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固收点评：M1增速低位运行与社融结构分析

核心观点

事件：2024年4月12日，央行公布3月金融数据。M2同比增长8.3%，低于前值4个百分点；M1同比增长1.1%，回落1个百分点。一季度社会融资规模增量累计12.93万亿元，同比少增1.61万亿元，3月社融增速降至8.7%，创年内新低。

数据异常

• M1-M2剪刀差缩至-720基点：M1、M2同比增速均处于低位，反映流动性压力及实体融资需求疲软。
• 社融数据矛盾性：3月企业非标融资多增、政府债券融资收缩、居民消费不振，形成结构性分化。

分层解读

1. 压缩型流动性环境

• M1持续低迷：1.1%增速延续春节前趋势，低利率约束显著。
• M2差异驱动：企业存款少增5330亿元，居民存款大增283284亿元，共同构成8.3%的增长基础。

2. 社融分层：结构变化的主旋律

• 非标融资占比回升：3月份同比多增18460亿元，其中信托贷款贡献1055亿美元，抢占表外空间。
• 政策替代节奏明确：政府债发行滞后，叠加超长期特别国债落地，后续社融增长可获财政接力。

3. 信贷结构与增量特征

• 企业端：

  • 中长期贷款同比缩2700亿元至支持实体，显示行业投资边际修复。
  • 委托贷款同比缩6390亿元，而票据工具性窄幅波动。

• 居民端：

  • 短期贷款环比增1.5倍，反映节后消费修复；中长期贷款数据不佳，显示楼市企稳尚待验证。

4. 政策影响与未来展望

• 多部门落地以旧换新：推动制造业与消费品消费增长。
• PMI转正预期：显示生产端可能迎来政策催化剂。

投资建议

1. 短期持仓优化：指标显示亿债市调整行情接近收尾，等待逐步配置机会。
2. 中期权益Beta再平衡：预计稳增长/消费相关板块无风险收益有望压缩，提升选股难度同时邻近较高性价比。

风险提示

• 地缘政治冲突加剧；
• 美联储政策转向超预期；
• 中美利差变化冲击我债；
• 经济过热遗漏风险。