20200902-东方财富证券-海天味业-603288.SH-深度研究_规模经营彰显龙头优势_产品渠道双轮驱动业绩放量_38页_2mb

海天味业总结

核心内容

海天味业是中国调味品行业的龙头企业，凭借规模经营、产品多元化和渠道优势，实现了业绩的稳步增长。公司以酱油为核心，同时发展蚝油和调味酱，构建了覆盖多个品类的多元化产品矩阵。通过“先款后货”的强势结算方式，公司具备强大的议价能力，形成了低应收、高预付、高预收的财务结构，提高了营运效率。公司持续进行渠道扩张和产品创新，增强了市场竞争力。

主要观点

• 规模经济优势明显：公司通过规模经营有效降低了单位费用，提升了生产效率和盈利能力。
• 产品矩阵丰富：公司产品覆盖酱油、蚝油、调味酱、醋、料酒等多个品类，形成全价格带布局，满足不同消费层次的需求。
• 渠道优势显著：公司建立了全国性的密集经销网络，采用竞争性经销制，实现低成本深度分销，强化了在餐饮渠道的市场地位。
• 盈利能力强：公司毛利率和净利率均处于行业较高水平，ROE显著高于可比公司，体现出良好的盈利能力与营运效率。
• 未来增长潜力大：公司有望受益于行业集中度提升和消费升级，通过产品升级和渠道拓展实现业绩持续增长。

关键信息

产品结构

• 酱油是公司的主要收入来源，占比约65% - 73%。
• 蚝油和调味酱是主要增长点，分别占比约13% - 18%和15% - 20%。
• 公司拥有多个10亿级大单品，如金标生抽、草菇老抽、味极鲜酱油等。

营销与渠道

• 公司采用“经销商+农批市场”为主要销售渠道，覆盖全国，具备强大的市场渗透能力。
• 实施竞争性经销制，激发经销商积极性，增强品牌影响力。
• 餐饮渠道是主要销售渠道，公司通过“先款后货”的结算方式，提高资金周转效率。

财务表现

• 2019年公司营收为198亿元，归母净利润为54亿元，是行业可比公司的数倍。
• 公司营业周期和现金周转周期显著低于可比公司，周转速度较快。
• 公司资产负债率处于上升通道，但有息负债率较低，显示公司资本结构稳健。

投资建议

• 首次覆盖，给予公司增持评级。
• 预计2020-2022年公司收入分别为232.61/265.5/299.01亿元，归母净利润分别为62.74/74.49/87.25亿元，EPS分别为1.94/2.30/2.69元，对应PE分别为94.62/79.70/68.04倍。

风险提示

• 原材料价格波动可能影响成本。
• 食品安全事件可能对品牌形象和业绩造成冲击。
• 行业竞争加剧可能影响市场份额。
• 渠道扩张不及预期可能影响增长。
• 宏观经济增速放缓可能影响整体市场需求。

未来发展

• 公司计划继续推进产品创新，每年推出10个左右的新单品。
• 通过内生增长与外延并购，进一步拓展品类和市场。
• 随着消费升级和区域扩张，公司有望进一步提升高端产品占比和市场渗透率。
• 公司将继续优化产能布局，提升生产效率，实现高质量增长。