惠誉博华中国房地产行业系列研究（三）：融资与信用篇-20200313-惠誉博华-10页_852kb

惠誉博华中国房地产行业系列研究(三):融资与信用篇总结

核心内容概述

本报告分析了2017年至2020年中国房地产行业在融资与信用方面的变化，指出在宏观调控和金融去杠杆政策的双重影响下，行业融资渠道受限，信用质量分化加剧，部分房企面临流动性压力和信用风险。同时，疫情对房地产销售和房企信用状况造成进一步冲击，短期内政策环境可能有所宽松，但长期仍面临去杠杆压力。

房地产企业融资渠道分析

主要资金来源

• 销售回款：是房企最重要的资金来源，2019年销售回款约8.9万亿元，同比增长12.0%。
• 各项应付款：包括应付工程款及其他应付款项，近年来占比持续上升。
• 国内贷款：主要包括银行开发贷款和非银行金融机构贷款，其中银行贷款占80%，2019年同比增长10.1%。
• 自筹资金：占比约26.4%，主要用于自有资金及境内股权融资。
• 利用外资：占比极小，仅为0.1%。

融资渠道变化趋势

• 自2016年三季度调控周期开启以来，房企融资逐步向销售回款和应付款倾斜。
• 国内贷款和自筹资金占比下降，各项应付款和其他资金占比上升。

融资政策收紧与信用分化

银行开发贷款

• 作为主要融资工具之一，银行开发贷款具有融资成本低、资质要求高、资金用途限定等特点。
• 受政策收紧影响，其增速在2018年三季度后开始回落。

信托融资

• 信托融资灵活性高，但成本高于银行贷款。
• 2019年三季度房地产信托存量规模首次出现负增长，表明政策监管对信托融资的限制效果显现。

债券融资

• 信用债融资政策持续收紧，但发债规模仍有所增长。
• 离岸债券在2017年出现“井喷”式增长，但受政策限制，增速在2018年及2019年有所放缓。
• 2020年，受债务到期压力影响，离岸债券发行规模再度增长。

债券融资成本与信用风险

融资成本变化

• 2018年以来，房企在岸债券融资成本有所下降，主要得益于信用债市场利率下行。
• 头部房企融资成本较低，与基准利率利差较小；中小房企融资成本偏高，部分甚至出现利差走阔。

信用质量分化

• 头部房企信用质量显著高于中部和尾部房企。
• 尾部房企及部分中部房企存在信用风险暴露的可能，主要因盈利能力下滑、财务政策激进、流动性紧张等问题。

居民杠杆与个人房贷影响

居民杠杆水平

• 截至2019年末，中国居民部门杠杆率高达55.8%，占居民可支配收入的128.6%。
• 个人住房贷款占居民总债务的54.6%，占居民可支配收入的70.2%，增速放缓趋势明显。

个人房贷对房地产销售的影响

• 个人房贷的快速扩张可能对消费产生挤出效应，并推升房地产泡沫风险。
• 在“房住不炒”政策下，个人房贷增速将受到抑制，进而限制房地产销售增长空间。

行业财务指标与偿债压力

销售毛利率

• 自2016年以来，行业销售毛利率呈上升趋势，但未来可能因成本攀升和限价政策而下降。

净负债率

• 2017年净负债率下降，但2019年部分大型房企因投资并购而再次上升。
• 行业杠杆水平下降有限，融资政策仍处于收紧区间。

短期偿债能力

• 现金短债比率持续下降，2019年9月末平均值延续下行趋势，显示房企短期偿债压力加大。
• 尾部房企和部分中部房企短期偿债能力较弱，面临更大流动性风险。

房企信用风险暴露案例

债券违约房企特征

• 新华联控股有限公司：因盲目多元化扩张、资金沉淀量大、回报周期长，叠加疫情冲击，出现债券违约。
• 颐和地产集团有限公司：专注于“豪宅+文旅”项目，回报周期长，流动性恶化。
• 国购投资有限公司：因多元化扩张导致投资支出增加，资产受限比例高，再融资困难。
• 银亿股份有限公司：非相关多元化业务发展不及预期，盈利能力下降。
• 中弘控股股份有限公司：多个项目受政策调控影响，内控机制不完善。
• 北京华业资本控股股份有限公司：多元化扩张遭遇合同诈骗，造成巨额损失。

政策环境展望

短期政策趋势

• 在疫情冲击下，政府出台多项稳经济政策，包括减税、增加流动性供应、提供信贷支持等。
• 多地推出房地产维稳政策，侧重于供给端支持，如分期/延期缴纳土地出让金、放宽预售条件等。
• 需求端刺激仍保持谨慎，避免将房地产作为短期经济刺激手段。

长期趋势

• 行业进入存量市场，竞争加剧，房企信用质量将进一步分化。
• 头部房企因融资便利性高，仍具备较强的扩张和收并购能力。
• 中小型房企面临更大再融资风险，需提升财务管理能力与转型方向。

总结

2017年以来，中国房地产行业在融资政策收紧和金融去杠杆的背景下，杠杆水平下降有限，信用质量分化加剧。销售回款仍是主要资金来源，但增速放缓；银行开发贷款和信托融资受到严格监管，债券融资成本下降但分化显著。疫情进一步加剧了房企的流动性压力，部分企业出现信用风险暴露。未来，行业政策环境可能迎来小幅宽松，但长期仍面临去杠杆压力，房企需加强资金管理与战略调整以应对挑战。