大类资产配置的脉络（2020年5月）：黎明前的黑暗-20200507-招商证券-21页_1mb

2020年5月国内资本市场宏观形势与大类资产配置总结

核心内容

2020年5月的国内资本市场宏观形势正处于“黎明前的黑暗”阶段，即经济从衰退向复苏切换的关键时期。在这一阶段，政策层面的逆周期调节力度加大，国际资本回流趋势明显，但疫情对全球经济的冲击仍在持续，外需面临较大不确定性。基于对宏观经济形势和各类资产表现的分析，我们提出了5月大类资产配置建议。

主要观点

宏观经济形势

• 疫情方面：欧美疫情形势趋于改善，欧洲5月开始逐步重启经济，有助于全球产业链修复；但新兴经济体疫情发展形势仍是全球疫情态势的新不确定性。
• 国内经济层面：尽管国内政策重心已从纾困转向刺激，但外需暂时缺席对总需求稳定构成挑战。
• 国内政策层面：逆周期调节政策持续加码，强调扩大内需，特别是投资需求。下半年居民消费需求刺激政策有望起效，长期应重视要素市场化配置改革。
• 国际资本流动：港元强势显示国际资本回流中国资本市场，人民币资产受到外资青睐，人民币汇率有望逐步走强。

大类资产配置建议

• 股票资产：建议标配，当前权益资产相对债券资产价格优势明显，中长期投资者可加仓；但短期投资者需控制仓位，因政治因素可能增加市场波动。
• 债券资产：建议标配，收益率曲线陡峭化可能难以持续，但短期内继续超配债券的理由减少。
• 商品资产：建议标配，国内投资需求加速释放有助于商品价格提升，而国内外商品价格走势分化。
• 黄金与美元：建议标配黄金，低配美元，因黄金中长期配置价值仍高，而美元对人民币汇率可能受中美摩擦影响。

关键信息

4月市场回顾

• 权益资产：万得全A指数4月上涨5.2%，南华商品指数上涨3.2%。
• 债券资产：1年期国债收益率降至1.1465%，5年期国债收益率降至1.7886%，期限利差接近140bp，为2015年股灾后最高水平。
• 商品资产：南华商品指数止跌回升，CRB指数继续下跌，反映国内外基本面分化。
• 国际资本流动：港元强势，外资持续增持人民币资产，陆股通净买入金额达532.58亿元，创年初新高。

疫情对经济的冲击

• 欧美疫情：尽管疫情趋于改善，但欧美经济最糟糕阶段尚未结束，外需断崖式下滑对我国总需求形成挑战。
• 国内疫情：国内疫情已基本控制，但疫情对经济的第二轮冲击仍在，政策重心从纾困转向刺激。
• 政策调整：2020年4月17日政治局会议提出“六保”目标，强调底线思维，扩大内需成为重点。

5月资产配置展望

• 股票：建议标配，中长期投资者可加仓，因股债收益比处于历史高位，且经济有望逐步修复。
• 债券：建议标配，收益率曲线陡峭化可能难以持续，但短期继续超配债券的理由减少。
• 商品：建议标配，国内投资需求加速释放，金属等商品价格有望改善。
• 黄金：建议标配，中长期配置价值高，但短期可能有调整风险。
• 美元：建议低配，美元对人民币汇率可能走强，但中美摩擦风险上升。

重要数据对比

行业表现

• 4月A股涨幅前十的行业包括电子、计算机（TMT）和食品饮料、家用电器（外资青睐），以及休闲服务（疫情后消费回补）。
• 稳增长政策相关的行业如电气设备、建筑材料表现较好。

5月配置建议

分析师信息

• 谢亚轩：南开大学经济学博士，现任招商证券研究发展中心分析师（董事总经理）。
• 罗云峰：南开大学经济学博士，中共中央党校政治学博士后，现任招商证券研发中心联席首席宏观分析师。
• 张一平：南开大学经济学博士，现任招商证券研究发展中心分析师（董事）。
• 刘亚欣：美国雪城大学金融学硕士，现任招商证券研究发展中心宏观经济分析师。
• 高明：中国人民大学国民经济学博士，招商证券应用经济学博士后，现任招商证券研究发展中心宏观经济高级分析师。
• 张秋雨：南开大学经济学硕士，现任招商证券研究发展中心宏观经济高级分析师。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
  • 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数