产业债专题之钢铁行业：景气度波动，如何看待钢铁债投资？-20210119-天风证券-26页_898kb

钢铁债投资分析总结

核心内容

行业基本面

• 需求较旺：2020年下半年以来，钢铁行业需求旺盛，供需关系偏紧，支撑了钢材价格的上涨。主要下游包括地产、基建、机械装备、汽车、家电、船舶等。
• 成本偏高：铁矿石、焦炭、废钢等原材料价格高企，对钢企盈利构成压力。铁矿石价格在2020年11月至12月涨幅超40%，2021年预计铁矿石价格短期内难以明显回落。
• 景气度展望：2021年钢铁行业景气度将小幅回落，但仍处于较好区间。若粗钢产量出现零增长或负增长，供给小于需求，钢价可能上涨，钢企盈利水平有望改善。

债券市场概览

• 存量规模：截至2021年1月18日，钢铁行业信用债存量约为4574亿元，主要发行人包括35家，其中18家为集团母子公司合并后的主体。
• 融资情况：2020年钢铁企业全年净融资370.90亿元，11月、12月因永煤违约事件出现净融资缺口，1月份有所改善但仍净流出122亿元。
• 债券期限：存续钢铁债以中短久期为主，2020年剩余期限在一年及以内占比达60%。预计未来将进一步向短久期集中，加剧滚续压力。
• 到期兑付压力：2021年钢铁债到期兑付规模为1570.62亿元，较2020年未有下降，而融资环境收窄，导致兑付压力上升。

钢企信用资质分析

• 分析框架：信用分析框架包括经营风险、财务风险、外部支持等，重点关注生产能力、产品竞争力、成本控制能力、业务多样性和外部支持。
• 主要企业分类：
  • 第一梯队：宝钢股份、鞍钢集团、首钢集团、河钢集团，具备较强市场地位和抗风险能力。
  • 第二梯队：山钢集团、沙钢集团、本钢集团，具备一定竞争力，但存在区域供需偏弱或成本控制问题。
  • 第三梯队：华菱集团、柳钢集团、酒钢集团、包钢集团等，产品竞争力相对一般，需关注区域需求和成本结构。
  • 第四梯队：永钢集团、中天钢铁、新兴铸管等，规模较小，但具备较强的区域竞争力和成本控制能力。

主要观点

1. 行业景气度波动：2021年钢铁行业景气度预计小幅回落，但整体仍处于较好区间，企业盈利水平有望维持。
2. 信用利差变化：受永煤违约事件影响，钢铁行业信用利差与钢材价格脱钩，但预计有回落空间，中枢较之前有所抬升。
3. 融资环境收窄：2020年钢铁企业净融资规模有所下降，融资环境收窄，对债券市场形成压力。
4. 债券市场结构：中短久期债券为主，未来可能进一步集中，加剧滚续压力。
5. 企业信用差异：部分企业信用资质较好，可适当拉长久期；部分企业存在区域供需偏弱、成本高企等问题，需持续关注。

关键信息

• 永煤违约事件影响：导致市场对弱资质国企信用风险担忧，钢铁行业信用利差一度大幅上行，但近期有所回落。
• 原材料成本：铁矿石成本占比最高，自给率成为关键因素。太钢集团、鞍钢集团、首钢集团、酒钢集团自给率较高，成本控制能力较强。
• 运输成本：沿海企业如宝钢、沙钢、首钢等因靠近港口，运输成本相对较低，而内陆企业如包钢、柳钢等运输成本较高。
• 产品竞争力：特钢企业如太钢集团产品附加值高，盈利水平较好。区域供需和产品结构对竞争力影响较大。
• 业务多样性：部分钢企业务较为多样，如中国宝武、太钢集团等，非钢业务毛利率较高，有助于分散风险。
• 风险提示：宏观经济变化、疫情发展、信用风险持续暴露、融资政策变化等可能对钢铁债投资产生影响。

小结

2021年钢铁债投资需重点关注：

1. 弱资质主体信用风险演进：是否会带来全板块估值波动。
2. 中高资质主体投资机会：如宝钢股份、鞍钢集团、首钢集团、河钢集团等，具备较强的盈利能力和抗风险能力。
3. 区域供需和成本结构：关注企业所在区域的供需变化及原材料采购成本。
4. 融资环境变化：需持续跟踪融资政策及市场环境，关注净融资转正的可能性。
5. 债券久期：中短久期债券成为市场主流，需关注滚续压力。

风险提示

• 宏观经济变化超预期
• 疫情发展超预期
• 信用风险持续暴露
• 融资政策变化超预期