20180104-中国银河国际证券-周生生-00116.HK-小即是美-规模较小享有基数较低的优势；首次覆盖并予买入_10页_1mb

周生生 [116.HK] 总结

核心内容

周生生（Chow Sang Sang）是一家香港领先的珠宝商，因其规模较小而被市场低估，但其增长前景在当前行业复苏周期中较为明确。分析师首次覆盖该公司并给予买入评级，认为其在收入增长、利润率改善及电商发展等方面具有显著潜力。

主要观点

• 增长潜力明确：尽管规模较小，但周生生在行业复苏背景下，预计18财年收入增长将加快至10.5%（17财年为6.1%），且未来三年的每股盈利（EPS）有望分别增长13.1%、21.9%和14.2%。
• 利润率改善：租金开支下降，预计能推动整体利润率轻微扩张，净利润率将从16财年的4.9%提升至19财年的5.8%。
• 电商发展迅速：电商业务对周生生的贡献将比同业更为明显，预计17财年电商收入可达约13亿港元，占总营收的15%，有助于吸引更多消费者。
• 非核心资产出售潜力：公司拥有零售证券经纪业务和部分香港房地产等非核心资产，若出售这些资产，将带来额外的增值空间。例如，出售“229 Nathan Road”物业可能带来约2亿港元的净收益。
• 估值优势：当前周生生的估值是香港三大珠宝商中最便宜的，市盈率（PER）为12.4倍，市净率（PBR）为1.2倍，且股息收益率稳定在3.1%-3.5%之间。

关键信息

财务预测（单位：百万港元）

门店扩张

• 门店数量：截至2017财年底，门店总数预计达到522家，较FY2016增长10.6%，高于同业扩张速度。
• 门店分布：主要位于中国大陆（395家），其次是香港和澳门（约98家），台湾（25家），珠宝类门店占主导地位（430家）。

租金开支

• 租金开支占比：从FY2016的6.7%降至FY2017上半年的6.2%，预计未来会继续适度下降，从而提升整体利润率。

电商表现

• 电商收入占比：17财年电商收入约占中国大陆收入的13%，预计未来将增长至15%。
• 电商覆盖区域：约30%的电商销售发生在无实体门店的地区，主要为三线至四线城市。

非核心资产

• 潜在出售资产：包括零售证券经纪业务和部分香港房地产。
• 资产出售收益：若出售“229 Nathan Road”物业，预计可获得约2亿港元净收益，占18财年净利润预测的19%。

估值与目标价

• 当前股价：2018年1月3日收盘价为18.70港元。
• 目标价：23.00港元（+23.0%），基于16倍18财年市盈率。
• 市净率：1.2倍，低于同业。

财务健康状况

• 现金储备：截至2017年6月，公司手头现金净额近6亿港元。
• 股息支付：股息支付率预计保持在38%-39%。
• 自由流通量：44.1%，表明公司股权较为分散。

投资逻辑

• 小即是美：较小的规模意味着增长空间更大，且在行业复苏中更容易实现增长。
• 租金控制：有效控制租金开支有助于提升利润率。
• 电商补充：电商发展可有效补充传统零售业务，提升市场覆盖。
• 资产优化：出售非核心资产可能带来额外价值提升，提高估值。

风险提示

• 资产出售不确定性：出售非核心资产的时间和具体细节尚不明确，可能影响估值提升的节奏。
• 市场竞争：尽管扩张速度较慢，但同业如周大福和周大生在市场扩张上更为积极。
• 财务透明度：部分财务信息不够透明，如未披露季度SSSG（Same Store Sales Growth），可能影响投资者判断。

总结

周生生在行业复苏背景下展现出增长潜力，其门店扩张、租金控制及电商发展为其带来显著的盈利增长机会。尽管规模较小，但其估值相对较低，具有较高的性价比。分析师认为，若能有效利用非核心资产出售，将进一步提升其市场价值。因此，首次覆盖并给予买入评级，目标价为23.00港元。