20260128-国投证券_香港_-国恩科技-02768.HK-IPO点评报告_国恩科技_3页_747kb

报告摘要

国恩科技 (2768.HK) IPO点评报告总结

公司概览

国恩科技是一家专注于化工新材料及大健康行业（明胶、胶原蛋白、空心胶囊等）的中国供应商。公司主要产品包括绿色石化材料，如芳香烯烃、苯乙烯、聚苯乙烯、有机高分子改性材料及复合材料，广泛应用于汽车、新能源、家电等多个领域。其大化工板块占公司收入的 95% 以上，在2024年按销售收入计算，是中国第二大有机高分子改性材料及复合材料企业，市场份额为 2.5%。同时，按产能计算，公司是中国最大的聚苯乙烯企业。

财务表现

2022-2024年总收入：分别为约134.1亿元、174.4亿元、191.9亿元，呈稳步增长趋势。
2025年首十个月收入：约174.4亿元，同比 +10%。
2022-2024年归母净利：分别为6.63亿元、4.71亿元、6.85亿元，波动较大。
2025年首十个月归母净利：7.12亿元，同比 +40%，显示出强劲的盈利能力提升。

行业状况及前景

根据弗若斯特沙利文数据，全球有机高分子改性材料和复合材料市场规模预计2025-2029年复合增长率达12.6%，其中中国增速最快，为14.1%。2024年，该行业下游主要应用领域包括：

家电行业：占比 38.2%
汽车行业：占比 17.9%
电子电器行业：占比 7.8%
办公设备行业：占比 6.9%
其他领域：占比 26.5%

汽车行业因轻量化需求增长，成为主要驱动力。

优势与机遇

纵向一体化模式：在有机高分子改性材料市场建立了稳固的市场地位。
双增长引擎：在“一体两翼”发展战略下，大化工与大健康板块协同发展。
研发实力强：深耕行业多年，具备满足多行业客户需求的能力。
客户资源优质：与多家龙头企业建立了长期合作关系。
管理团队优秀：创始人及管理层具备远见与敏锐的行业洞察力。

弱项与风险

原材料依赖：产品依赖优质原材料，价格波动可能影响毛利率。
生产风险：生产设施或基地的中断可能对业务造成不利影响。
市场竞争激烈：行业总体市场份额分散，竞争压力较大。
未来计划不确定性：新生产基地建设（宜兴与泰国）可能存在实施风险。
客户需求变化：业务受客户偏好及下游行业需求波动影响较大。
资产减值风险：无形资产及商誉可能产生减值亏损。
信贷风险：公司可能面临信贷方面的挑战。

集资用途

50%（约5.285亿港元）：用于在泰国设立新生产基地以扩大产能。
35%（约3.705亿港元）：用于扩充中国宜兴生产基地的产能。
10%（约1.057亿港元）：用于在香港设立区域总部。
5%（约5300万港元）：用于营运资金及一般企业用途。

基石投资人

基石投资人包括 利冠、SLD International、丞安国际、申万宏源证券、前海国际基金、新嘉财富、复星国际、富国香港，总认购金额为 3.1972亿港元，占发售股份的 25.3%。

投资建议

公司在有机高分子改性材料及复合材料领域排名第二，按产能计为中国最大聚苯乙烯企业。
2025年前十个月归母净利润显著增长，同比 +40%。
然而，行业竞争激烈，毛利率受原材料价格波动影响较大。
公司为A+H股，港股发行价为 34-42港元，对应A股收盘价 58.14元 的 52.1%-64.4%，估值为 16.8x-20.7x，略高于行业平均水平。
未设绿鞋机制，但上市当日可纳入港股通，具备一定的市场流动性。