深度报告-20201118-天风证券-奥福环保-688021.SH-首次覆盖报告_受益于国六排放标准升级的国产蜂窝陶瓷领军者_21页_1005kb

报告摘要

奥福环保（688021）总结

公司简介

奥福环保（688021）是一家专注于大气污染治理领域蜂窝陶瓷技术研发与应用的国产领军企业，主营业务包括蜂窝陶瓷载体、VOCs废气处理设备和节能蓄热体。公司成立于2009年，于2019年11月6日登陆科创板，实际控制人为王建忠、于发明和潘吉庆，合计持股38%。公司产品广泛应用于汽车尾气后处理、工业VOCs治理等领域，其中蜂窝陶瓷载体为主要收入来源，占2019年收入的83.59%。

市场背景与行业机遇

国六排放标准升级

国内机动车尾气排放标准正逐步升级至国六阶段，国六标准对NOx和PM的排放限制显著提升，较国五标准分别降低77%和66.7%，且比欧盟标准更为严格。国六标准的实施将推动尾气后处理技术路线的升级，柴油车需加装DOC、DPF、ASC，汽油车需加装GPF，从而带动蜂窝陶瓷载体市场规模大幅增长。

市场空间扩张

国六标准实施后，尾气后处理载体市场规模预计将达到93亿元，相比执行前增长240%。其中，汽油车市场占比达55亿元，柴油车市场达38亿元，包括10亿元轻型柴油车和28亿元重型柴油车。随着排放标准的提高，单车载体价格平均增长265%，市场潜力巨大。

国产替代与技术优势

突破国外垄断

奥福环保自主研发并构建了完整的蜂窝陶瓷载体技术体系，涵盖原材料配方、模具制造、烧成控制等关键环节，达到国内领先、国际先进水平。公司已成功研发并量产适用于国四、国五和国六标准的蜂窝陶瓷载体，尤其在重型柴油车大尺寸蜂窝陶瓷载体领域具有明显优势。

产品性能与成本优势

奥福环保的蜂窝陶瓷载体在热膨胀系数、背压、催化剂涂覆适配性等方面优于或达到国外厂商水平，同时价格更具竞争力。例如，壁流式载体价格仅为国外厂商的42.8%。公司产品已获得147项国六等排放标准的测试项目，具备进入整车供应商体系的能力。

市场占有率提升

公司SCR载体在商用货车中的市场占有率从2016年的3.50%增长至2018年的9.49%，大尺寸SCR载体在重型商用货车中的占有率从10.13%提升至17.24%。公司已取得重型燃气车14个车型的52个型式检验公告，显示其在国六标准下的技术实力和市场认可度。

VOCs治理与工业应用

VOCs治理成为重点

VOCs作为工业废气治理的重点，具有排放强度大、浓度高、种类多等特点。公司已布局石化、印刷、医药、汽车制造等多个行业，成为VOCs废气处理设备的重要供应商。

技术路线与核心产品

公司提供多种VOCs治理技术，包括蓄热催化氧化（RCO）、蓄热氧化（RTO）和直燃焚烧技术，其中蜂窝陶瓷蓄热体为核心部件。公司具备生产高蓄热能力的节能蓄热体的生产线，已成功应用于多个项目。

行业现状与公司竞争力

当前国内VOCs治理市场仍处于起步阶段，行业分散且技术不成熟。奥福环保凭借较强的技术实力和专业能力，已在多个行业中建立良好的合作关系，为未来市场拓展奠定基础。

盈利预测与投资建议

财务预测

公司预计2020-2022年营业收入分别为3.57亿元、5.12亿元和7.17亿元，同比增长33.26%、43.25%和40.03%。归母净利润预计为0.85亿元、1.36亿元和2.08亿元，同比增长64.48%、59.61%和53.12%。对应EPS分别为1.1元、1.75元和2.68元，PE分别为53.1倍、33.3倍和21.7倍。

投资评级

基于公司技术优势、市场前景和成长性，天风证券首次覆盖奥福环保，给予“增持”评级，目标价格为70元，对应2021年PE为40倍，高于行业可比公司平均PE（37.2倍）。

风险提示

宏观经济大幅下滑可能影响市场需求；
国六标准执行低于预期可能影响市场增长；
技术升级和产品更新换代可能增加研发成本；
客户拓展不及预期可能影响收入增长；
新能源汽车快速普及可能减少传统燃油车市场，影响尾气处理需求。

财务数据与估值

项目	2018	2019	2020E	2021E	2022E
营业收入（百万元）	248.27	268.08	357.24	511.74	716.57
增长率（%）	26.59	7.98	33.26	43.25	40.03
EBITDA（百万元）	86.92	113.19	113.78	175.86	261.34
净利润（百万元）	46.76	51.62	84.91	135.52	207.50
增长率（%）	-15.99	10.40	64.48	59.61	53.12
EPS（元/股）	0.61	0.67	1.10	1.75	2.68
市盈率（P/E）	96.45	87.37	53.12	33.28	21.74
市净率（P/B）	13.98	5.43	5.06	4.58	3.99
市销率（P/S）	18.17	16.82	12.63	8.81	6.29
EV/EBITDA	0.00	21.64	37.06	24.67	16.70