20260630-国盛证券有限责任公司-2026年债市中期策略_K型分化_利率向下_28页_2mb

2026年债市中期策略总结

核心内容

2026年上半年，债市整体呈现震荡偏强格局，各期限国债收益率较年初有所下行，形成“由短及长”的牛市行情。这主要得益于融资需求走弱和资金面持续宽松。在K型经济分化背景下，新经济盈利强劲且对融资需求较低，而传统经济融资需求疲软，整体融资需求偏弱，推动利率下行。此外，居民储蓄意愿增强，为债市提供稳定增量配置资金，进一步拉大资产缺口，驱动广谱利率下行。

主要观点

• 债市表现：上半年债市整体走强，1年AAA存单收益率下降至1.48%，10年和30年国债分别降至1.74%和2.22%。
• K型经济分化：新经济持续走强，传统经济偏弱，导致融资需求结构性分化，整体融资需求不足。
• 货币政策：央行对资金面的调控趋于克制，资金价格中枢有下行趋势，政策利率可能逐步调整以匹配负债成本。
• 财政政策：二季度财政发力节奏放缓，但三季度或有加码可能，对债市有支撑作用。
• 资产缺口：资金供给增速快于资产供给，资产荒持续，债市仍有下行空间。
• 信用债策略：需平衡收益与风险，关注区域分化和行业结构。
• 二永债机会：供给放量，配置需求强，建议关注3-5年期品种。
• REITs投资：普涨红利告一段落，打新策略进入结构性分化阶段。

关键信息

债市走势

• 1年AAA存单收益率从1.63%降至1.48%。
• 10年国债收益率从1.85%降至1.74%。
• 30年国债收益率从2.27%降至2.22%。
• 5年AAA-二永收益率从2.22%降至1.89%，下降33bps。
• 预计下半年10年国债有望降至1.60%，30年国债降至2.05%。
• 1年存单有望降至1.35%-1.40%。

K型经济分化

• 经济增长分化：新经济（如信息传输、软件和信息技术服务业）增长强劲，GDP不变价同比在10%以上，而传统经济（如建筑业、房地产业）仍处负增长。
• 需求分化：外需因AI带动出口增速达19.4%，内需仍偏弱，社会消费品零售总额同比-0.6%。
• 物价分化：PPI因AI和油价上涨有所回升，但仅集中在少数行业，整体物价上行对利率影响有限。
• 盈利分化：部分行业盈利显著改善，但整体企业盈利回升有限，投资动力不足。

政策变化

• 货币政策：资金价格中枢下移，央行对流动性进行精准调控，避免过度宽松或收紧。
• 财政政策：二季度财政发力节奏放缓，三季度可能加码，财政赤字率维持高位。
• 利率预期：若资金价格中枢再下行5-10bps，1年AAA存单收益率有望降至1.35%-1.40%。

资产供需与机构行为

• 供给端：政府债券供给同比少增，居民储蓄持续流入债市，机构配置需求旺盛。
• 需求端：非银机构加仓，推动长端利率下行，资金面宽松与融资需求不足形成供需失衡。
• 负债成本：银行计息负债成本持续下降，推动广谱利率下行，预计下半年再下行5-10bps。

信用债策略

• 城投债：利差分化明显，中西部弱区域仍具风险溢价，需关注区域财政实力与化债进度。
• 产业债：供给稳中有升，结构分化契合转型主线，建议关注电力公用、高端制造、核心交运等现金流稳定的行业。
• 信用利差：各期限信用利差处于低位，需警惕安全垫不足带来的风险。

二永债机会

• 供给端：上半年二永供给放量，净融资规模达6000亿元，预计下半年供给量有所回落，但绝对规模仍较高。
• 需求端：配置需求强，机构对二永承接能力高，建议关注3-5年期品种。
• 投资策略：需关注供给节奏和市场情绪，警惕供给高峰叠加债市情绪偏弱带来的利差走阔风险。

REITs投资

• 普涨红利结束：市场进入结构性分化阶段，关注公用事业属性强、现金流稳定的REITs。
• 打新策略：打新收益下降，需关注发行节奏和机构配置需求。
• 流动性分层：C-REITs有望迈入指数化投资时代，提升市场流动性。

风险提示

• 基本面变化超预期
• 政策变化超预期
• 外部风险变化超预期
• 测算误差风险

作者信息

• 分析师：杨业伟、许熙、王春呓、李美雍
• 研究助理：义艺

相关研究

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3. 《固定收益定期：跨季呵护加码，存单高位平稳——流动性和机构行为跟踪》 2026-06-27

图表目录

• 图表1: 2026年上半年10年国债行情回顾
• 图表2: 新旧经济增长分化
• 图表3: 新兴行业和传统行业 PMI 分化
• 图表4: AI相关产品出口增速大涨，其他商品偏弱
• 图表5: 内外需分化
• 图表6: 强劲出口对应汇率升值
• 图表7: 反映内需的社融增速下滑，带动利率下行
• 图表8: 价格变化分化
• 图表9: 企业盈利分化
• 图表10: 盈利回升行业固定资产投资增速并非均大幅上升
• 图表11: 盈利回升行业对整体固定投资累计同比拉动较弱
• 图表12: 居民收入承压，消费者信心回落
• 图表13: 以旧换新类商品零售额增速回落，汽车销售降幅扩大
• 图表14: 近期油价迅速下跌
• 图表15: 下半年 PPI 同比预测
• 图表16: 传统经济与新经济对融资的需求存在巨大差别
• 图表17: 房地产销售仍然偏弱，地产投资进一步下滑
• 图表18: 广义财政收支同比变化
• 图表19: 政府性基金支出同比变化
• 图表20: 财政支出同比变化
• 图表21: 累计广义财政赤字率
• 图表22: 2026年国债发行进度一览
• 图表23: 2026年新增专项债发行进度一览
• 图表24: 隔夜资金价格
• 图表25: 七天资金价格
• 图表26: 2020-2026年1-5月信贷规模一览
• 图表27: 金融机构负债成本继续下行
• 图表28: 政府债券供给及预测
• 图表29: 实际利率处于高位，非政府债券社融可能承压
• 图表30: 居民低风险偏好资产配置需求为债市提供稳定增量配置资金
• 图表31: 财政存款处于低位
• 图表32: 居民金融资产整体增速高于社融增速
• 图表33: 微观居民储蓄率处于高位
• 图表34: 上市银行计息负债成本率（分类型）
• 图表35: 上市银行计息负债成本率（总体）
• 图表36: 金融机构负债成本
• 图表37: 上市银行存款平均成本率变化
• 图表38: 工商银行挂牌利率
• 图表39: 中债中短期票据到期收益率(AAA)与同期限国开债利差走势
• 图表40: 中债中短期票据到期收益率(AAA)期限利差
• 图表41: 近年城投债供给规模和期限结构
• 图表42: 近年城投债主要期限利差走势
• 图表43: 各省份城投2025年有息债务率较2024年下降幅度
• 图表44: 各省份城投债存量规模和利差
• 图表45: 2026年1-6月各行业产业债发行情况
• 图表46: 各行业产业债发行主体主要财务指标变动情况
• 图表47: 中短期限产业债利差走势
• 图表48: 中长期限产业债利差走势
• 图表49: 各行业产业债期限和收益率情况
• 图表50: 银行次级债发行及净融资变化
• 图表51: 今年上半年国股行二永发行放量
• 图表52: 今年上半年国股行二永净融资规模较大
• 图表53: 今年以来信用债收益率走势
• 图表54: 今年以来信用利差走势
• 图表55: 国股行二永+TLAC额度测算
• 图表56: 2020-2025年二永净融资规模
• 图表57: 信用利差及分位数
• 图表58: 中证REITs全收益指数走势
• 图表59: 各类型资产REITs估值分布
• 图表60: 近5年公募REITs上市首日涨跌幅
• 图表61: 今年REITs区间日均换手率和去年同期比较