20260410-中金公司-中金_滞胀叙事_K型现实_10页_1mb

文档总结

核心内容

本报告分析了当前全球经济形势，重点探讨了美以伊冲突及霍尔木兹海峡阻塞担忧对市场的影响。报告指出，尽管供给冲击对经济增速有拖累作用，但全球滞胀的主流叙事可能被夸大。在K型经济分化加剧的背景下，投资驱动的全球名义经济周期有望重启趋势上行，全球资金在板块、资产类别和地域上的再平衡将持续。同时，中国资产因其具备规模性和完备性的现代产业体系，其“安全溢价”有望开启系统性重估。

主要观点

• 地缘风险与K型经济：美以伊冲突和霍尔木兹海峡阻塞担忧引发避险情绪，但地缘风险上升更可能加剧K型经济的分化，造成投资更热而消费、就业更冷。
• 通胀与工资螺旋：在AI加速替代和劳动力市场内生性降温的背景下，资源品和资本品的通胀难以形成“工资-通胀”螺旋。
• 美元流动性改善：当前美元流动性整体不足，但正从低位趋势改善，美联储每月400亿美元的滴灌政策有助于缓解流动性压力。
• TACO机制：每次TACO之前，美债利率通常会快速上升，表明财政与货币政策的协同作用对市场稳定至关重要。
• 中国资产“安全溢价”：在全球产业链重构和地缘风险上升的背景下，中国资产因其产业体系的完备性和规模性，有望获得更高的安全溢价。

关键信息

1. 全球经济分化与滞胀可能性

• K型经济分化：美国经济呈现强投资弱就业的分化格局，投资表现强劲，但就业市场疲软。
• 劳动生产率：美国劳动生产率近年来保持上行趋势，为经济增长提供稳定引擎。
• 通胀预期：尽管短期预期波动，但市场隐含的长期通胀预期基本保持平稳，表明“工资-通胀”螺旋难以形成。

2. 美元流动性与TACO机制

• 流动性趋势：美元流动性整体不足，但正在从低位逐步改善，预计三季度可能重回充裕区间。
• TACO作用：每次TACO前，美债利率通常会上升约40bps，表明财政与货币政策的协同作用对市场稳定至关重要。
• 非银机构去杠杆：年初以来，非银机构在美债回购市场的融资量大幅回落，可能反映对冲基金正在缩减高杠杆交易，以降低风险敞口。

3. 中国资产的“安全溢价”重估

• 安全资产指数：以能源、材料、科技硬件和工业制造为代表的“安全资产指数”近年来受到资金青睐，在历次地缘冲突中表现突出。
• 中国资产优势：中国资产受益于现代产业体系的规模性和完备性，在新的地缘经济背景下，其“安全溢价”有望开启系统性重估。
• 全球资金流向：全球资金在国别和资产类别上的大挪移趋势仍在持续，中国资产作为安全资产的代表，将获得相对利好。

结论

报告认为，在当前地缘风险上升和AI替代加速的背景下，全球滞胀的主流叙事可能被夸大。K型经济分化加剧，但流动性改善和大财政支持为经济提供新的增长动力。中国资产因其产业体系的优势，在全球安全资产配置趋势中将获得更高的溢价，成为资金关注的重点。