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信用市场每周评论（2014-12-01）总结

核心内容

本报告主要分析2015年可能被评级下调的“坠落天使”企业，并对信用债市场进行回顾与展望，涉及一级市场供给、二级市场收益率曲线变化及信用策略等方面。

主要观点

1. 评级下调预警体系有效

• 年初预测的评级下调企业中，超过70%的实际评级下调与预测一致，说明筛选体系具有一定的前瞻性。
• 评级下调的触发因素包括：净利润大幅下滑、负债率高、资产规模下降、经营性现金流恶化以及主营业务成长性不足等。
• 高等级企业（如AAA）评级下调较少，但部分企业如中化化肥、中国化工因资产规模大、行业地位高，评级未调整。

2. 评级调整对估值的影响不同

• 银行间市场的个券在评级下调或展望负面后，估值通常在三天内调整。
• 交易所市场个券估值变化不明显，但成交价会体现调整，且部分企业如浙江开元酒店、广州建设投资因资产剥离导致估值下降。

3. 重点行业风险较高

• 煤炭行业是2015年评级下调风险最高的行业，其次是化工和有色金属行业。
• 钢铁行业虽然部分企业出现亏损，但其盈利能力优于煤炭行业，评级下调风险相对较低。

4. 交易所公司债风险更大

• 交易所公司债因涉及单一发行人，评级下调风险相对较高，尤其关注无集团支持的单一发行人如奇瑞汽车。

关键信息

一、2015年“坠落天使”预测

二、市场回顾

一级市场

• 短融净供给回升，中票、企业债、公司债供给维持低位。
• 推荐短融：天富能源、大秦、南汇、巢湖；推荐中票：万华、津市政。

二级市场

• 收益率曲线呈现平坦化，短端收益率上行，3-5年期收益率下行。
• 1年期各等级利差扩大近20BP，其他期限基本平稳。
• 银行间市场成交活跃，交易所市场成交额略有回升。

信用策略展望

• 信用债收益率或维持振荡，短期内央行放松政策可能性较低。
• 建议投资者以持有为主，关注低风险债券，如AAA级中票和短融。
• 交易所市场中高收益债表现较好，但需注意其流动性风险。

投资评级定义与评分原则

• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间，评分基于公司行业现状、治理结构和财务状况。
• 债券评分以主体评分为主，债券条款为补充，综合还款顺序与担保情况确定。

研究团队简介

• 何欣：中投证券研究总部债券首席分析师，CFA，专注于信用债和可转债。
• 覃圣尧：中投证券债券分析师，经济学硕士，研究信用债。
• 杨萍：中投证券债券分析师，经济学硕士，具有三年信用债研究经验。

免责条款

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