市场交易主力资金系列：A股分拆上市全景投资手册-20200526-华泰证券-32页_1mb

A股分拆上市全景投资手册总结

核心内容

A股分拆上市是一种优化资源配置、推进上市公司高质量发展的手段，主要通过将部分业务或资产以子公司形式在境内证券市场上市，实现母子公司之间的业务分离和独立运营。根据证监会2019年12月发布的《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，分拆上市行为得到了明确的政策支持，为资本市场提供了新的投资机会。

主要观点

• 分拆上市的价值：分拆上市有助于母公司理顺业务架构、拓宽融资渠道、优化公司治理结构，并提升母子公司的估值和盈利表现。
• 政策演变：自2004年证监发67号文启动A股境外分拆上市以来，境内分拆上市政策逐步完善，2019年12月正式稿的发布标志着分拆上市体系的建立。
• 分拆类型：分拆上市可分为参股型、剥离退出型、重组型和控股型四种类型，每种类型对母子公司的影响不同。
• 投资主线：建议从产业视角、混改视角、类产业基金视角以及券商股四条主线进行投资布局。

关键信息

分拆上市政策演变

• 2004年：证监发67号文出台，标志着A股境外分拆上市的启动。
• 2010-2014年：境内分拆上市进入窗口指导期，允许A股分拆创业板上市，但多为控股变参股形式。
• 2015-2018年：境外分拆持续发展，境内分拆断断续续。
• 2019年：控股型子公司境内分拆上市政策出台，标志着分拆上市体系的建立。

分拆上市的条件

• 上市公司需满足“上市满三年”、“连续三年盈利且累计净利润不低于6亿元”等要求。
• 要求公司36个月内未受到证监会行政处罚，12个月内未受到公开谴责，且最近一年及一期财报审计意见为无保留意见。

分拆上市的四种类型

1. 参股型分拆：通过逐步减持股份，将控股子公司变为参股子公司，再申请IPO或借壳上市。
2. 剥离退出型分拆：直接将子公司股权转让给实际控制人或第三方，母公司不再持股。
3. 重组型分拆：通过资产重组将部分业务注入另一上市公司，实现业务的重新整合。
4. 控股型分拆：控股子公司直接分拆上市，母公司仍保持控股地位。

分拆上市的交易流程

1. 决策：董事会及股东大会审议通过分拆决议，需获得三分之二以上股东表决权通过。
2. 申报受理：根据分拆类型，分别遵守IPO或重组上市的相关规定。
3. 监管审核：证券交易所及证监局对分拆条件进行核查，并出具持续监管意见。
4. 发行注册/批复：证监会批复子公司上市，完成发行注册流程后，子公司可进行上市交易。

投资机会与策略

• 产业视角：重点关注医药、TMT、地产等拥有较多符合分拆条件的上市公司。
• 混改视角：关注符合控股型分拆上市条件的央企和地方国企。
• 类产业基金视角：关注类似企业孵化器模式、旗下控股众多子公司且业务独立的高新技术园区和高校系上市公司。
• 券商股：头部券商有望享受估值从 $\beta$ 向 $a$ 跨越，通过分拆提升估值水平。

案例研究

参股型分拆：康恩贝分拆佐力药业

• 康恩贝通过逐步减持股份，将佐力药业从参股变为控股，再分拆上市。
• 分拆后，佐力药业的净利润增速显著提升，但康恩贝的净利润贡献率下降。
• 市场对康恩贝分拆佐力药业的短期反应较为负面，但长期来看，分拆有助于提升资源配置效率。

剥离退出型分拆：华东科技分拆江苏天泽

• 华东科技通过股权转让将江苏天泽剥离，实现业务聚焦。
• 分拆后，江苏天泽的净利润增长显著，但华东科技的主营业务并未得到明显改善。
• 市场对剥离退出型分拆的短期反应不佳，但长期来看，有助于公司转型。

重组型分拆：金隅集团分拆冀东水泥

• 金隅集团将水泥业务注入冀东水泥，实现业务的专业化和独立运营。
• 分拆后，冀东水泥的净利润显著增长，金隅集团的业绩也保持稳定增长。
• 市场对重组型分拆的反应相对积极，显示出对专业化经营的期待。

A股分拆港股上市：交通银行分拆交银国际

• 交通银行将交银国际分拆至港股上市，拓宽融资渠道。
• 分拆后，交通银行和交银国际的业绩均表现良好，但短期市场反应一般。

港股分拆A股上市：石药集团分拆新诺威

• 石药集团将新诺威分拆至A股上市，提升集团保健业务的估值。
• 分拆后，新诺威的净利润显著增长，石药集团的业绩也保持稳健增长。
• 市场对分拆上市给予积极反馈，认为有助于整合资源和推动业务发展。

分拆上市的行业分布与公司属性

• 符合分拆条件的A股公司约1009家，主要分布在医药、地产、TMT、电力及公用事业等行业。
• 公司属性上，民企和国企均占较大比重，其中地方国企占比更高。

风险提示

• 分拆上市推进不及市场预期。
• 控股子公司分拆上市后业绩不及预期。
• 宏观经济大幅下行风险。
• 中美贸易摩擦再度升级风险。

图表目录（摘要）

• 图表1：A股分拆上市政策演变
• 图表2：证监会67号文VS分拆上市征求稿VS正式稿对比
• 图表3：A股境内分拆上市流程
• 图表4：A股分拆上市的主要类型
• 图表5：康恩贝分拆佐力药业主要流程
• 图表6：康恩贝对佐力药业持股比例变化
• 图表7：康恩贝资产负债率变化情况
• 图表8：康恩贝、佐力药业、医药生物行业指数市场表现
• 图表9：康恩贝公告减持股份、培育佐力药业单独上市后的收益情况
• 图表10：佐力药业对康恩贝的利润贡献
• 图表11：康恩贝利润表现
• 图表12：佐力药业利润表现
• 图表13：2001-2007年华东科技对江苏天泽的持股比例变化
• 图表14：股权转让前后江苏天泽股权结构
• 图表15：华东科技剥离退出江苏天泽流程
• 图表16：华东科技、电子行业指数市场表现
• 图表17：华东科技转让江苏天泽股权后的收益情况
• 图表18：华东科技利润表现
• 图表19：天泽信息利润表现
• 图表20：金隅集团与冀东水泥重组分拆流程
• 图表21：重组分拆前股权结构
• 图表22：重组分拆后股权结构
• 图表23：重组分拆示意图
• 图表24：金隅集团、冀东水泥、建筑材料行业指数市场表现
• 图表25：冀东水泥公告重组分拆事项后的收益情况
• 图表26：金隅集团利润表现
• 图表27：冀东水泥利润表现
• 图表28：交通银行分拆交银国际至联交所主板上市流程
• 图表29：交通银行与交银国际股权关系
• 图表30：交通银行、银行指数市场表现
• 图表31：交通银行公告分拆事项后的收益情况
• 图表32：交通银行利润表现
• 图表33：交银国际利润表现
• 图表34：石药集团分拆与新诺威A股上市流程
• 图表35：分拆上市前后石药集团与新诺威股权关系
• 图表36：新诺威、石药集团、医药生物指数市场表现
• 图表37：石药集团公告分拆上市事项后的收益情况
• 图表38：石药集团利润表现
• 图表39：新诺威利润表现
• 图表40：符合分拆上市规定的上市公司家数行业分布
• 图表41：正式稿发布以来A股拟境内分拆上市案例共26宗
• 图表42：A股26宗新增拟分拆上市案例行业分布
• 图表43：A股26宗新增拟分拆上市案例公司属性
• 图表44：分拆上市母公司归母净利润
• 图表45：分拆母子公司业务范围
• 图表46：拟分拆上市子公司净利润
• 图表47：分拆母公司及拟分拆子公司上市板块
• 图表48：冠城大通股价表现
• 图表49：生益科技股价表现
• 图表50：公告日后上市公司市场表现及行业对比

结论

A股分拆上市是一种提升资源配置效率、实现上市公司高质量发展的有效方式。分拆上市的类型、政策演变、交易流程及市场表现各有不同，投资者需根据分拆类型及市场反馈进行合理布局。同时，分拆上市也伴随着一定的风险，需谨慎评估。