深度报告-20240719-中泰证券-拓普集团-601689.SH-Tier0.5平台稳固_客户结构优化_执行器业务有序推进_27页_3mb

报告摘要

拓普集团深度报告总结

核心内容概览

拓普集团（601689.SH）是一家在汽车零部件领域具有显著优势的平台型企业，其业务涵盖传统汽车零部件和新兴电动智能化汽车零部件。公司通过持续优化客户结构和拓展“2+N”产品矩阵，实现了营收与利润的稳步增长。2024-2026年，公司预计营收分别为281.23亿元、355.26亿元和434.96亿元，归母净利润分别为29.35亿元、37.57亿元和47.41亿元，PE估值分别为22.86倍、17.85倍和14.15倍，维持“买入”评级。

主要观点

客户结构优化

公司早期以合资客户为主，如上汽通用、长安福特等；
15-19年，吉利成为公司第一大客户；
20-23年，公司前瞻性布局特斯拉、华为、比亚迪、理想等新势力及头部自主客户，持续享受规模红利。

产品矩阵拓展

公司已形成“2+N”产品矩阵，包括NVH产品和电动智能化汽车零部件；
单车ASP最高可达3万元，带动营收增长。

资本开支与产能扩张

公司资本开支高效，实现“客户定点-扩产-巩固客户-新订单”的正向循环；
2013-2023年CAGR为33.48%，2023年资本开支达31.77亿元；
海外产能布局较早，2023年海外营收占比提升至29%。

全球化布局

自2015年起，公司在美国、加拿大等地设立商务机构；
2017年开始投建研发中心及制造工厂，覆盖北美洲、南美洲、欧洲、亚洲等地区。

关键信息

营收与利润预测

指标	2024E (亿元)	2025E (亿元)	2026E (亿元)
营收	281.23	355.26	434.96
归母净利润	29.35	37.57	47.41
营收增长率(yoy)	42.75%	26.32%	22.43%
归母净利润增长率	36.46%	28.02%	26.19%

财务表现

每股收益：2024E为2.52元，2025E为3.23元，2026E为4.08元；
每股现金流量：2024E为3.51元，2025E为4.13元，2026E为4.70元；
净资产收益率：16%（2022A）、19%（2023A）、18%（2024E）、19%（2025E）、19%（2026E）；
P/E：39.5（2022A）、31.2（2023A）、22.9（2024E）、17.9（2025E）、14.1（2026E）；
P/B：5.5（2022A）、4.9（2023A）、4.1（2024E）、3.3（2025E）、2.7（2026E）。

业务板块分析

业务板块	收入增速 (2024-2026)	毛利率趋势
内饰功能件	24.17%、13.87%、10.65%	稳定增长
锻铝控制臂	47.33%、33.81%、15.02%	毛利率小幅下降
橡胶减震	13.85%、10.88%、8.90%	毛利率稳定
热管理	148.97%、34.16%、32.56%	毛利率持续提升
汽车电子	319.70%、42.11%、19.10%	毛利率显著提升
电驱&电源系统	440.54%、2300%、400%	毛利率快速提升

机器人业务前景

人形机器人市场预计2023-2028年将增长至138亿美元；
公司布局线性关节和旋转执行器，其BOM占比超50%，预计2024年投资50亿元建设机器人核心部件生产基地。

风险提示

新能源客户销量不及预期：公司业务高度依赖新能源汽车市场，若销量增长不及预期，将影响业绩；
原材料成本上升：铝、塑料等原材料价格波动可能压缩利润空间；
人形机器人产业化进度不及预期：当前仍处于研发阶段，商业化进展可能受技术迭代和供应链成本影响；
信息更新不及时：研报数据可能存在滞后，影响投资判断。

产品与技术布局

热管理业务

市场规模：预计2025年国内约967.48亿元，全球约2264.60亿元；
技术布局：掌握热泵、电子膨胀阀、电磁截止阀、电子水泵等核心零部件自研自制能力；
产能：年产能超400万套，波兰工厂已于2023年11月投产，墨西哥工厂预计2024年H1投产。

汽车电子业务

线控制动（IBS）：IBS1.0已于2023年11月量产，IBS2.0计划2024年6月完成开发，2025年3月量产；
线控转向（SBW）：已实现量产，产品包括手感模拟系统、前轮/后轮转向系统；
空气悬架（ECAS）：2023年11月闭式空气悬架正式量产，2024年计划投产40+万台；
汽车电子营收增长：预计2024-2026年分别增长319.70%、42.11%、19.10%。

可比公司估值

公司	2024E归母净利润（亿元）	2024E PE	2025E归母净利润（亿元）	2025E PE	2026E归母净利润（亿元）	2026E PE
三花智控	35.27	20.19	42.21	16.87	49.95	14.26
伯特利	11.64	23.15	15.15	17.79	18.74	14.38
科博达	8.59	25.77	11.24	19.69	13.81	16.03
拓普集团	29.35	22.86	37.57	17.85	47.41	14.15

总结

拓普集团凭借精准的客户洞察力、高效的资本开支和前瞻的全球化布局，成功打造了“2+N”产品矩阵，覆盖NVH产品和电动智能化汽车零部件。随着新能源汽车热管理、汽车电子业务的快速放量，以及机器人执行器业务的启动，公司有望实现持续增长。当前估值合理，维持“买入”评级，但需关注新能源客户销量、原材料成本及机器人业务产业化进度等风险因素。

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