20210620-东兴证券-海外文献速览系列之五_基金的交易成本_持仓特征与业绩的关系_28页_2mb

基金的交易成本、持仓特征与业绩的关系总结

核心内容

本报告总结了 Jeffrey A. Busse, Tarun Chordia, Lei Jiang 和 Yuehua Tang 的论文《Transaction Costs, Portfolio Characteristics, and Mutual Fund Performance》，研究了交易成本、基金持仓特征与基金业绩之间的关系。作者通过使用实际交易数据，分析了不同规模基金在交易成本和持仓特征上的差异，并探讨了这些变量如何相互影响基金的业绩。

主要观点

• 交易成本的构成：交易成本被分解为执行差额、当日开盘价成本和前一日收盘价成本三部分。
• 基金规模与交易成本：控制投资风格不变时，大型基金的实际交易成本百分比低于小型基金，这主要由于大型基金交易频率较低，并倾向于持有流动性较强的股票。
• 基金规模与持仓特征：随着基金规模的增加，基金经理倾向于持有市值较大、流动性较强的股票，从而降低交易成本。
• 基金规模与业绩：大型基金的总回报低于中小型基金，部分原因是其持仓组合的特点，如较低的流动性导致投资机会减少。
• 交易成本与基金特征：基金的交易成本与基金TNA呈负相关，而基金的换手率与TNA呈负相关，小型基金通常具有更高的换手率和更高的交易成本。

关键信息

数据与样本

• 样本来源：使用来自CRSP、晨星和Abel Noser Solutions的数据，涵盖了1999年1月至2011年9月的583只主动型美国股票共同基金。
• 数据处理：剔除了持股少于10只的基金，以及总净资产低于1500万美元的基金，以确保样本的代表性。
• 基金特征：包括基金名称、收益率、总净资产（TNA）、费用比率、换手率、基金年龄、净现金流、投资风格等。
• 股票特征：包括市值、账面市值比、动量、Amihud非流动性度量等。

交易成本的度量

• 交易成本公式：使用公式 $ TradeCost_{i,j,k,t} = \alpha + \beta_1 TicketSize_{i,k,t} + \beta_2 \frac{1}{P_k} + \beta_3 LogMktCap_{k,t-1} + \beta_4 Nasdaq_{k,t} + \beta_5 IVOL_{k,t-1} + \beta_6 side_{i,t} \times market_t + \lambda Z_{j,t-1} + \zeta_{i,j,k,t} $ 来估计交易成本。
• 交易成本差异：大型基金在执行差额、当日开盘价和前一日收盘价成本上均低于小型基金，且在统计学和经济学意义上均显著。
• 交易成本与基金规模：基金规模与交易成本呈负相关，大型基金的交易成本较低。

基金持仓特征

• 股票市值：大型基金倾向于持有市值较大的股票，而小型基金则倾向于持有市值较小、流动性较差的股票。
• 流动性：基金的持仓流动性与基金规模正相关，大型基金的持仓流动性更高，从而降低交易成本。
• Amihud非流动性度量：小型基金的Amihud非流动性度量较高，表明其持仓股票流动性较差。
• 动量：小型基金的动量表现优于大型基金，这可能是由于其投资于高回报的股票。

基金业绩

• 基金业绩差异：基金规模与业绩之间没有显著差异，但小型基金在某些指标上表现略好。
• 基金alpha：在控制基金风格后，基金规模的十分位组之间没有明显业绩差异。
• 基金费用比率：小型基金的费用比率和换手率均高于大型基金，这可能影响其整体业绩。

结论

本文揭示了基金交易成本、持仓特征与基金业绩之间的复杂关系。大型基金由于交易频率较低和持有流动性较强的股票，其交易成本较低，但其总回报也较低。小型基金虽然交易成本较高，但在某些方面具有更高的业绩表现。这些结果对量化投资策略的制定和基金评价具有重要参考价值。

风险提示

本报告基于美国市场历史数据的实证研究，结果可能不适用于中国市场。市场环境的变化可能导致模型失效，因此投资者需谨慎参考。

研究意义

• 对量化投资的启示：基金交易成本和持仓特征的相互依赖关系对量化投资策略的优化具有重要意义。
• 对基金评价的贡献：提供了新的视角，帮助投资者更好地理解基金业绩的影响因素。
• 对市场结构的分析：揭示了基金规模与交易成本、持仓流动性之间的关系，有助于深入分析市场微观结构。

未来研究方向

• 国内市场研究：本文的研究结果是否适用于中国市场，值得进一步探讨。
• 交易成本的优化：如何优化基金交易成本，以提高基金业绩，是一个值得研究的方向。
• 持仓特征的分析：基金持仓特征对基金业绩的影响，仍需更深入的研究。