20230215-国信证券-美国经济增长专题研究_美国M2增速历史性转负_是否意味着经济衰退__16页_4mb

美国经济增长专题研究总结

核心内容

美国2022年12月M2同比增速首次转负，标志着自上世纪70年代以来的最低水平。这一现象引发了市场对美国是否步入经济衰退的讨论。然而，研究指出，M2增速转负并不一定意味着经济衰退，其影响可能与以往有所不同。

主要观点

• M2增速转负的背景：M2增速的历史性转负可能反映了经济活动的降温，特别是在高通胀和高利率环境下，私人部门的消费和投资信心下滑，导致存款结构发生变化。
• 存款结构变化：M1（包括货币存量、活期存款等）增速下滑，而小额定期存款和货币市场基金增速上升，显示出经济活动的收缩。
• 美联储缩表影响：美联储缩表主要通过商业银行和货币基金购买国债来实现，其中商业银行购买国债会导致银行准备金减少，从而影响M2规模。
• 财政退坡作用：财政转移支付在疫情期间增加了M2规模，而财政退坡则导致M2增速下降，且M2增速拐点与财政退坡时间点吻合。
• M2对经济的指向作用减弱：与2000年前相比，M2对经济增长的领先性减弱，主要由于潜在经济增速下降和金融市场扩张，导致货币流通速度下降。
• 货币创造机制变化：2000年后，M2主要由美联储主动投放基础货币创造，而非经济内生需求。这使得M2增速与经济增速之间的相关性下降。
• 信贷需求仍健康：尽管M2增速转负，但美国信贷增速仍保持在相对健康的水平，表明私人部门融资需求未显著下降。

关键信息

M2数据与经济指标

M2构成

• M1：包括货币存量、活期存款、其他流动性存款和储蓄存款。
• M2：M1加上小额定期存款和零售货币市场基金。
• 2022年12月M2构成：
  • 其他流动存款和储蓄存款占比超过50%。
  • 小额定期存款占比仅为2%。

M2增速下降原因

1. 美联储缩表：通过商业银行和货币基金购买国债，导致银行准备金减少，M2规模下降。
2. 财政退坡：财政转移支付减少，使得M2增速下降，与财政退坡时间点吻合。
3. 经济活动降温：高通胀和高利率环境下，私人部门经济活动降温，消费和投资信心下降。

M2与经济关系变化

• 2000年前：M2对经济增长的领先性较强。
• 2000年后：M2与经济增长的正相关性减弱，甚至出现负相关。
• 原因分析：
  • 潜在经济增速下降，金融市场规模扩张，货币流通速度下降。
  • 货币创造机制从内生创造转向美联储主动投放基础货币。

风险提示

• 美联储超预期紧缩：可能导致市场流动性压力上升。
• 海外金融市场流动性压力：可能因美联储政策变化而加剧。
• 国际地缘政治冲突：可能对经济产生超出预期的影响。

结论

尽管美国M2增速历史性转负，但不能单凭此判断经济衰退的可能性增加。M2增速的下降更多是由于前期财政货币扩张后的高基数效应，以及当前货币创造机制的变化。同时，信贷需求仍保持健康，表明私人部门融资活动并未显著收缩。因此，M2增速转负对理解美国经济基本面变化的意义有限。

图表目录

• 图1：美国M2同比增速出现历史性转负
• 图2：美国M2中各部分占比
• 图3：美国M2各分项变化趋势
• 图4：美国定期存款规模在2022年均有上升
• 图5：银行购买国债时简化的各部门资产负债表
• 图6：货币基金用存款购买国债时简化的各部门资产负债表
• 图7：货币基金减少隔夜逆回购投资购买国债时简化的各部门资产负债表
• 图8：美国国债发行量较为稳定
• 图9：美国商业银行持有国债规模下滑
• 图10：美联储缩表后，美国银行准备金与隔夜逆回购规模走势
• 图11：美国M2增速的拐点与财政退坡的时间点较为吻合
• 图12：美国M2对GDP领先作用在弱化
• 图13：美国M2增速与GDP增速散点图（1961-1980）
• 图14：美国M2增速与GDP增速散点图（1981-2000）
• 图15：美国M2增速与GDP增速散点图（2001-2020）
• 图16：美国股票和债券市场规模持续扩张
• 图17：美国M2流通速度在持续下降
• 图18：2000年之前美国M2主要是由经济的内生创造
• 图19：2000年之后美国M2主要是由巨量基础货币供给创造
• 图20：准备金短缺情况下美国货币需求对货币供给弹性较强
• 图21：准备金冗余情况下美国货币需求对货币供给弹性减弱
• 图22：美国信贷增速依旧保持在相对健康的水平