海外文献速览系列之十一：基金经理职业生涯起点与基金业绩的关系-20211119-东兴证券-23页_1mb

基金经理职业生涯起点与基金业绩的关系

核心内容

本文探讨了基金经理在职业生涯早期经历经济衰退对其投资策略和基金业绩的影响，基于Jie Chen, Meziane Lasfer, Wei Song, Si Zhou发表于《Journal of Corporate Finance》的文献《Recession managers and mutual fund performance》。研究发现，职业生涯始于经济衰退的基金经理（“衰退基金经理”）在基金业绩上表现优于职业生涯始于非衰退期的基金经理（“非衰退基金经理”），尤其是在经济衰退期间，这种差异更加显著。

主要观点

• 职业生涯起点的影响：基金经理在经济衰退年份开始职业生涯，对其后续的基金业绩有显著的正向影响。
• 市场择时能力：衰退基金经理在经济衰退期间展现出更强的市场择时能力，而没有显著的选股能力优势。
• 投资策略差异：衰退基金经理倾向于持有更多现金、增加防御性行业投资，减少周期性行业权重，以应对市场变化。
• 内生性控制：作者通过多种方法（如教育背景、职业轨迹、匹配样本等）控制了基金经理的内生选择效应，确保研究结果的稳健性。
• 公司类型影响：研究发现，职业生涯开始的公司类型对基金业绩有重要影响，这可能是“衰退基金经理”群体效应的重要解释。

关键信息

样本与数据

• 研究样本包括1990年至2016年间960名基金经理和1418只基金。
• 数据来源包括CRSP共同基金数据库、Morningstar Direct数据以及Thomson Reuters共同基金控股数据库。
• 排除持有少于10只股票的基金观察结果，并对基金特征进行详细统计分析。

实证方法

• 使用回归模型分析“衰退基金经理”与基金业绩之间的关系，包括CAPM、Fama-French三因子模型和Carhart四因子模型。
• 通过两年滚动窗口回归方法估计年化已调整风险回报。
• 使用倾向得分匹配和固定效应模型控制内生性问题。

主要结果

• 基金业绩差异：由衰退基金经理管理的基金在CAPM、FF和MOM模型下，平均年化超额回报分别高出225、246和244个基点。
• 职业轨迹与基金规模：衰退与非衰退基金经理在职业轨迹和第一只基金规模上无显著差异。
• 匹配样本分析：使用倾向得分匹配后的样本中，衰退基金经理的基金业绩仍显著优于非衰退基金经理。
• 基金公司固定效应：加入基金公司和投资风格固定效应后，结果依然稳健。
• 经理类型转换：当衰退基金经理取代非衰退基金经理时，基金业绩显著提升。

机制分析

• 总体衰退渠道：经济衰退可能塑造基金经理的态度和技能，使其在经济低迷时期表现更好。
• 公司特定渠道：职业生涯开始的公司类型可能影响基金经理获得的人力资本，进而影响其后续业绩。
• 市场择时与选股：衰退基金经理在市场择时方面表现更优，但没有证据表明他们在繁荣时期有更好的选股能力。

风险提示

• 本研究基于美国市场数据，结果可能无法直接套用于中国市场。
• 市场环境变化可能导致模型失效。
• 结果可能受到不可观测的基金经理特征影响，解释需谨慎。

总结

本文通过实证研究揭示了基金经理职业生涯起点对其投资策略和基金业绩的深远影响，特别是在经济衰退期间，这些影响更加明显。研究不仅拓展了基金经理特征与基金业绩关系的文献，也为投资者在筛选主动管理型基金时提供了新的视角。然而，研究结果需结合具体市场环境进行考量，并注意可能存在的内生性与不可观测因素的影响。