2019Q1工业部门发展全景扫描_库存周期探底_民企杠杆率提高_17页_1mb

证券研究报告总结：库存周期探底，民企杠杆率提高

核心内容

本报告分析了2019年第一季度中国工业部门的经济表现，重点考察了利润、增加值、价格、投资、库存及杠杆率等指标的变化趋势，并对行业结构进行了深入解读。整体来看，工业部门面临下行压力，但部分行业表现出相对韧性，政策对民企的扶持作用逐渐显现。

主要观点

• 工业利润增速转负：2019Q1全国工业企业利润同比增速为-3.3%，为2010年以来最低，显示经济下行压力较大。
• 利润结构变化显著：利润增速结构为下游 > 上游 > 中游，与过去两年的结构不同，表明中上游行业成为利润拖累的主要来源。
• 成本端压力下降：中游行业PPI增速录得负增长，显著减轻了下游行业成本压力，是利润相对较好的主要原因。
• 工业增加值与PPI相关性弱化：工业增加值增速结构为上游 < 下游 < 中游，与PPI增速结构相反，显示供给侧改革效果减弱。
• 库存周期探底：工业整体仍处于萧条阶段，但部分行业进入复苏阶段，经济探底速度加快。
• 杠杆率持续上升：过去两年去杠杆政策未显著降低企业杠杆率，反而有所上升，尤其是私营和股份制企业，需等待政策效果显现。
• 固定资产投资增速回落：投资增速滞后于利润增速，预计2019年难以迅速企稳，上游行业投资增速较快，存在过热风险。
• 政策转向扶持民企：决策层强调减税降费、支持民营经济，旨在推动高质量发展和制造强国建设。

关键信息

1. 利润增速结构

• 整体利润增速：-3.3%，为2010年以来最低。
• 利润结构：下游（-2.92%）> 上游（-5.6%）> 中游（-13.4%）。
• 国企拖累明显：国企利润增速仅为-13.3%，远低于私营企业（7.0%）。
• 利润贡献行业：11个行业对利润负增长有“贡献”，其中4个为中上游行业。
• 利润正增行业：14个行业利润同比增加，其中6个为下游行业。

2. 工业增加值与PPI增速

• 工业增加值增速：6.5%，较2018年全年提高0.3个百分点。
• PPI增速结构：上游（2.2%）> 下游（0.6%）> 中游（-0.3%）。
• 相关性弱化：工业增加值与PPI增速相关性下降，去产能对价格上涨和利润增长的带动作用减弱。

3. 库存周期阶段

• 行业分布：
  • 繁荣及衰退阶段：2个行业（非金属矿物制品业、石油和天然气开采业）。
  • 萧条阶段：11个行业（如计算机、通信和其他电子设备制造业、汽车制造业等）。
  • 复苏阶段：9个行业（如有色金属冶炼及压延加工业、通用设备制造业等）。
• 整体库存周期：工业更接近底部，需关注营收增速何时转正。

4. 杠杆率变化

• 整体杠杆率：从2017年的55.5%上升至2019Q1的57.0%。
• 结构变化：上游行业杠杆率上升幅度最大（+2.8%），中游（+0.8%），下游（+0.5%）。
• 行业特点：上游行业（如石油和天然气开采业、有色金属矿采选业）杠杆率上升显著，下游行业（如计算机、通信和其他电子设备制造业）杠杆率下降。

5. 固定资产投资增速

• 整体增速：2019Q1固定资产投资增速较2018年全年下降，预计2019年仍将维持低位。
• 结构变化：上游投资增速提升（11.2%），中游（7.5%），下游（1.8%）。
• 中坚力量表现：计算机、通信和其他电子设备制造业、汽车制造业、化学原料及化学制品制造业投资增速有所放缓，但好于2018年末。

6. 行业综合打分

• 排名靠前行业：非金属矿物制品业、专用设备制造业、通用设备制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业、医药制造业等，代表转型升级和先进制造。
• 排名靠后行业：传统行业如黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业、石油、煤炭及其他燃料加工业等表现不佳。

结论

工业部门整体处于库存周期底部，但部分行业已进入复苏阶段。去杠杆政策效果不明显，民企杠杆率仍在上升，需等待政策逐步起效。政策转向扶持民企，强调高质量发展和制造强国建设，未来重点将放在新兴产业和传统产业的转型升级上。