20220508-天风证券-石油石化专题_能源股审美变迁——分红即正义_8页

石油石化行业总结：分红即正义，成长是为了更好的分红

核心内容

本报告围绕能源股的估值变迁、现金流分配策略以及综合性价比分析，探讨了中国油气与煤炭公司的发展现状及未来趋势。重点分析了页岩油公司的估值修复逻辑，以及中国能源企业如何在“成长”与“回报”之间进行平衡。

主要观点

页岩油公司估值修复逻辑

• 2020年以来，页岩油公司PB估值持续修复，五大页岩油公司PB估值从不到0.6倍回升至2022年3月末的2.9倍。
• 估值修复主要源于两个因素：
  • 油价上涨和成本控制推动了业绩和经营现金流的改善；
  • 分红比例提高，带动分红回报率上升。
• 市场对业绩和分红双升的反应是给予更高的PB估值。

中国能源企业现金流分配策略

• 煤炭公司：更倾向于分红和增加现金储备。
  • 2021年，三家煤炭公司平均的现金流分配为：26%用于资本开支、39%用于分红、37%用于增加现金及其他。
  • 中国神华的现金分红比例最高（53%），广汇能源则主要用于资本开支（56%）。
• 油气公司：更注重资本开支以支持增长。
  • 2021年，三家油气公司平均的现金流分配为：72%用于资本开支、17%用于分红。
  • 中国海油、中国石化、中国石油的分红比例分别为40%、25%、12%。
  • 尽管中国海油的再投资比例最低（56%），但其2022年产量增长计划为6%，高于中国石油（3%）和中国石化（2%）。

资产负债表分析

• 美国页岩油公司过去10年资产负债率持续下降，从50%左右降至40%左右。
• 中国油气公司和煤炭公司的资产负债率基本稳定或上升：
  • 油气公司平均资产负债率为45%，十年间基本不变；
  • 煤炭公司平均资产负债率为54%，相比十年前有所上升。
• 有息负债成本方面，油气公司较低，煤炭公司较高。建议煤炭公司提高还债比例以优化财务结构。

综合性价比分析

• 分红收益率 vs. 成长性：中国海油和中煤能源表现最佳，综合性价比最高。
• 资本开支有效性：资本开支强度与增长率通常呈正向关系，中国海油和中煤能源在资本开支效率方面表现突出。

关键信息

• 页岩油公司估值修复主要由油价上涨和成本控制驱动，同时分红比例提高也发挥了重要作用。
• 中国煤炭公司更倾向于分红和增加现金储备，而油气公司则更注重资本开支以实现增长。
• 中国海油和中煤能源在分红收益率、成长性及资本开支有效性方面均表现优异。
• 报告指出，ESG投资趋势、能源转型政策、资本开支效率下降等风险可能对油气和煤炭行业产生影响。

风险提示

1. ESG投资风险转变，可能导致全球油气资本开支大幅增长；
2. 各国加速能源转型，可能缩短油气和煤炭行业的生命周期；
3. 能源上游企业资本开支效率下降，可能影响ROIC；
4. 样本和统计指标的选取存在局限性，可能影响结论的准确性。

投资评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 股票投资评级：未明确给出，但建议关注中国海油和中煤能源的综合性价比表现。

总结一句话

分红即正义，成长是为了明年更好的分红。