20180511-广发证券-招商蛇口-001979.SZ-收购招商漳州方案落地_收购成本具备优势_10页_728kb

报告摘要

招商蛇口 (001979.SZ) 收购招商漳州方案总结

核心内容

招商蛇口于2018年5月7日公告了收购招商漳州的具体方案，拟以现金方式收购招商漳州78%的股权，交易对价为85.5亿元。此次收购完成后，招商蛇口将成为招商漳州的控股股东，进一步加强其在漳州开发区的战略布局。

招商漳州在漳州开发区拥有丰富的土地储备资源，总土储面积达777万平方米（1.16万亩），其中非双鱼岛土地552万平方米，双鱼岛土地225万平方米。土地储备的市场价值评估为367亿元，单位土地市场价值为5356元/平米，而收购成本为110.7亿元，单位土地收购成本为1617元/平米，显示出收购成本具备一定优势。

主要观点

交易方案落地：招商蛇口完成对招商漳州78%股权的收购，成为其控股股东。
土地储备价值高：漳州开发区土地储备面积大，市场价值高，单位土地市场价值达5356元/平米，远高于收购成本。
开发模式多样：非双鱼岛土地主要为一级开发，收益来自管委会收储；双鱼岛部分土地可通过补缴土地出让金锁定二级开发，具备较高的增值潜力。
盈利预测乐观：不考虑本次收购，预计招商蛇口2018年和2019年的每股收益（EPS）分别为1.80元和2.11元，维持“买入”评级。
投资价值提升：此次收购有助于提升招商蛇口的综合竞争实力和持续盈利能力。

关键信息

土地储备与开发模式

区域	土地面积（万方）	占总面积比例	开发模式
非双鱼岛	552	71%	一级开发，收益分成或转让收益
双鱼岛	225	29%	一级开发，部分可锁定二级开发
总计	777	100%	-

土地市场价值测算

区域	土地面积（万方）	单位市场价值（元/平米）	总市场价值（亿元）
非双鱼岛	552	5356	367
双鱼岛	225	5356（按一级开发）	143
双鱼岛商娱用地	73	18000（按二级开发）	263
总计	777	-	487

收购成本与收益分析

收购成本：单位土地收购成本为1617元/平米，收购楼面价约1162元/平米。
收益测算：假设招商漳州与政府按70%/30%分成，预计漳州项目对招商蛇口的净资产增厚约46.3亿元。

财务预测

年份	EPS（元/股）	市盈率（P/E）	市净率（P/B）	EV/EBITDA
2018E	1.80	12.9	2.4	9.6
2019E	2.11	11.0	1.9	9.1

风险提示

本次交易需经招商蛇口股东大会批准及招商局同意批复。
土地开发进度及收储价格存在不确定性。
政策变动可能影响土地一级及二级开发规划。

敏感性分析

表5显示了不同地价涨幅和分成比例对招商蛇口净资产增厚的影响。随着地价年均涨幅和分成比例的增加，增厚金额显著上升。

其他假设条件

假设项目	参数
开发周期（年）	7
单位土地收入（元/平米）	5356
单位收购成本（元/平米）	1617
单位投资成本（元/平米）	1139
投资成本年均涨幅	2%
WACC	7%