20140321-申万宏源-富力地产-02777.HK-维持富力地产减持评级_高负债率难以缓解_11页_609kb

富力地产财务分析总结

核心内容概览

本报告分析了富力地产（2777:HK）在2013年及2014年的财务表现，指出其财务状况及市场表现存在一定的风险和挑战。分析师维持“减持”评级，并认为其高负债率和财务风险将对估值构成压力。

主要观点

• 财务状况：富力地产的净负债权益比（Net Gearing）在2013年底攀升至111%，是自2008年以来的最高水平。尽管公司年末现金持有量增加89%至243亿元人民币，但负债增长更快，达到615亿元人民币，导致财务杠杆显著上升。
• 财务风险：分析师认为，富力地产的高负债率难以缓解，且2013年土地收购力度激进，全年土地支出达434亿元人民币，相当于全年合约销售额，进一步加剧了财务压力。
• 销售增长：2014年公司合约销售目标为700亿元人民币，同比增长66%。然而，分析师对实现该目标表示担忧，认为在当前的流动性环境下，乐观情况下全年销售增长仅为30%至550亿元人民币。
• 盈利能力：2013年公司营业收入同比增长19%至363亿元人民币，核心净利增长16%至58亿元人民币，但毛利率下降1.5个百分点至39%，净利率微幅下滑0.5个百分点至16%。
• 股息政策：尽管公司保持了稳定的股息分派，但股息支付率略有下降，从38%降至34%。尽管如此，股息收益率仍保持在8%左右，对投资者具有一定的吸引力。
• 资产结构：公司资产周转率下降3个百分点至30%，ROE（净资产收益率）小幅下滑至19.8%。公司土地储备充足，但新市场扩张带来利润率下滑和费用增加的风险。
• 估值调整：由于财务风险上升，分析师将目标估值从50%折价扩大至60%，目标价为9.11港元，较当前股价仍有6%的下行空间。

关键信息

财务数据

土地与财务动态

• 土地购买：2013年公司共购买了20个项目，土地支出达434亿元人民币，其中80亿元用于马来西亚项目。这比2012年的土地支出显著增加。
• 负债情况：2013年年末公司负债增加至615亿元人民币，其中短期负债高达180亿元人民币。公司表示，虽然仍有260亿元人民币土地款未支付，但2014年仅需支付140亿元人民币。
• 资本开支：2014年公司预计资本开支增长至570亿元人民币，其中建工开支增长三成至220亿元人民币，各项税费增长两成至210亿元人民币。

销售表现

• 销售目标：2014年公司合约销售目标为700亿元人民币，较2013年增长66%。然而，分析师认为在当前市场环境下，实现该目标难度较大。
• 销售情况：2014年1-2月的合约销售额仅为6亿元人民币，远低于全年目标，显示出销售增长乏力。

行业对比

• 行业表现：其他主要开发商如万科、保利、恒大等的销售表现与富力地产相比更为稳健，且增长目标更为保守。
• 财务健康：富力地产的净负债权益比显著高于行业平均水平，显示出较高的财务风险。

图表说明

• 图1：富力地产的毛利率自2011年起保持稳定，略高于同行。
• 图2：2013年销售主要来自一线城市的贡献。
• 图3：土地储备增加表明一线城市贡献下降。
• 图4：2013年富力地产的收购速度显著加快。
• 图5：净负债权益比上升，总负债大幅增加。
• 图6：2013年短期负债超过18亿元人民币。
• 图7：富力地产的销售目标远高于其他开发商。

结论

分析师维持“减持”评级，认为富力地产的高负债率和财务风险将持续打压其估值，除非销售增长趋势明确。公司需在保持销售增长的同时，有效管理财务杠杆，以改善其财务状况和市场表现。