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志邦家居（603801.SH）Q4业绩快速增长，品类拓展规模效应显现

核心内容

志邦家居在2020年实现营业收入38.4亿元，同比增长29.7%，归母净利润3.95亿元，同比增长20.0%。其中，2020Q4收入同比增长46.2%，归母净利润同比增长104.9%，显示出公司业绩的强劲增长态势。公司通过品类和渠道的拓展，实现了规模效应，盈利能力稳步提升，维持“买入”评级。

主要观点

• 业绩增长显著：2020年公司整体营收和净利润均实现同比增长，其中Q4增速尤为突出。
• 品类增长分化：衣柜和木门业务增长迅速，分别同比增长55.4%和57.0%，而橱柜增长相对稳健。
• 渠道结构优化：工程渠道增长显著，全年收入同比增长83.8%，Q4增速达91.6%；经销渠道在Q4表现亮眼，收入同比增长26.1%。
• 盈利能力提升：衣柜和木门毛利率提升明显，分别增长1.8pct和19.6pct，显示规模效应显现。
• 研发投入加大：2020年研发费用率提升1.3pct至5.88%，研发人员数量增加，显示公司重视产品创新。
• 现金流改善：经营性现金流净额同比增长88%，显示公司回款能力和财务健康状况提升。
• 门店扩张加速：衣柜和木门门店数量持续增长，2020年净开店288家和47家，显示市场拓展积极。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2020年38.4亿元，同比增长29.7%；2020Q4收入14.7亿元，同比增长46.2%。
• 归母净利润：2020年3.95亿元，同比增长20.0%；2020Q4归母净利润1.98亿元，同比增长104.9%。
• 毛利率：2020年整体毛利率38.1%，同比略有下降；2020Q4毛利率38.4%，略有改善。
• 净利率：2020年净利率10.3%，较2018年下降0.8pct，但保持稳定。
• ROE：2020年ROE为17.7%，预计2021-2023年将提升至18.5%、19.4%和19.7%。
• 经营性现金流：2020年经营性现金流净额达6.49亿元，同比增长88%。
• 预收账款：2020年末预收账款（合同负债）4.66亿元，同比增长26.1%。

品类表现

• 橱柜：2020年收入25.0亿元，同比增长18.0%；2020Q4收入9.8亿元，同比增长38.8%，毛利率40.3%，同比下降1.8pct。
• 衣柜：2020年收入11.4亿元，同比增长55.4%；2020Q4收入4.2亿元，同比增长61.6%，毛利率36.8%，同比增长4.6pct。
• 木门：2020年收入0.4亿元，同比增长57.0%；2020Q4收入0.2亿元，同比增长102.3%，毛利率21.8%，同比增长18.5pct。

渠道表现

• 经销渠道：2020年收入22.3亿元，同比增长14.4%；2020Q4收入7.5亿元，同比增长26.1%，毛利率36.5%，同比增长2.3pct。
• 工程渠道：2020年收入11.7亿元，同比增长83.8%；2020Q4收入5.7亿元，同比增长91.6%，毛利率39.4%，同比下降6.1pct。
• 直营渠道：2020年收入2.3亿元，同比增长27.4%；2020Q4收入0.9亿元，同比增长41.3%，毛利率66.0%，同比增长0.9pct。

开店情况

• 橱柜：2020年末门店1576家，全年净开店41家，Q4净关店44家。
• 衣柜：2020年末门店1366家，全年净开店288家，Q4净开店44家。
• 木门：2020年末门店203家，全年净开店47家，Q4净开店8家。
• IK全屋定制：2020年末门店58家，全年未净开店。
• 直营门店：2020年末门店29家，全年净开店2家。

盈利预测

• 2021-2023年归母净利润：预计分别为5.05亿元、6.28亿元和7.67亿元，对应EPS为2.26元、2.81元和3.43元。
• PE估值：2021年PE为25.5倍，2022年PE为20.5倍，2023年PE为16.8倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 竣工数据和终端需求回暖不及预期：可能影响公司业绩增长。
• 品类、渠道拓展放缓：可能制约公司未来的增长潜力。

附：财务预测摘要