20161207-兴业证券-2017年海外宏观经济报告_祸水东引_30页_1mb

证券研究报告总结

核心内容

本报告主要分析了2017年全球宏观经济背景下的政策转变趋势，指出发达国家货币政策宽松已接近天花板，全球经济面临“分饼”阶段的第二阶段，即从“货币宽松”转向“财政+贸易保护”的组合政策。重点探讨了美国、欧洲、日本等主要经济体的政策变化及其对新兴市场，特别是中国，带来的影响。

主要观点

1. 全球货币政策拐点显现

• 货币宽松效果减弱：发达国家的货币宽松政策未能有效刺激全球需求增长，反而导致贫富差距扩大、金融机构弱化等负面效应。
• 政策转向“财政+贸易保护”：随着货币宽松空间收窄，各国开始转向财政刺激和贸易保护，以维持国内需求并防止政策外溢。
• 联储政策拐点：联储已开启加息周期，2016年底再度加息已成定局，市场预期2017年可能加息1-2次。

2. 美国政策不确定性

• 特朗普“新官上任三把火”：特朗普上台后提出退出TPP、提高关税、减税、基建等政策，试图通过贸易保护和财政刺激重振美国制造业。
• 政策推进难度大：尽管特朗普拥有国会多数席位，但少数党可能通过“冗长辩论”等手段阻碍政策实施，特别是财政刺激方面。
• 美国国内经济表现：美国正经历补库存周期，通胀同步回升，但政策不确定性仍可能影响经济复苏节奏。

3. 欧日政策面临挑战

• 欧洲政治不确定性上升：2017年为欧洲大选年，意大利公投失败、英国退欧进程等事件可能加剧政治与经济的不确定性。
• 欧央行宽松空间收窄：负利率政策已导致融资活动恶化，可能迫使欧央行削减购债规模或调整政策。
• 日本面临“双极限”：日本央行已接近货币政策极限，且政府债务高企，财政扩张空间有限。

4. 新兴市场面临外部压力

• 流动性风险上升：随着发达国家货币政策转向，新兴市场可能再次面临资金外流压力。
• 贸易保护主义冲击：特朗普的贸易保护政策可能对出口导向型经济体，特别是东亚国家，造成较大影响。
• 中国受汇率影响：尽管中国与美国产业结构重叠度不高，但贸易保护政策可能更多地影响汇率，而非产业回流。

关键信息

• 全球贸易萎缩：2016年后全球贸易量出现下降趋势，反映全球需求不足问题未得到根本解决。
• 负利率副作用：负利率政策对金融机构和融资活动产生负面影响，促使欧日央行重新评估宽松政策的可持续性。
• 财政赤字问题：美国财政赤字在特朗普政策框架下可能进一步扩大，但其政策组合中，贸易政策相对更容易实施。
• 中国汇率压力：美国贸易保护政策可能通过汇率机制对中国产生影响，限制中国货币政策空间。

结构概述

第一部分：全球分饼下，政策的第二个阶段

• 货币政策拐点：全球货币宽松已接近极限，政策逐步转向财政+贸易保护。
• 历史参考：大萧条时期的贸易保护政策成为保需求、抢需求的手段。

第二部分：美国：新官上任三把火的不确定性

• 补库存与通胀同步上升：美国经济在2017年开年表现良好，但联储政策空间受限。
• 特朗普政策影响：退出TPP、提高关税、减税、基建等政策可能对全球经济产生重大影响。
• 政策实施难度：财政刺激政策面临国会的阻力，而贸易政策更容易推进。

第三部分：欧日：也有“转嫁矛盾”的动机

• 欧洲政治不确定性：2017年为欧洲大选年，意大利公投失败、英国退欧等事件可能加剧政治与经济的不确定性。
• 日本货币政策极限：日本央行的宽松政策已接近极限，且财政扩张受限。

第四部分：新兴市场的外部压力或再次上升

• 流动性压力：新兴市场可能再次面临资金外流，但资产相对吸引力提升。
• 贸易保护主义影响：东亚新兴市场可能面临较大冲击，中国受汇率影响较大。

图表概览

• 图表1：全球贸易量从平台期进入下降阶段。
• 图表2：G4国家货币政策空间已非常有限。
• 图表3：发达国家长债收益率开始拐头向上。
• 图表4：欧央行购债行为可能很快触及上限。
• 图表5：大萧条期间全球经济进入持续性衰退。
• 图表6：货币政策趋紧的国家实行更严厉的进口限制。
• 图表7：中上游产业去库存较为彻底，但近期已有补库存迹象。
• 图表8：大宗商品价格使得明年同比读数位于高位。
• 图表9：原油价格回升将抬升通胀水平。
• 图表10：奥巴马医疗法案压低了核心PCE价格。
• 图表11：但对医保价格的推升效应开始显现。
• 图表12：特朗普竞选期间提出的执政“计划”。
• 图表13：美国基建空间仍然巨大。
• 图表14：特朗普的基建计划对各项经济指标的影响。
• 图表15：美国的主要贸易伙伴。
• 图表16：参议院共和党优势减弱。
• 图表17：众议院共和党优势减弱。
• 图表18：参议院控制权越均衡，法案遭少数党阻碍的几率越大。
• 图表19：美国历任总统竞选期间政策承诺的实现时间。
• 图表20：特朗普当选后推出的“百日计划”。
• 图表21：布什与奥巴马期间均有内外部的冲击。
• 图表22：不包含特朗普政策的框架下赤字率已在上升。
• 图表23：负利率深化，企业融资成本分化。
• 图表24：负利率对融资活动的负面影响逐渐显现。
• 图表25：政治不确定性或将持续扰动欧洲。
• 图表26：货币宽松边际增量对市场的扰动增大。
• 图表27：政府高债务则会制约财政大幅扩张。
• 图表28：年初以来新兴和发达国家经济逐渐收敛。
• 图表29：新兴市场资产的相对吸引力也在上升。
• 图表30：年初以来，资金持续流入新兴市场。
• 图表31：贸易保护主义蔓延，新兴市场将有巨大压力。
• 图表32：尤其是东亚新兴市场可能面临较大冲击。
• 图表33：中美产业链重叠度不高，贸易保护压力可能落脚在汇率端。

结论

报告指出，随着全球货币宽松政策效果减弱，发达国家正转向财政刺激和贸易保护政策以应对全球弱需求问题。这一转变对新兴市场，尤其是出口导向型经济体，带来新的挑战，而中国可能更多地受到汇率压力影响。同时，美国国内政策的不确定性、欧洲大选年及日本财政和货币政策的双重限制，都加剧了全球经济的复杂性与风险。