国债收益率上行2bp。 - **交易复盘**： - 上周利率十大同步指标中，7项为利空，3项为利好。 - 企业中长贷余额增速、建材综合指数、PMI新出口订单趋势值等指标均释放利空信号。 - **地方债发行情况**： - 3月地方债净融资规模为-130亿，较前周明显回落。 - 4月地方债发行进度为 $11\%$，预计下周净融资规模将小幅回升。 ## 策略思考 - **短端利率**： - 尽管不降息情况下短端利率下行空间受限，但二季度初流动性仍宽松，短端估值阶段性有支撑。 - **长端利率**： - 在曲线高度陡峭背景下，长端或有小幅压平机会，但整体震荡为主。 - 债券市场对通胀和政策预期变化更为敏感，需关注价格冲击对企业盈利的传导。 ## 风险提示 - 地缘冲突和油价波动。 - 货币政策节奏变化。 ## 交易复盘 - **3月30日至4月3日**： - 债券市场整体窄幅震荡，10Y国债收益率维持在 $1.82\%$。 - 资金利率稳中偏松，DR001、DR007、DR014均有下行趋势。 - **公募基金久期**： - 久期中位值小幅回升至2.67年，处于过去三年 $21\%$ 分位。 - 久期分歧度指数下降至0.50，处于过去三年 $30\%$ 分位。 ## 地方债发行跟踪 - **发行规模**： - 3月地方债净融资规模同比下降，上周为-130亿。 - 4月地方债实际发行进度为 $11\%$，预计下周发行规模为1899亿，净融资726亿。 - **发行期限**： - 30Y地方债发行占比与去年同期持平，为 $25\%$。 - 10Y地方债发行规模上升，占比达 $31\%$。 - **发行利差**： - 上周地方债发行利差加权平均值为-2bp，环比持平。 - 特殊再融资债发行利差下降，新增专项债发行利差上升。 ## 市场展望 - 4月资金价格虽有季节性走松的可能，但整体向下空间较往年受限。 - 长端利率或有小幅压平机会，但市场趋势以震荡为主。 - 企业盈利预期仍偏弱，需关注PPI上行对通胀预期的影响。