固定收益2023年第七期：债海观潮，大势研判，期待改革政策释放内生增长潜力-20230702-国信证券-54页_4mb

债海观潮，大势研判 —— 2023年6月债券市场回顾与展望

核心内容概览

• 市场表现：6月国债收益率震荡，信用债利差分化，3年品种信用利差逆势收窄。
• 基本面回顾：5月国内实际GDP两年平均增速回升至2.9%，高频数据支持经济企稳回升。海外方面，美国通胀回落，就业韧性犹存；欧元区景气度下滑，日本核心通胀上升。
• 货币政策：政策利率全面下调10BP，MLF连续7个月超额续作，流动性保持合理充裕。
• 信用债风险：6月信用债违约金额明显下降，但中债隐含评级下调金额增加，风险需关注。
• 展望：下半年货币政策有望进一步宽松，降息空间打开，关注7月中旬和7月底政策窗口。

主要观点与关键信息

一、市场回顾

• 国债收益率：1年、3年、5年、10年期国债收益率分别变动-3BP、-2BP、-4BP、-2BP，整体呈现震荡态势。
• 信用利差：6月信用利差总体上行，但3年品种信用利差逆势下行，显示市场对短期信用风险的偏好有所下降。
• 违约情况：6月无新增首次违约主体，违约金额降至95.9亿元，明显低于5月的339.1亿元，违约风险下降。

二、基本面分析

1. 海外经济

• 美国：5月CPI同比降至4%，核心CPI为5.3%，通胀继续下行，但就业市场保持韧性。制造业PMI降至46.3，服务业PMI回落至54.1。
• 欧元区：综合PMI降至50.3，制造业和服务业PMI均下滑，制造业PMI降至2020年以来最低。
• 日本：5月CPI同比3.2%，扣除生鲜食品及能源后CPI同比4.3%，连续16个月上升。

2. 国内经济

• GDP：2023年一季度GDP当季同比4.5%，较去年四季度回升1.6%。5月实际GDP两年平均同比增速回升0.3个百分点至2.9%。
• 高频数据：国信宏观扩散指数B小幅回升，标准化后表现强于历史平均水平，显示经济企稳回升。
• 价格数据：6月CPI同比或小幅回落至0.1%，PPI同比继续下行至-5.5%。

三、货币政策回顾与展望

• 政策利率：全面调降10BP，显示政策宽松倾向。
• MLF操作：连续7个月超额续作，6月超额续作390亿元，显示央行对流动性的持续支持。
• 公开市场操作：6月OMO和MLF全面降息，显示央行对市场利率的引导。
• 流动性状况：M2增速11.6%，M1增速4.7%，M2-M1剪刀差缩窄至6.9%。社融增速9.5%，显示实体融资需求依然疲弱。

四、信用利差与风险

• 信用利差走势：6月信用利差总体回升，但3年品种信用利差逆势下行。
• 高评级信用利差：较长期限的高评级信用利差接近历史分位数底部，存在反弹风险。
• 信用债表现：AA+和AA品种信用利差收窄，AA-品种利差扩大。

五、未来展望

• 经济复苏：处于由恢复性增长向内生性增长过渡的关键阶段，市场期待以降息为起点的“一揽子”政策进一步释放内生增长潜力。
• 降息空间：下半年降息空间已打开，预计10-15BP，主要受GDP潜在增速下行和外部约束下降影响。
• 政策窗口：7月中旬和7月底将成为重要观察窗口，市场对政策发力抱有预期。
• 流动性改善：2023年经济增长改善，广义流动性有望向好，违约风险下行。

重要数据与图表

• 6月国债收益率变动：1年国债-3BP，10年国债-2BP，3年AAA-7BP，3年AA+、AA、AA-分别-2BP、-4BP、-4BP。
• 6月信用利差：3年AAA、AA+、AA、AA-分别收窄11BP、6BP、8BP、8BP。
• 6月违约金额：95.9亿元，较5月明显下降。
• MLF超额续作：6月MLF超额续作390亿元，显示流动性支持。
• 货币市场利率：R001均值1.60%，R007均值2.06%，均较5月上升。
• 信用债票息保护度：AA-品种票息保护度最高（56BP），AAA品种票息保护度最低（26BP）。

政策与市场预期

• 政策导向：期待改革政策释放内生增长潜力，推动经济复苏。
• 货币政策：稳健货币政策要精准有力，保持流动性合理充裕，支持实体经济。
• 降息预期：7月中旬和7月底将是重要观察窗口，市场对政策发力抱有期待。
• 结构性工具：结构性货币政策工具持续发力，MLF等额续作为主。

总结

2023年6月，债券市场整体呈现震荡与结构性行情。国内经济在5月出现小幅回暖，高频数据支持企稳回升。海外经济方面，美国通胀回落，就业市场保持韧性，欧元区景气度下滑，日本核心通胀上升。货币政策全面宽松，政策利率下调10BP，MLF超额续作，流动性保持合理充裕。信用债市场利差分化，3年品种信用利差逆势收窄，高评级信用利差接近历史底部，存在反弹风险。展望下半年，经济复苏进入内生增长阶段，降息空间已打开，市场期待政策进一步发力。