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2014年3月2日债市周评总结

核心内容

2014年3月2日发布的债市周评指出，当前利率债市场正处于阶段性波动的尾声，未来利率可能再度反弹。信用债市场虽有短期回暖迹象，但其牛市趋势难以延续，供给压力与信用风险事件的增加将对市场构成压力。此外，央行对人民币贬值的引导和外汇市场的动态变化也对国内流动性产生深远影响。

主要观点

1. 利率走势分析

• 利率下行原因：二月份利率下行主要是由于短期资金超宽松以及市场对经济过度悲观预期。
• 利率趋势判断：我们认为利率下行只是上半年利率波折中的阶段性波动，短期宽松局面不会持续，未来利率可能再度反弹。
• 交易策略建议：当前是获利了结的好时机，建议机构对长期利率债进行减仓操作。

2. 宏观基本面展望

• 经济数据：二月PMI回落符合季节性特征，经济最差阶段即将过去。三月份开工需求可能带动新一轮补库存周期。
• 物价趋势：二月份CPI将为本轮回落最低点，三月开始物价将重回上涨通道，CPI阶段性拐点即将到来。
• 库存周期：二月份为去库存周期尾部，三月份可能开启补库存阶段，经济和物价都将迎来阶段性改善。

3. 流动性与市场供需

• 流动性变化：央行在外汇市场干预与公开市场操作之间形成动态平衡，短期资金宽松局面将随热钱流出而改变。
• 供给压力：三月份债市供给压力增强，预计利率品总发行量将达4000亿左右，净供给约2000亿。
• 流动性预期：央行引导人民币贬值以抑制热钱流入，但若贬值预期持续，外汇占款将由松转紧。

4. 信用债市场展望

• 信用债趋势：信用债的牛市难以延续，信用风险事件和供给压力将对市场形成压制。
• 供给释放：三月份将是信用债供给高峰期，企业融资意愿增强，一级市场发行量增加。
• 信用利差：信用利差已回落至中性水平，但信用资质恶化与利差中性之间的矛盾日益突出。
• 市场分化：一级市场火爆与二级市场冷清的反差反映出市场并非普遍乐观，部分机构已开始减仓。

关键信息

• 二月PMI数据：50.2，环比下降0.3，符合春节淡季特征，未显示经济加速下行。
• 二月CPI预期：约2.1%，为本轮回落最低点，三月将回升至3%附近。
• 企业发电量：1-2月累计发电量同比接近4%，显示工业生产未明显恶化。
• 信用债供给：三月份信用债供给将明显增加，特别是城投平台发行中票和短融。
• 交易商协会政策：放宽城投中票和短融发行主体限制，有助于市场更清晰了解地方政府负债情况。
• 外汇市场变化：人民币贬值预期增强，汇差缩小，套利空间逐步消失，热钱流入将受到抑制。

图表参考

• 图1：上周利率大幅下行，金融债下行明显。
• 图2：长期利率一二月份成为上半年波折阶段的下行波动，但没有趋势性。
• 图3：PMI季节性上，二月环比一月回落，而三月环比二月回升。
• 图4：库存周期：二月份可能是去年下半年库存周期尾部，新一轮补库存或将三月开始。
• 图5：原材料和产成品库存继续低位，补库存空间大。
• 图6：信用利差高位回落，目前处于中性水平。
• 图7：节后业绩预告亏损的公司统计。
• 图8：城投中票供给占比。
• 图9：城投短融供给占比。
• 图10：在岸-离岸汇差有所降低。
• 图11：在岸远期汇率-离岸NDF汇差向0收敛。
• 图12：外汇占款由松至紧只是时间问题。

信用债市场压力因素

• 基本面不支持债市延续。
• 信用供给明显释放。
• 信用利差回到中性，但信用风险事件增多。
• 一级市场火爆与二级市场冷清的分化。

央行政策与外汇市场

• 央行引导人民币贬值以减少套利资金流入。
• 外汇占款由松至紧只是时间问题。
• 套利空间逐步缩小，人民币升值预期减弱。

投资建议

• 利率债：当前是获利了结的最好时机，建议对长期利率债进行减仓。
• 信用债：在市场仍较火爆时，是机构降低仓位的好机会。

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