消费升级专题研究系列之一：消费升级，下一个值得期待的风口-20170918-长城证券-28页-1mb

消费升级专题研究总结

核心内容

中国正经历第三轮消费升级，消费已成为经济增长的第一驱动力。2016年最终消费对经济增长贡献率高达64.6%，消费率仅为39%，远低于美、日、韩的水平，显示出巨大的提升空间。第三轮消费升级以服务消费和品质品牌消费为核心特征，推动了教育、娱乐、文化、医疗保健、旅游等产业的发展。国家出台多项政策支持消费升级，包括“三品”专项行动、幸福产业培育、消费环境优化等，旨在提升消费品质、扩大消费供给。

主要观点

• 消费升级路径：消费升级遵循“吃穿”-“住行”-“康乐”的演进路径，当前处于第二阶段向第三阶段过渡的阶段。
• 非耐用品消费趋缓：随着人均GDP的提升，非耐用品消费占比逐渐下降。
• 服务消费崛起：服务消费将占据越来越重要的地位，成为推动消费升级的重要力量。
• 消费结构优化：城乡消费结构差距正在缩小，三四线城市及农村的消费升级潜力巨大。
• 品牌与品质消费：品质、品牌消费成为当前消费升级的主要方向，并向品位和品格消费延伸。
• 政策支持：国家通过政策引导消费升级，推动产业转型升级，扩大消费供给。

关键信息

1. 消费现状

• 消费成为经济增长引擎：2016年消费对GDP的贡献率已达64.6%，是经济增长的主要动力。
• 城乡消费差距缩小：农村消费增速持续高于城镇，消费结构升级明显，城镇居民消费更注重品质。
• 服务消费增长空间大：2016年服务消费占比仅为32%，远低于美、日、韩的65%、56%、60%，未来增长潜力巨大。
• 人口结构变化推动消费：老龄化趋势显著，带动医疗保健等服务消费增长。

2. 海外经验借鉴

• 美国：消费升级路径分为三个阶段，服务消费在第三阶段占据主导地位。
• 日本：在1960-1976年，消费率快速增长，服务消费比重上升，产业结构向服务业倾斜。
• 韩国：在1978年后，消费升级趋势明显，服务和耐用品消费比重上升，非耐用品消费比重下降。

3. 消费升级逻辑框架

• 需求角度：消费升级体现为从生理需求到社交、尊重、自我实现需求的提升。
• 供给角度：消费升级由供给侧改革、技术创新和品牌建设推动。
• 路径选择：消费升级路径由低到高，依次为“吃穿”、“住行”、“康乐”。

4. 投资机会分析

定性分析

• 服务消费：旅游、文化、体育、健康、养老等幸福产业将有广阔发展空间。
• 传统消费转型：食品、服装、家电等传统消费行业将向品牌化、品质化方向发展。
• 城镇化推动消费：三四线城市及农村仍处于消费升级第二阶段，房地产、家电、汽车等耐用品消费仍有增长空间。

定量分析

• 推荐行业：基于ROE、股息率、PE、历史分位及行业集中度，推荐配置以下行业：

  • 可选消费品：白色家电、汽车整车
  • 必需消费品：白酒、肉制品、乳品
  • 医药生物：医药商业、中药
  • 交通运输：高速公路、航空运输
  • 休闲服务：景点、旅游综合

• 重点推荐子行业：白酒、肉制品、乳品表现较好，推荐配置。

结构分析

1. 消费现状

• 消费成为新引擎：消费对GDP贡献率持续上升，未来仍有较大提升空间。
• 城乡消费结构：城镇消费以品质为主，农村消费以基本生活需求为主，但增速更快。
• 消费结构升级：服务消费、品质消费、品牌消费将成为主流。

2. 消费升级路径

• 马斯洛需求层次：从生理需求到自我实现需求，消费升级路径清晰。
• 消费阶段特征：
  • 第一阶段：以“吃穿”为主，非耐用品消费为主。
  • 第二阶段：向“住行”升级，耐用消费品和服务消费比重上升。
  • 第三阶段：服务消费主导，耐用品消费增速放缓。

3. 投资机会

• 服务消费：旅游、文化、体育、健康、养老等幸福产业将带来新的增长。
• 品牌消费：品牌商品消费发展潜力大，涉及传统消费品和服务。
• 城镇化消费：三四线城市和农村消费潜力巨大，房地产、家电、汽车等行业受益。

图表目录（部分）

• 图1：最终消费对GDP贡献率
• 图2：中美日韩四国消费率
• 图3：食品类、服饰类、日用品类消费占比
• 图4：石油及制品、汽车类消费占比
• 图5：家用器材、家具类、建筑及装潢材料消费占比
• 图6：金银珠宝类、通讯器材类消费占比
• 图7：服务业支出细分占比
• 图8：全国居民人均消费性支出
• 图9：城乡消费水平对比
• 图10：城乡各项支出年复合增长率
• 图11：美国人均GDP和消费率
• 图12：美国三大消费品占比
• 图13：美国耐用品消费支出占比
• 图14：美国非耐用品消费支出占比
• 图15：服务型消费支出占比
• 图16：美国人口年龄分布
• 图17：美国城镇人口比重
• 图18：美国联邦财政支出和占GDP比例
• 图19：美国三大产业占比
• 图20：日本人均GDP和家庭消费
• 图21：日本三大消费品占比
• 图22：日本耐用品支出占比
• 图23：日本非耐用品占比支出
• 图24：服务业支出细分占比
• 图25：日本人口年龄分布
• 图26：日本科研支出占比
• 图27：日本三大产业结构
• 图28：韩国人均GDP和消费率
• 图29：韩国各类消费品支出占比
• 图30：韩国非耐用品支出占比
• 图31：韩国耐用品支出占比
• 图32：韩国服务业各项支出占比
• 图33：韩国人口年龄分布
• 图34：韩国城镇人口占比
• 图35：韩国科研支出占比
• 图36：韩国各产业对GDP贡献率
• 图37：消费升级逻辑框架
• 图38：城乡居民人均可支配收入
• 图39：全国居民收入基尼系数
• 图40：中国城乡年度消费支出和城镇人口比重
• 图41：中国人口年龄分布
• 图42：新世代消费潜力巨大
• 图43：未来上层中产和富裕群体对消费增量的贡献巨大
• 图44：中国三大产业占比
• 图45：马斯洛需求层次规律
• 图46：净资产收益率和年度股息率散点图
• 图47：市盈率和PE
• 图48：行业集中度

表格目录（部分）

• 表1：消费升级对比
• 表2：消费政策
• 表3：影响消费需求的因素
• 表4：老一代与新一代消费者消费观念对比
• 表5：各行业PE、股息率和ROE
• 表6：各行业数据

研究员信息

• 汪毅：长城证券金融研究所所长助理、宏观策略部经理，拥有十年证券研究经验。
• 包婷：长城证券宏观策略研究员，经济学硕士。

免责声明

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投资评级说明

• 公司评级：

  • 强烈推荐：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅5%-15%；
  • 中性：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅-5%~5%；
  • 回避：预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上。

• 行业评级：

  • 推荐：预期未来6个月内行业整体表现战胜市场；
  • 中性：预期未来6个月内行业整体表现与市场同步；
  • 回避：预期未来6个月内行业整体表现弱于市场。

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深圳

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上海

• 谢彦蔚：021-61680314, 18602109861, xieyw@cgws.com

总结

中国第三轮消费升级正在加速推进，服务消费和品质品牌消费成为主要方向。海外经验表明，消费升级遵循“吃穿”-“住行”-“康乐”的路径，当前处于第二阶段向第三阶段过渡的阶段。政策支持、收入增长、城镇化进程、人口结构变化等是推动消费升级的重要因素。建议关注服务消费、品牌消费、传统消费转型以及三四线城市和农村的消费升级机会，重点推荐行业包括白色家电、汽车整车、白酒、肉制品、乳品、医药商业、中药、高速公路、航空运输、景点和旅游综合。