20220619-华安证券-利率周度思考_明年专项债能否提前发行__25页_2mb

明年专项债能否提前发行？总结

核心内容

本文围绕“明年专项债能否提前发行”这一问题，从制度合规性和经济合理性两个角度进行了深入分析。研究认为，提前发行明年专项债的可能性较低，原因包括政策授权不明确、《预算法》限制以及地方政府债务压力已接近警戒线。

主要观点

1. 制度上，提前发行存在合规方面的瑕疵

• 不符合2018年全国人大的授权
  2018年全国人大授权国务院提前下达地方债务限额，但并未授权提前发行地方债。提前下达仅是通知地方政府下一年度举债上限，而非允许提前发行。

• 不符合《预算法》要求
  根据《预算法》，各级预算实行收付实现制。若提前发行明年的专项债，将导致今年地方政府实际举债规模增加，超出年初预算，存在合规风险。

• 不符合地方政府债务管理要求
  地方政府债务余额受限额管理，提前发行明年专项债可能导致年末债务余额超过当年限额，不符合债务管理规定。

2. 经济上，地方债务压力已经触及红线

• 债务率已超警戒线
  2021年末，地方政府债务率已达102%，2022年末预计为109%，部分省份（如黑龙江、甘肃）甚至超过300%。

• 付息压力持续上升
  2021年地方政府利息支出达9,280亿元，增速达16.5%。地方政府付息率也由2020年的2.2%升至2021年的3.1%。

• 土地财政放缓加剧付息压力
  地方政府对土地出让收入依赖较大，而房地产行业进入存量阶段，土地财政贡献下降，进一步推高付息压力。

3. 谁来加杠杆是最大公约数？

• 优先顺序为：第二财政（政策性银行）>存量腾挪>中央政府>地方政府
  地方政府加杠杆不可行，政策性银行具备灵活性和稳定性，成为稳增长的重要工具。

关键信息

• 2022年财政收支压力仍大
  5月全国一般公共预算收入同比下滑6.0%，支出增速由负转正，财政缺口显著。

• 地方政府债务率超警戒线
  截至2021年末，地方政府债务率首次突破100%，2022年末预计达109%。

• 政策性银行加杠杆趋势明显
  6月1日国常会宣布调整政策性银行8,000亿元基建贷款，表明“第二财政”正在发力。

• 财政腾挪空间约1.3万亿元
  包括中央预算稳定调节基金、超收资金等，可用于填补财政缺口，但非长久之计。

行情总结

2.1 资金面

• 基础货币净投放为0
  上周央行投放与回笼资金均为500亿元，净投放为0。

• 货币市场利率上行
  DR007和R007均上行，分别录得1.6584%和1.7047%，偏离政策利率中枢。

• 同业存单净融资放量
  上周同业存单净融资达3,934亿元，发行利率小幅上行。

2.2 基本面

• 农产品价格下行
  农产品批发价格指数下降0.57%，其中果蔬价格下降，猪肉价格小幅上涨。

• 能源品价格分化
  国际原油和天然气价格下降，国内煤炭价格上升。

• 钢材价格下降
  钢材价格指数录得130.74，较上上周下降2.52%。

• 化工品价格小幅下降
  化工产品价格指数（CCPI）下降3.35%。

• 建材价格下行
  水泥和玻璃价格均下降。

• 航运价格上行
  BDI和CCFI分别录得2,578点和3252.5点，较上上周分别上升11.12%和0.71%。

• 钢铁生产边际回落
  唐山钢厂和全国高炉开工率均小幅下降。

• 汽车轮胎生产上升
  汽车全钢胎开工率上升5.94%。

• 涤纶长丝生产下降
  涤纶长丝开工率下降1.37%。

2.3 一级市场

• 利率债净融资放量
  上周利率债净融资达6,822亿元，地方政府债占比69.80%。

• 国债与地方政府债发行进度
  国债净融资完成全年105%，地方政府专项债完成全年74%。

2.4 二级市场

• 国债收益率上行
  1年期国债收益率上行0.51bp，10年期上行2.26bp，期限利差扩大。

• 国开债-国债利差缩小
  1、5、7、10年期利差分别收窄0.2bp、3.5bp、4.2bp、1.3bp。

• 国债/国开债隐含税率下降
  1年期隐含税率录得1.73%，10年期录得7.02%，整体下行。

• 中美国债收益率利差倒挂
  10年期中美国债利差倒挂50bp，显示中美利差压力。

• 票据利率大幅上行
  1个月国股银票转贴现收益率录得1.52%，较上上周上行44.31bp。

风险提示

• 疫情存在不确定性
  奥密克戎病毒传播速度快，其他城市疫情反复，影响经济复苏节奏。

附录：分析师与研究助理简介

• 颜子琦：华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。

• 张伟：华安固收分析师，对外经济贸易大学本硕，3年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。

• 杨佩霖：华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。

重要声明

• 本报告基于合规渠道数据，不构成投资建议，仅供参考。

• 报告内容不得私自转载或引用，需获得华安证券研究所书面许可。

• 投资评级依据不同市场基准，包括沪深300、恒生指数、纳斯达克指数等。

投资评级说明

• 行业评级

  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准5%以上
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准相差-5%至5%
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准5%以上

• 公司评级

  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准15%以上
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准5%至15%
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准相差-5%至5%
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准5%至
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准15%以上
  • 无评级：因信息不足或重大不确定性事件，无法给出明确评级。