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农夫山泉：业绩恢复强劲，布局长期增长

核心内容概述

农夫山泉（9633.HK）在2021年上半年实现了显著的业绩恢复，收入和归母净利润分别同比增长31.4%和40.1%，显示出公司在疫情后消费复苏中的强劲表现。公司作为包装饮用水和饮料行业的领军企业，凭借其“天然健康”的品牌定位和产品创新，持续巩固市场地位并推动长期增长。

主要观点

1. 业绩表现强劲

• 收入：1H21实现收入151.75亿元，同比增长31.4%。
• 净利润：实现归母净利润40.13亿元，同比增长40.1%。
• 毛利率与净利率：毛利率提升1个百分点至60.9%，净利率提升1.6个百分点至26.4%。
• 盈利预测：公司2021-2023年收入预计分别为273.58亿元、322.85亿元、374.59亿元，净利润分别为66.98亿元、77.65亿元、92.30亿元，EPS分别为0.60元、0.69元、0.82元，对应PE分别为55X、47X、40X。

2. 产品结构优化与新品布局

• 包装饮用水：上半年收入达89.19亿元，同比增长25.6%；中大包装水增速较快，预计未来仍有增长空间。
• 新品推广：推出3元水长白雪、4L武夷山泡茶水、东方树叶新品、尖叫等产品，丰富SKU并满足细分人群需求。
• 产品升级：茶饮料、功能饮料、果汁等细分品类增长显著，其中茶饮料和NFC果汁符合健康消费趋势，具备较高市场潜力。

3. 成本控制与费用管理

• PET锁价：通过提前锁价降低原材料成本。
• 费用控制：销售费用率保持稳定，管理费用率下降1.7个百分点，财务费用率下降0.1个百分点，整体费用结构优化，提升了净利率。

4. 市场与行业前景

• 包装水市场：中国人均包装水消费量仍有3-4倍增长空间，行业长期景气。
• 消费升级：公司在“天然健康”饮品系统上持续领先，竞争优势有望进一步增强。
• 产品结构升级：通过产品创新和结构优化，推动公司长期增长。

关键信息

财务指标预测（单位：人民币百万元）

财务比率分析

增长能力

• 营业收入增长率：2021E为19.6%，2022E为18.0%，2023E为16.0%。
• EBIT增长率：2021E为26.9%，2022E为15.3%，2023E为18.8%。
• 归母净利润增长率：2021E为26.9%，2022E为15.9%，2023E为18.9%。

投资建议

• 评级：维持“增持”评级。
• 理由：公司是包装水行业的龙头及饮料行业头部企业，具备深厚的护城河和增长确定性。在推新节奏加快和原材料价格上涨的背景下，公司通过精益管理保持盈利水平，未来3-5年仍具备良好的成长空间。

风险提示

• 品牌或信誉受损的风险
• 疫情反复的风险
• 原材料价格波动的风险
• 无法满足消费需求变化的风险
• 可比公司估值逻辑变化的风险
• 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险