20260121-浦银国际证券-安踏体育-02020.HK-负面情绪短期可能持续_看好多品牌全球化的长期发展趋势_11页_1mb

报告摘要

安踏（2020.HK）分析总结

核心内容

安踏体育在2025年面临一定的市场压力，主要由于4Q25零售流水同比低单位数下滑，尤其是安踏品牌受冬季产品动销放缓和促销力度加深影响。相比之下，Fila品牌在4Q25实现中单位数增长，且线上表现优于线下，显示新管理层的运营调整已初见成效。其他品牌如Descente和Kolon则保持较高增速，但整体增长速度有所放缓。

2026年，安踏集团的利润率可能承压，主要由于线上运营策略调整、线下门店升级、以及狼爪并表后可能带来的亏损，叠加未来潜在收购对利息收入的负面影响。尽管如此，公司仍计划通过多品牌全球化布局来推动长期增长。

主要观点

短期表现：安踏品牌在4Q25表现疲软，Fila则表现强劲，其他品牌增速虽高但持续放缓。
长期增长：多品牌全球化布局被视为长期增长的关键，尤其强调新品牌的战略调整和运营效率提升对业绩反转与品牌复兴的重要性。
盈利预测调整：2026年净利润预期适度下调，但长期增长逻辑未改变，维持“买入”评级。

关键信息

4Q25品牌表现

安踏品牌：零售流水同比低单位数下滑，冬季产品动销放缓导致库存压力。
Fila品牌：4Q25流水同比增长中单位数，线上增长显著高于线下。
其他品牌：Descente同比增长 $25 - 30%$，Kolon同比增长 $50 - 55%$，但增速相较前三个季度放缓。

2026年财务预测

利润率：可能面临较大压力，安踏品牌及Fila的经营利润率预计同比下降。
净利润：2026年净利润预期下调，但长期增长仍被看好。
市场投入：2026年公司将加大市场投入，尤其在冬奥会和亚运会期间。

多品牌全球化布局

长期增长：通过丰富品牌矩阵和提升运营效率，实现业绩反转与品牌复兴。
新品牌战略：市场不应过分关注短期业绩影响，而应聚焦长期全球化战略。

投资风险

行业需求放缓：可能影响整体销售表现。
收入低于预期：可能源于市场波动或品牌表现不及预期。
品牌力下降：尤其是Fila品牌可能面临挑战。

盈利预测与财务指标

年份	营业收入（百万人民币）	同比变动 (%)	归母净利润（百万人民币）	同比变动 (%)	PE (x)
2023A	62,356	16.2%	10,236	34.9%	20.8
2024A	70,826	13.6%	15,596	52.4%	14.3
2025E	79,961	12.9%	13,120	-15.9%	17.0
2026E	88,553	10.7%	14,361	9.5%	15.5
2027E	94,829	7.1%	16,044	11.7%	13.9

财务比率分析

指标	2023A	2024A	2025E	2026E	2027E
毛利率 (%)	62.6%	62.2%	61.5%	62.0%	62.5%
经营利润率 (%)	24.6%	23.4%	22.8%	22.9%	24.0%
归母净利率 (%)	16.4%	22.0%	16.4%	16.2%	16.9%
平均股本回报率 (%)	23.8%	27.6%	20.1%	19.7%	19.6%
平均资产回报率 (%)	12.9%	15.4%	11.4%	11.4%	11.6%
市销率 (x)	3.5	3.3	2.9	2.6	2.4