20161219-兴业研究-2017年信用债市场展望_精耕细作_掘金过剩行业_36页_1mb

2016年12月19日行业和信用专题报告总结

核心内容概述

本报告为兴业研究发布的2017年信用债市场展望，重点分析2016年信用债市场表现及2017年信用环境趋势，提出针对过剩行业的投资策略。报告指出，2016年信用债市场面临显著波动，违约事件频发，信用利差震荡，而2017年信用风险将逐步常态化，但短期内暴露节奏可能放缓。同时，报告对资产证券化、债转股、明股实债、转债类产品及CDS等创新工具进行了分析，并提出了以“精耕细作，掘金过剩行业”为核心的投资建议。

主要观点

1. 2016年信用债市场回顾

• 信用利差宽幅震荡，债市波动加剧：信用债收益率和利差跟随无风险收益率波动，全年信用违约事件和评级下调事件均创历史新高。
• 产业债违约创历史新高：2016年前11个月实质违约数量远超2015年全年，违约债券兑付差异明显，非上市主体违约兑付率较低。
• 违约主体行业分布：公募债券违约主体较为分散，而私募债券违约集中于化工、商业贸易和机械设备行业。
• 投资者保护机制推进：交叉违约等条款的引入提高了企业流动性要求，如大连机床因子公司违约触发交叉违约条款，导致债务提前到期。

2. 2017年信用环境展望

• 产业主体：短期盈利回暖，但风险依旧存在：
  • 供给侧改革初见成效，但持续回暖基础薄弱，房地产投资增速放缓，基建受财政赤字约束。
  • 行业集中度上升，个体分化加剧，过剩产能行业偿债能力虽有所回升但仍处于低位。
  • 债务短期化趋势明显，中低评级主体资金链风险需高度关注。
• 城投主体：流动性改善，隐性债务风险凸显：
  • 城投平台受益于地方债置换，流动性有所改善，但隐性债务持续膨胀，地方政府财力增长乏力。
  • 43号文后，城投债的财政兜底效应减弱，面临价值重估压力。
  • 地方政府债务置换接近尾声，城投债负溢价效益逐步下降。

3. 债券市场发展趋势

• “缺资产”矛盾突出：实体经济融资需求趋弱，社会融资规模同比涨幅处于低位，信用债发行量仍保持旺盛。
• 投资者结构变化：广义基金（包括银行理财、公募基金等）成为信用债投资的绝对主力，风险偏好下行，评级中枢上移。
• 去杠杆冲击明显：债市杠杆率持续升高，监管层关注加剧，委外资金收缩导致市场波动。

4. 债市新动向：创新与挑战并行

• 资产证券化：快速扩容，但风险甄别难度大，部分ABS项目已出现违约，需关注原始权益人及基础资产质量。
• 债转股：有助于缓解短期财务压力，但难以解决企业深层次问题，如经营效率和竞争力。
• 明股实债：法律地位不明，存在较大风险，需警惕其在企业破产清算时的劣后受偿问题。
• 转债类产品：在资产荒背景下受到追捧，私募EB因低门槛、高质押率等优势更具吸引力，但需关注发行主体资质。
• CDS：发展空间广阔，但短期内受监管、定价机制不完善等因素限制，难以快速发展。

关键信息

• 信用债市场：2016年信用债收益率和利差跟随无风险收益率宽幅震荡，违约事件和评级下调事件创历史新高。
• 行业分化加剧：过剩产能行业偿债能力虽有回暖但依然处于低位，行业集中度上升，企业个体分化明显。
• 城投债价值重估：随着地方债置换接近尾声，城投债的财政兜底效应减弱，面临价值重估压力。
• 投资策略建议：2017年信用债市场将延续震荡，上半年或为增持良机，建议增配过剩行业优质主体，如煤炭、钢铁行业前20和前15主体，以及化工子行业龙头企业。
• 风险防控：需建立全方位、多层次的跟踪监测体系，关注企业信用特征、风险变化方向和节奏。

投资策略要点

• 信用风险暴露节奏：短期风险暴露放缓，但中长期仍将处于高发期。
• 增持时机：2017年上半年或为信用债增持良机，建议把握左侧交易机会。
• 配置方向：重点关注过剩行业优质主体，挖掘估值洼地。
• 风险防控措施：完善发债主体风险防控体系，关注流动性、经营稳定性及外部风险。

总结

本报告指出，2016年信用债市场经历了显著波动和风险暴露，2017年信用风险将逐步常态化，但短期内可能有所缓解。在供给侧改革、行业集中度上升和政策收紧背景下，过剩行业及中低评级主体信用风险依然突出。报告建议投资者在上半年把握信用债增持机会，增配过剩行业优质主体，同时加强风险防控体系建设，以应对未来可能的信用风险释放。此外，创新工具如ABS、债转股、CDS等虽有发展潜力，但其风险和法律问题仍需高度关注。