20220331-第一上海证券-瑞声科技-02018.HK-需求不振致业绩不及预期_1G6P玻塑混合镜头有望量产交付_3页_867kb

买入：光学业务复苏与1G6P玻塑混合镜头量产预期

核心内容总结

本报告分析了一家公司在2021年及2022年的财务表现与业务前景，指出尽管2021年整体业绩不及预期，但公司光学业务具有增长潜力，尤其在1G6P玻塑混合镜头量产交付方面具备积极前景。报告同时对股票进行估值分析，维持买入评级，并给出了具体的目标价。

主要观点与关键信息

2021年业绩回顾

• 总收入：176.67亿元人民币，同比增长3.1%。
• 净利润：13.16亿元人民币，同比下降12.6%。
• 毛利率：24.7%，同比持平。
• 光学业务：
  • 收入23.9亿元，同比增长46.2%。
  • 毛利率由18.8%降至17.2%，主要受行业降规降配及库存减值影响。
  • Q4收入5.13亿元，同比减少4.2%，毛利率下降23.5个百分点至-2.1%。
• 声学业务：
  • 收入85.8亿元，同比增长13.5%。
  • 毛利率29.7%，同比提升1.8个百分点。
  • Q4收入22.4亿元，同比增长8.4%，但毛利率下滑至26.8%。
• 电磁传动及精密结构件业务：
  • 收入56.4亿元，同比下降17.7%。
  • 毛利率由23.7%降至21.6%。
• MEMS业务：
  • 收入10.1亿元，同比下降6.4%。
  • 毛利率由17.5%降至15.1%，主要因客户单价下降及中低端产品占比上升。

2022年展望

• 光学业务：
  • 有望持续增长，Q4月均出货量突破600万只。
  • 1G6P玻塑混合镜头预计在2022年下半年实现量产交付。
  • 随着行业降规降配趋势缓解，毛利率有望回归健康水平。
• 声学业务：
  • 受安卓端价格压力影响，毛利率有所下滑，但预计2022年将有所改善。
• 整体业务预期：
  • 公司预计2022年收入将同比增长10.97%，净利润有望回升。
  • EBITDA利率预计从23.0%降至22.1%，净利率预计从7.3%提升至7.1%。

股票估值与评级

• 当前股价：19.44港元。
• 目标价：25.00港元，对应2022年17倍PE估值中枢。
• 维持买入评级：基于行业芯片短缺好转、降配趋势缓解、新客户带来的出货量增长，以及北美客户强劲的业绩表现。

财务数据分析

盈利能力

营运表现

• 销售及管理费用/收入：从16.8%降至16.3%，预计后续维持稳定。
• 实际税率：维持在8.5%左右。
• 库存周转：由155.1降至138.4，反映库存管理压力。
• 应收账款天数：从156.0降至114.2，显示应收账款回收效率提升。
• 应付账款天数：维持在162.1，显示供应链管理稳定。

财务状况

• 总负债/总资产：从0.44升至0.46，随后下降至0.39，显示财务杠杆逐步降低。
• 收入/净资产：维持在0.79左右，2022年后略有提升。
• 经营性现金流/收入：从0.21降至0.12，但预计2022年回升至0.23。
• 税前盈利对利息倍数：从4.67降至3.40，但预计2022年后逐步回升。

未来增长驱动力

• 行业趋势缓解：2022年下半年降规降配趋势有望缓解，带动光学业务毛利率回升。
• 产品高端化：公司持续推进高端产品开发，提升产品附加值。
• 北美客户强劲：北美市场出货量持续增长，成为公司业绩最强驱动力。
• 新客户拓展：预计新客户带来的出货量增长将改善整体业绩表现。

股票表现与市场预期

• 股价表现：当前股价为19.44港元，目标价为25.00港元，上涨28.60%。
• 机构投资者关注：本报告仅供机构投资者审阅，不构成投资建议。
• 风险提示：公司未考虑个别投资者的特定情况，投资决策需自行评估。

总结

尽管2021年公司整体业绩表现未达预期，但光学业务的持续增长与1G6P玻塑混合镜头的量产交付预期，成为推动公司未来发展的关键因素。随着行业环境改善和产品结构优化，公司盈利能力有望逐步恢复。报告维持买入评级，目标价为25.00港元，对应2022年17倍PE估值，表明市场对公司未来增长持乐观态度。