巴黎银行-拉丁美洲-宏观经济-阿根廷：资本外逃没有减速迹象-20180605-13页_564kb

拉丁美洲战略总结

核心内容概述

本报告聚焦于阿根廷的宏观经济和外汇市场动态，分析当前的资本流动、外汇干预、政府债务及财政挑战，并提出相应的投资策略。报告由BNP Paribas集团的战略与经济学家团队撰写，旨在为专业投资者提供市场观点和策略建议。

主要观点

1. 资本外流持续加剧

• 当前宏观经济形势要求进一步的财政紧缩，市场对美元的溢价需求持续上升，促使BCRA（阿根廷中央银行）进行干预。
• 2018年至今，BCRA在现货市场的干预总额已达9.92亿美元（不含公共银行的干预及永久5亿美元美元流动性提供）。
• 国际储备目前低于51亿美元，较3月7日峰值下降约19%，限制了央行的政策灵活性。
• 非金融私人部门在12个月内累计购买了25.5亿美元的美元资产，表明美元需求强劲。
• 资本外流在2018年4月已达到7.4亿美元（创年度前四个月最高纪录），12个月滚动累计达到19.8亿美元。
• 非居民投资组合流入在2018年首次转为负值，表明外资撤出压力上升。

2. 外汇市场动态

• 外汇市场仍面临不可持续的美元需求，尤其是本地居民持续购买美元。
• 外部债务和投资组合流入的美元主要用于支持资本外流，而非满足本地需求。
• 阿根廷的美元化程度较高，导致美元需求对国内利率的弹性几乎为零。
• 面对持续的资本外流压力，比索贬值已不可避免，且幅度可能较大。

3. 外汇预测与策略

• 投资策略方面，目前对阿根廷本币资产保持中性，此前为做空（通过CDS对冲）。
• 预计未来几个季度USDARS（美元兑比索汇率）将上行，预期Q4 2018为28.5，Q4 2019为31.0。
• 在最坏情况下，USDARS可能达到33.2（Q4 2018）和39.3（Q4 2019）。
• 市场仍缺乏催化剂，IMF和利差因素可能不足以抵消内外失衡。

4. 政府债务与财政挑战

• 阿根廷政府2018年已通过发行债券筹集了31.4亿美元，接近其年初设定的30.1亿美元融资需求。
• 阿根廷公共债务（不含省债务和央行）占GDP的比重上升，2017年底硬通货债务占总债务的68.5%，相当于GDP的38.7%。
• 省级债务总额为33.8亿美元，其中布宜诺斯艾利斯省占比最大（40%）。
• 综合财政赤字（包括中央政府、省、央行及债务滚动成本）预计为GDP的8.85%，远高于2015年的水平。
• 预计2018年GDP将收缩，2019年维持平稳，而通胀预期分别上调至28%和20%。

5. 政策与市场影响

• 政府宣布的财政紧缩计划（削减补贴、提高税收）在实际执行中面临挑战。
• 高能源价格和比索贬值将导致额外的补贴调整需求，预计比原计划高出约25%。
• 政治环境恶化，总统选举的不确定性加剧了市场波动。
• 预计2019年预算调整措施可能因IMF协议而进一步激增。

关键信息

资本外流与外汇市场

• 资本外流持续，非金融私人部门12个月累计购买美元达27.9亿美元。
• 外汇市场缺乏弹性，美元需求主要由资本外流驱动。

外汇干预与储备

• BCRA外汇干预总额为9.92亿美元，国际储备已降至51亿美元以下。
• 外汇干预效果有限，市场可能需要IMF协议来稳定汇率。

政府债务与融资

• 2018年阿根廷政府融资需求为30.1亿美元，已基本完成。
• 年度债务到期额平均为28亿美元，未来几年压力依然存在。

省级债务情况

• 省级债务总额达33.8亿美元，其中布宜诺斯艾利斯省占比最大。
• 债务增长与汇率波动密切相关，2017年底汇率为18.62，较2016年底的15.88明显上升。

经济与政治前景

• GDP在2018年第二、三季度预计收缩，2019年维持平稳。
• 通胀预期显著上升，2018年为28%，2019年为20%。
• 政治不确定性上升，可能影响政策执行和市场信心。

投资策略

• 对阿根廷本币资产保持中性立场，此前为做空。
• 通过CDS进行对冲，偏向看跌阵营。
• 预计USDARS将在未来几个季度上行，且存在较大波动风险。
• 不排除在IMF协议发布后出现汇率波动，需密切关注政策进展。

附录：财政挑战

• 财政赤字扩大，政府需面对更高的债务服务成本。
• 2018年预算中预计补贴占GDP的1.6%，但实际成本可能因汇率波动而增加。
• 社会情绪和国会阻力可能阻碍政策实施，尤其是补贴调整。
• 未来财政政策的不确定性增加，需进一步关注IMF协议的影响。

法律声明

• 本报告为非独立研究，旨在作为营销通讯，不构成投资建议。
• 报告内容可能包含研究分析，仅供特定合格投资者使用。
• 报告中所列的证券或产品可能不适用于所有投资者或地区。
• 报告中提及的预测和模型结果为假设性，不保证实际交易结果。
• 报告内容为严格保密，未经许可不得复制或传播。

重要披露

• 期权披露：期权为高风险产品，仅适合专业投资者。
• ETF披露：投资ETF需仔细阅读其目标、风险及费用说明。
• 法律风险：BNP Paribas及其关联公司可能与所讨论的证券或发行人存在利益冲突，不承担因使用报告内容而产生的任何损失责任。

图表与数据来源

• 图表1-6：显示资本流动、外汇形成及美元购买情况。
• 图表7-10：反映外汇市场动态及储备变化。
• 图表15-16：展示阿根廷债务到期结构。
• 图表17-22：分析公共债务演变。
• 图表23-24：显示省级债务分布。
• 图表25：BNP Paribas对USDARS的官方预测。

数据来源：BCRA、Bloomberg LLP、MECON、BNP Paribas。