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小菜园（00999.HK）港股首次覆盖报告总结

核心内容概述

小菜园是国内快速发展的大众便民中式餐饮领导者，自2013年成立以来，以“母亲的味道和亲民的价格”为核心理念，提供绿色、健康、养生的中式菜肴。2024年年末，小菜园成功在港交所上市。公司以直营模式为主，门店布局以长三角地区为核心，且在2025年半年度已拥有672家直营门店，其中江苏省门店最多，开店密度较低，具备广阔的扩张空间。公司通过完善供应链体系和数字化能力，持续赋能门店经营，同时注重人才培养与激励，形成稳定高效的运营体系。

主要观点

1. 行业前景广阔

• 中国餐饮市场总体规模在2018年至2023年间复合年增长率为4.4%，其中大众便民中式餐饮市场占比达88.7%，2023-2028年预计复合增速为9.1%，高于中餐市场整体增速。
• 大众便民中式餐饮市场连锁化率仅为19.2%，预计2028年将提升至25.5%，发展潜力较大。

2. 品牌力与市场地位

• 小菜园主打“新徽菜”概念，注重健康营养，菜单按季节设计，兼顾不同消费者口味偏好。
• 2023年，小菜园在中国大众便民中式餐饮市场中市场份额位列第一，2025H1堂食顾客单均消费额为57.1元，外卖订单单均消费额为78.6元，性价比优势显著。

3. 渠道与业务结构

• 小菜园以堂食为主，2025H1堂食收入占比为61%，外卖占比为39%，且外卖收入占比逐年提升。
• 公司积极布局线上平台，如抖音、大众点评，推出多人餐、代金券等产品，以引流并提升线上销售占比。

4. 门店扩张潜力

• 小菜园当前开店密度较低，尤其在江苏省仅为3.1家/百万人，远低于麦当劳的7.13家/百万人。
• 假设远期开店密度为麦当劳的一半，则开店数可达3769家，中长期扩张空间可观。

5. 供应链与数字化能力

• 公司已建立完善的供应链体系，包括中央厨房和前置仓模式，确保食材稳定供应。
• 自建运输车队，保证高效配送；同时，公司积极打造以数据资产为核心的IT体系，提升运营效率。

6. 人才管理机制

• 公司采用内部培养机制，管理层及关键岗位人员多为内部晋升，提升组织稳定性。
• 股权激励与绩效薪酬机制相结合，有效调动员工积极性。

7. 盈利预测与估值

• 预计2025-2027年，公司营收分别为55.57亿元、65.14亿元、74.45亿元，归母净利润分别为7.49亿元、8.92亿元、10.11亿元。
• 当前股价对应PE分别为14倍、11倍、10倍，远低于可比公司2025年PE均值32.60倍，估值空间较大。
• 首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

门店表现

• 小菜园门店平均投资回收期为13.8个月，远低于行业平均水平。
• 2025H1单店平均年收入预计达800万元以上，整体经营利润率接近20%。

财务表现

• 2025H1实现收入27.14亿元，同比增长6.5%；归母净利润达3.82亿元，同比增长35.7%。
• 2024年归母净利率为11.14%，2025H1提升至14.09%，规模效应逐步释放。

财务预测摘要

风险提示

• 食品安全问题：供应链管理不当可能引发食品安全隐患。
• 门店拓展不及预期：各地消费者对新徽菜接受度存在差异，可能影响扩张速度。
• 宏观增长乏力：若经济增速放缓，可能影响消费者外出就餐支出，进而影响行业增长。

结论

小菜园凭借其在大众便民中式餐饮市场的领先地位、完善的供应链体系、数字化能力、高效的门店模型及稳定的人才管理机制，具备良好的增长潜力。公司未来门店扩张空间广阔，盈利能力和估值水平具备吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。