20151022-广发证券-宝尊电商_朝阳市场的领导者,规模推动业绩扩张_27页_1mb

宝尊电商总结

核心内容

宝尊电商是中国品牌电商服务行业的绝对领导者，其主营业务处于利润提升通道。公司具备多行业一站式服务能力，运营Nike、飞利浦、微软、苹果等明星品牌。2014年市场份额为20%，高于第二名近4倍。随着交易规模扩大及商业模式向更高ROE的寄售和服务业务转型，公司盈利能力持续提升。

主要观点

1. 行业增长契机：随着流量成本上升，电商行业进入精细化运营阶段，品牌电商服务行业迎来黄金发展期。预计2014-2017年行业规模将维持56.7%的年均增速，从260亿元增至1000亿元。
2. 行业集中度提升：核心业务的规模效应推动行业整合，品牌电商服务商可利用IT和物流优势，降低运营成本，提升效率，从而增强客户粘性。
3. 宝尊的竞争力：宝尊以IT和物流体系为核心竞争力，构建一站式服务平台，覆盖商品管理、店铺运营、库存管理、BI分析和营销策划等环节，其仓储效率和运营指标均优于行业平均水平。
4. 盈利预测：公司预计2015-2017年Non-GAAP净利润分别为4777万元、1.04亿元和1.82亿元，对应全面摊薄每ADS收益为0.87元、1.89元和3.31元，15-17年CAGR为93.5%。合理市值为31.2亿元人民币。

关键信息

• 行业规模：预计2014-2017年品牌电商服务行业规模将维持56.7%的复合增长，达到1000亿元。
• 业务模型：宝尊有三种业务模型，分别是服务费模式、寄售+服务模式和经销模式。服务费收入占比由2012年的14.1%提升至2015年Q2的24.8%。
• 物流优势：专业服务商的物流成本比品牌商直营低近50%。2014年宝尊的单位仓储面积GMV为59,213元，与唯品会相当，优于苏宁。
• 卖客疯业务：卖客疯作为公司新增长动力，2015-2017年预计亏损分别为5000万元、1亿元和1.2亿元，但其对GMV的贡献显著。
• 财务表现：2014年宝尊Non-GAAP净利率为2.4%，预计2015年将提升至3.5%。公司Non-GAAP营业利润在2015年实现扭亏。

行业趋势与挑战

• 行业集中度提升：当前品牌电商服务行业极度分散，集中度有望提升。宝尊等头部企业具备较强竞争力，预计未来行业将向头部企业集中。
• 核心业务推动整合：品牌电商服务行业的核心业务（如IT系统、仓储物流、营销管理）的规模效应是推动行业整合的主要动力。
• 风险提示：包括现有客户留存风险、卖客疯业务培育期长于预期。

宝尊电商发展战略

1. 丰富品牌组合：持续拓展品牌合作，提升规模效应，降低成本，增强竞争力。
2. 优化服务：通过提高订单履行效率、加强数据分析能力，提高客户粘性。
3. 卖客疯平台：利用平台优势吸引流量，提升GMV，作为新增长点。

估值与投资逻辑

• 估值：基于30倍2016年Non-GAAP净利润，合理市值为31.2亿元人民币。
• 投资逻辑：公司主营业务增长强劲，盈利能力稳步提升，未来增长潜力大，是品牌电商服务行业的优质标的。

行业分析

• 国内电商发展阶段：分为流量红利期、品牌化时期和精细化运营时期。
• 增长动力：垂直平台平台化和外资品牌电商化是主要增长来源。
• 行业模式：品牌电商服务企业可提供营销管理、网店运营、物流管理等服务，盈利模式包括价差、服务费等。

数据支持

• 图表：展示了电商发展阶段、订单处置效率、仓储效率、客户留存率等关键指标。
• 表格：包括行业规模预测、公司财务摘要、费用率假设、业务模型等数据。

分析师信息

• 洪涛：首席分析师，广发证券发展研究中心，具备丰富的零售行业研究经验。
• 陈作佳：资深分析师，广发证券发展研究中心，专注于消费品行业研究。

综上所述，宝尊电商作为品牌电商服务行业的领导者，具备强大的核心业务能力和持续的盈利能力，未来增长潜力巨大。