2025-07-10-华泰证券-中观景气与战术配置月报_关注二季报亮点和反内卷受益_31页_3mb

中观景气与战术配置月报总结

核心观点

华泰研究的中观景气模型显示，2025年6月全行业景气指数有所回升，非金融行业景气指数下行斜率放缓。基于景气趋势、前瞻指标和盈利预期的变化，基本面上建议关注以下行业：

1. 二季报业绩改善或维持高增：小金属、PCB、存储、风电、保险、火电、基建、部分大众消费品，以及独立景气周期驱动的医药（投融资+BD）、军工（国内订单+军贸）、游戏（产品周期）、通信设备/软件（AI）等。
2. 受益于反内卷政策：钢铁、煤炭、部分化工品等行业的景气周期有筑底迹象，且估值对下行预期已计入较充分。
3. 出口链景气承压：家电、资本品、消费电子等行业的景气指数仍面临下行压力。

在配置上，建议维持哑铃配置策略：

• 进攻端：关注风电、游戏、通信设备、小金属等；
• 防御端：关注保险、农业等。

战略上继续看好大金融、创新药、军工等行业。

行业亮点分析

TMT行业

• 游戏：6月景气指数为72.1，较3月（67.9）爬坡。6月国产游戏审批数量达到147个，创2022年版号常态化发行以来新高，产品周期上行。5月中国移动游戏收入同比+12.0%，国内自研游戏海外收入同比+7.0%，其中《原神》营收环比大涨50%，《三角洲行动》《超自然行动组》等表现亮眼。
• 通信设备：6月景气指数为60.1，与3月基本持平。5月移动通信基站设备产量同比+7.8%，Q2以来明显回升；光电子器件产量同比小幅回正（+0.9%）。
• PCB-存储链：5月台股PCB营收同比+13.1%，二季度以来维持高增；6月DXI指数同比增速连续4个月回升，DRAM价格同比大幅转正。
• 软件开发：5月软件业务收入同比增速连续3个月回升，软件业用电量同比趋势回升。AI Agent渗透率进入“奇点时刻”，或推动AI产业链景气上行。

周期行业

• 小金属：6月稀土价格指数、钨价回升，下游军工、新能源、机器人等需求改善。
• 钢铁：主要钢材毛利率回升，重点企业库存、铁水产量回落。
• 部分化工品：化学制品、化学原料、农化制品等供需改善。

制造行业

• 风电设备：5月国内风电新增装机量同比增速大幅上行，前期钢价下行或提振风电中游利润率。前瞻指标风电招标量指引年内装机增速或上行。
• 光伏设备：二季度抢装带动国内装机增速回升，中游出口受欧洲市场拉动。
• 航空装备：6月军工级海绵钛价格同比降幅进一步收窄，主机厂订单或改善。

消费及其他行业

• 啤酒：5月餐饮收入同比增速回升，啤酒产量累计同比降幅收窄，旺季销售或回暖。
• 调味品：成本端大豆等价格下行，利润率或改善。
• 保险：负债端5月保费收入同比回升，资产端险资收益率或改善。
• 火电：5月火电发电量累计同比降幅收窄，6月动力煤价格继续回落，火电利润率或改善。
• 基建：6月大小螺纹价差收窄，沥青、PVC开工率回升。

反内卷受益行业

反内卷政策下，以下行业有望反转：

1. 煤炭：北方港口煤炭库存、重点电厂煤炭库存可用天数回落，煤价或企稳。
2. 钢铁：主要钢材毛利率回升，重点企业库存、铁水产量回落。
3. 部分化工品：化学制品、化学原料、农化制品等供需改善。
4. 光伏：二季度抢装带动国内装机增速回升，中游出口受欧洲市场拉动。

风险提示

• 国内经济复苏不及预期；
• 外需不及预期；
• 模型失效风险。

图表目录摘要

• 图表1：全行业和全部非金融行业景气指数
• 图表2：景气时钟
• 图表3：二级行业估值和筹码情况
• 图表4：一级行业景气指数
• 图表5：二级行业（上游资源、中游材料、中游制造、TMT）景气指数
• 图表6：二级行业（必选消费、可选消费、金融地产、公共产业）景气指数
• 图表7：国产游戏审批数量
• 图表8：中国移动游戏收入
• 图表9：移动通信基站设备产量
• 图表10：光电子器件产量
• 图表11：服务器营收
• 图表12：物联网模组销售量
• 图表33：6月南华农产品价格指数回升
• 图表36：全球玉米播种预测面积回升
• 图表37：动力煤、无烟煤价格回落，焦煤价格回升
• 图表38：北方港口煤炭库存回落
• 图表39：重点电厂煤炭库存可用天数
• 图表40：风电新增装机量同比增速
• 图表42：风电招标量指引
• 图表43：光伏新增装机量同比增速
• 图表44：光伏中游电池片出口额
• 图表45：多晶硅价格回落，单晶硅片价格走平
• 图表46：EVA树脂价格回落
• 图表47：光伏设备资本开支/营收仍有下行空间
• 图表48：光伏设备资本开支/折旧摊销或在25Q3跌破1
• 图表49：军工级海绵钛价格降幅收窄
• 图表50：碳纤维进口额降幅收窄
• 图表51：航空装备合同负债+预收账款降幅收窄
• 图表52：餐饮收入同比增速回升
• 图表53：啤酒产量同比降幅收窄
• 图表54：调味品B端餐饮需求或改善
• 图表55：成本端大豆/玻璃/PVC价格负增，利润率或改善
• 图表56：保费收入同比回升
• 图表57：寿险、人身险保费收入同比显著回升
• 图表58：险资收益率或回升
• 图表59：全社会用电量同比连续3个月回升
• 图表60：火电发电量累计同比降幅收窄
• 图表61：火电发电量累计同比降幅收窄
• 图表62：水电发电量累计同比转负，利用小时数降幅扩大
• 图表63：基于固定资产周转率、净利率及营收HHI筛选“内卷”严重的行业
• 图表64：7月2日“反内卷”交易中涨幅居前的申万二级行业

总结

整体来看，6月行业景气指数呈现回升趋势，尤其在TMT、周期、制造和消费等领域，部分行业表现出较强的景气爬坡迹象。同时，反内卷政策对钢铁、煤炭、部分化工品等行业的景气筑底提供了支持。在配置策略上，建议采取哑铃策略，进攻端关注风电、游戏、通信设备、小金属等高景气行业，防御端关注保险、农业等稳定行业。战略上继续看好大金融、创新药、军工等长期增长潜力较大的领域。