20160711-国金证券-债券周评_债市短期走牛之后_对若干问题的思考和探讨_24页_2mb

债券市场分析报告总结

核心内容

本报告聚焦于2016年7月11日的债券市场分析，从市场展望、资金面回顾、利率债与信用债走势、汇率市场动态以及行业数据等多个维度对债市进行了深入探讨。

主要观点

1. 债市展望：收益率下行空间有限

• 近几周债市收益率已接近年初低点，未来下行空间不大。
• 市场普遍预期公开市场操作利率（7天逆回购）可能下调，但分析师认为这一预期存在偏差。
• 根据泰勒规则，即使三季度CPI下行至1.5%，由于四季度通胀仍可能上升，公开市场操作利率可能不会下调。
• 汇率因素对我国货币政策形成制约，自811汇改以来，人民币对美元贬值约10%，央行容忍度有限，因此短端利率难以进一步下移。

2. 稳增长政策的演绎

• 管理层在经济破位下行时可能出台稳增长政策，重点关注三个时间点：7月中旬（二季度经济数据）、9月上旬（G20会议）、11月中下旬（美国大选）。
• 房地产数据是观察稳增长的重要变量，市场预期政策将围绕房地产进行调整。
• 未来稳增长政策可能以宽财政和宽信用为主，基础货币投放或退居次要地位。

3. 通胀预期易上难下

• 历史数据显示，长端利率走势与PPI更为一致，而非CPI。
• 2016年下半年，油价为代表的国际大宗商品价格易涨难跌，PPI同比可能翻正。
• 这一趋势将对长端利率形成压制，抑制其下行空间。

4. 信用债违约压力未消

• 下半年过剩产能行业债券到期量巨大，流动性风险上升。
• 尽管部分公司存在违约风险，但市场筛选出15个相对安全的个券构成“白名单”。
• 信用债收益率整体小幅下行，但市场对违约风险仍保持警惕。

5. 中国利率水平相对不偏高

• 实际利率（名义利率 - 通胀）应包含无风险实际利率与风险因子。
• 中国主权评级波动较大，M2-GDP差距反映资产泡沫风险，两者均显示风险因子上升。
• 因此，中美实际利率之差可能扩大，中国利率水平并不偏高。

关键信息

• 公开市场操作利率：7天逆回购利率为2.25%，市场对其是否下调存在分歧。
• 经济数据：二季度经济数据公布、G20会议及美国大选是关注重点。
• 通胀预期：PPI走势对长端利率影响更大，下半年PPI可能翻正。
• 信用债：过剩产能行业到期量大，部分债券被筛选为“白名单”。
• 汇率：人民币对美元贬值压力存在，但央行容忍度有限。
• 利率债：10年期国债收益率为2.80%，10年期国开债收益率为3.15%，均呈下行趋势。
• 可转债：市场整体上涨，转股溢价率略有压缩，纯债溢价率略有走扩。

行业数据跟踪

4.1 房地产

• 2016年6月百城价格指数环比上涨1.32%，一线城市涨幅最大。
• 房地产销售和投资累计同比数据有所改善。
• 住宅去化周期维持在合理区间，房地产市场仍具韧性。

4.2 黑色金属与有色金属

• 钢铁综合价格指数上涨，铁矿石价格略有上升。
• LME铜和铝价格小幅下降，铜铝库存维持稳定。

4.3 化工行业

• 纯碱和玻璃价格小幅上涨，PVC价格上升，烧碱价格波动较小。
• 氨纶与涤纶价差扩大，显示行业盈利改善。

4.4 煤炭行业

• 煤炭价格维持弱势，动力煤价格略有上升，焦煤价格下降。

图表目录（关键图表）

• 图表1：PPI走势与长端利率走势相近
• 图表2：下半年PPI同比确定性上升
• 图表3：2016年下半年过剩产能债券到期量巨大
• 图表4：产业债到期情况
• 图表5：过剩产能行业“白名单”债券
• 图表6：中美实际利率之差
• 图表7：中美实际利率之差与资产泡沫相关
• 图表8：公开市场操作一览
• 图表9：一周资金投放统计
• 图表10：10年国债与国开债收益率
• 图表11：国债和国开债收益率变动情况
• 图表12：货币市场利率变动
• 图表13：人民币在岸、离岸、中间价变化
• 图表14：人民币汇率指数与美元指数变化
• 图表15：信用债收益率变动
• 图表16：5年中票与5年国开债收益率对比
• 图表17：5年城投债与5年国开债收益率对比
• 图表18：1年期短融收益率
• 图表19：1年短融与R007 30日均差
• 图表20：国金高收益债指数
• 图表21：股市上涨带动转债市场受益
• 图表22：转债价格涨跌幅排序
• 图表23：转债个券成交量排序
• 图表24：转债正股涨跌幅排序
• 图表25：转股溢价率略有压缩
• 图表26：纯债溢价率略有走扩
• 图表27：可转债、可交换债条款进度跟踪
• 图表28：房地产销售和投资累计同比
• 图表29：百城价格指数
• 图表30：房地产去化周期
• 图表31：钢铁与铁矿石价格
• 图表32：LME铜与铝价格
• 图表33：铜铝库存
• 图表34：上期所铜铝库存
• 图表35：纯碱与玻璃价格
• 图表36：聚氯乙烯与烧碱价格
• 图表37：氨纶价格与价差
• 图表38：涤纶价格与价差
• 图表39：动力煤价格
• 图表40：焦煤价格

结论

综上所述，债券市场短期内收益率下行空间有限，需谨慎对待。公开市场操作利率受通胀和汇率因素制约，不会轻易下调；稳增长政策可能在特定时间点出台，但方式或转向宽财政与宽信用；信用债违约风险依然存在，需关注到期压力；通胀预期对长端利率影响较大，PPI走势可能压制利率下行；中国利率水平相对不偏高，实际利率之差可能扩大。