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靓丽社融之后，“双宽”的可持续性如何？

核心内容

2022年6月，中国新增人民币贷款和社融数据均超预期，显示信贷和融资环境持续改善，但同时也存在一定的结构性挑战和可持续性问题。总体来看，信贷和社融总量增长显著，结构也有所优化，居民和企业贷款需求回暖，政府债券和表内贷款成为社融增长的主要支撑。然而，货币政策面临多重挑战，需关注CPI走势、美联储加息、财政政策执行力度及经济修复节奏等因素。

主要观点

一、6月信贷与社融数据表现

• 信贷总量：新增人民币贷款2.81万亿元，同比多增6900亿元，较过去三年均值多增9467亿元；金融机构各项贷款余额同比续升0.2个百分点至11.2%。
• 社融总量：新增社融5.17万亿元，同比多增14683亿元，较过去三年均值多增1.9万亿元；社融存量同比增速回升0.3个百分点至10.8%。
• 结构改善：
  • 居民贷款和企业中长贷显著改善，顺周期指标（居民贷款+企业中长贷）占比大幅提升至81.8%，高于逆周期指标（票据+企业短贷）占比27.4%。
  • 居民贷款新增8482亿元，其中短贷增长明显，反映消费持续修复；中长贷虽仍弱于季节性，但缺口明显收窄。
  • 企业中长贷大幅增加14497亿元，同比多增6130亿元，显示基建、制造业和房地产开发贷有所恢复。
  • 票据融资同比少增1951亿元，表明实体经济融资需求回升。
  • 非标融资连续4个月同比少减，对社融拖累减轻。

二、存款增长与资金流动

• M1与M2：6月M1同比回升至5.8%，M2同比达11.4%，均高于前值，反映房地产销售回暖和企业现金流改善。
• 财政投放加快：财政存款环比少增近万亿，同比多减365亿元，显示财政支出继续加快，资金向居民和企业部门转移。

三、货币政策面临的挑战

• CPI压力：若猪价持续上行，CPI可能在8月破3%，9月达3.5%以上，对货币宽松形成一定制约。
• 资金面变化：7月资金面总体稳定，8月MLF到期量增加，叠加增量财政政策发力，可能引发边际收紧。
• 美联储加息：7-9月美联储或继续鹰派加息，限制我国货币政策宽松空间。
• 政策导向：当前货币政策仍为“稳中有松”，尚未转向，但已开始“地量”逆回购，引导市场利率向政策利率靠拢。

四、宽信用可持续性分析

• 有利因素：经济持续修复，实体融资需求改善，专项债加速发行对社融支撑力度加大。
• 不利因素：近期疫情反复，社融-M2仍维持低位，显示资金供需存在缺口；5-6月银行集中放贷可能透支未来信贷需求。
• 预测：下半年社融增速预计6-7月达高点10.9%，之后在10.5%-10.7%之间震荡，11月可能小幅回升。若专项债无增量资金，则社融增速将回落至10.1%左右。

关键信息

• 6月社融亮点：居民和企业中长贷改善，政府债券成为重要支撑，非标融资拖累减轻。
• 政策工具：6月29日国常会提出发行3000亿元金融债，用于补充重大项目资本金，预计撬动2.4-3万亿元增量资金。
• 专项债扩展：新型基础设施和新能源项目被纳入专项债申报范围，需关注2023年专项债额度提前下达的可能。
• 风险提示：实体经济融资恢复不及预期，政策执行力度不足。

图表说明

• 图表1：贷款增速延续回升
• 图表2：社融增速延续回升
• 图表3：居民中长期贷款缺口缩窄
• 图表4：企业中长贷显著改善
• 图表5：票据利率有所上行
• 图表6：财政支出继续加快
• 图表7：社融-M2增速底部企稳
• 图表8：下半年社融增速预测

分析师简介

• 何宁：华安证券宏观首席分析师，中国社会科学院经济学博士（定向在读），华东师范大学经济学硕士，曾就职于国盛证券研究所，2019年新财富入围（第六），2020年、2021年最佳分析师团队核心成员。

投资评级说明

• 行业评级：增持（未来6个月投资收益率领先市场基准指数5%以上）、中性（变动幅度在-5%至5%之间）、减持（落后5%以上）。
• 公司评级：买入（领先15%以上）、增持（5%-15%）、中性（-5%至5%）、减持（5%-15%）、卖出（落后15%以上）、无评级（无法获取必要资料或存在重大不确定性）。

重要声明

• 本报告信息来源于市场公开资料，不构成投资建议，亦不保证信息的准确性或完整性。
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