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泡泡玛特：从会员角度看潮玩龙头的扩圈和升级之路

核心内容概述

泡泡玛特作为国内潮玩行业龙头，凭借强大的IP孵化能力、产品设计优势和创新营销策略，实现了会员数量和收入的快速增长。公司未来增长逻辑主要围绕会员数量扩张、客单价提升、门店扩张及海外拓展展开，具备良好的盈利潜力和市场前景。

主要观点

1. 市场空间广阔，看好龙头份额提升

• 潮玩市场预计至2026年仍有2倍成长空间，主要驱动因素为人均GDP、IP供给和渠道拓展。
• 2020年国内潮玩市场规模为295亿元，预计2023年达575亿元，2021-2023年复合增速24.9%。
• 泡泡玛特在国内潮玩市场CR3中仅占8.5%，远低于日本（25.5%）、韩国（8.9%）等成熟市场，未来有望通过IP扩张和渠道优化提升市场份额。

2. 会员数量增长是未来主逻辑

• 2018-2020年公司会员数量年均增长133%、214%、250%，2021年上半年达到1142万人。
• 会员收入贡献从2020年的88.8%提升至2021年上半年的91.8%，显示会员体系对收入的支撑作用显著。
• 会员复购率和客单价短期有所下降，但长期有望趋于稳定，尤其通过优质IP和高线城市门店扩张实现增长。

3. 客单价提升依赖产品创新和渠道优化

• 公司通过搭售衍生品和开发高单价品类（如收藏级产品）提升客单价。
• 2021年6月MEGA系列海绵宝宝联名款吸引了100万人次参与，显示收藏级产品的市场潜力。
• 客户购买频次接近Z世代珠宝首饰消费频次，消费金额接近香氛和配饰，显示盲盒具备高消费粘性。

4. 出海战略推动第二曲线发展

• 海外收入从2018年的75万元增长至2020年的7,417万元，CAGR接近900%。
• 韩国和新加坡是公司重点拓展市场，本土化策略已初见成效，未来有望进一步扩大海外市场份额。

关键信息

营收与利润预测

• 给予公司2022年0.8倍PEG，对应PE为44倍，目标价68HKD，维持“买入”评级。

会员增长驱动因素

• 优质IP产品：如SKULLPANDA、MOLLY等，吸引大量增量用户，尤其是美妆人群。
• 高线城市门店扩张：2021年公司门店数量为215家，一线城市和新一线城市仍有较大增长空间。
• 线上渠道扩展：线上收入占比从2017年的9%提升至2021年上半年的38%，渠道多元化助力增长。

产品与IP优势

• IP储备丰富：截至2020年6月，公司签约艺术家超过350位，合作艺术家25位，其中近一半为2019年后签约。
• 设计与生产优势：公司拥有超过200名内部设计师，产品设计差异化能力强，材质、色彩、可玩性等指标领先业内。
• 宣发创新：公司通过动画短视频、交互式视频等方式提升IP曝光度和用户粘性。

风险提示

• 新产品表现不及预期
• 艺术家自身风险
• 市场扩张不及预期
• 政策监管风险

总结

泡泡玛特凭借IP孵化能力、产品设计优势和渠道拓展，持续推动会员数量增长和收入提升。公司未来增长逻辑以会员体系为核心，通过优质IP吸引新用户，高线城市门店扩张提升转化率，线上渠道扩展和高单价品类开发提升客单价。同时，公司正积极拓展海外市场，实现第二曲线增长。整体来看，泡泡玛特具备较强的行业竞争力，有望在潮玩市场中持续扩大市场份额。