20171115-光大证券-_美丽中国_系列报告之石化化工篇_环保约束推进化工供给侧改革_合作博弈催生行业新格局_36页_2mb

环保约束推进化工供给侧改革，合作博弈催生行业新格局

核心内容概述

本报告分析了环保约束对化工行业供给侧改革的推动作用，指出环保法规体系的完善和环保成本的上升加速了落后产能的出清。通过中央环保督察和地方政策的双重作用，化工行业逐步向高质量、环保导向发展，行业集中度提升和合作博弈机制的形成，成为化工行业盈利改善的重要原因。同时，报告推荐了一批受益于环保趋严及行业整合的化工企业。

主要观点与关键信息

1. 环保约束成为供给侧改革的重要推手

• 政策背景：自2015年中央经济工作会议提出供给侧改革以来，环保约束成为推动化工行业去产能的重要手段。
• 行业特点：与煤炭、钢铁不同，化工行业因细分多、产能分散、民营企业为主，难以通过强制行政手段实现快速出清，但环保约束可有效提升行业整体竞争力。
• 环保法规完善：2013年后《大气十条》《水十条》《土十条》相继出台，2015年新环保法实施，2018年环保税开征，形成系统化、精细化的监管体系。
• 环保成本上升：环保督查和环保税的实施提高了违法成本和环保成本，加速了落后产能的淘汰，重塑了行业供需格局。

2. 环保督查推动行业集中度提升与合作博弈形成

• 环保督查效果：环保督查后，化工企业盈利能力显著提升，部分子行业如农药、纯碱、氯碱、有机硅等出现价格大幅上涨，盈利改善明显。
• 博弈论视角：环保督查改变了企业间的“囚徒困境”为“合作博弈”，促使企业限产以减少污染，提高环保合规性，从而改善盈利。
• 行业集中度提升：环保压力下，部分企业被淘汰，行业集中度提高，龙头企业盈利改善显著。

3. 地方环保政策推动行业转型升级

• 山东与江苏：作为化工大省，山东和江苏在环保督查后，出台了多项政策，如“打非治违”、严格项目准入、推动企业入园等，加快了行业整合。
• 环保与安全并重：两地均加强了对化工企业的安全和环保整治，推动企业向园区化、规范化发展，淘汰高污染、高能耗企业。

4. 环保税开征成为长效机制

• 环保税作用：2018年环保税实施，通过税收手段形成约束激励机制，推动企业减排，实现环保成本的差异化，促进行业整合。
• 税负平移：环保税基于排污费制度，实现税负平移，避免地方政府干预，提高环保执法刚性。

5. 推荐标的

• 受益于环保趋严：鲁西化工、新和成、扬农化工、长青股份。
• 受益于煤改气政策：中天能源、新奥股份。

推荐标的分析

鲁西化工

• 园区式经营：公司已实现园区一体化经营，环保处理能力强。
• 产能升级：公司通过退城入园淘汰低效产能，提升产品结构。
• 盈利预测：2017-2019年净利润分别为16.2亿、20.2亿、24.7亿，EPS分别为1.11元、1.38元、1.68元，维持“买入”评级。

新和成

• 环保投入大：公司注重环保，具备较强的环保能力。
• 成长性显著：蛋氨酸、营养品、香料及新材料业务将逐步释放，成长期权明确。
• 盈利预测：2017-2019年营业收入分别为64.98亿、78.76亿、92.12亿，净利润分别为16.15亿、21.21亿、23.77亿，给予18年15倍PE，维持“买入”评级。

扬农化工

• 产品优势：麦草畏放量，菊酯价格上涨，环保压力下仍保持高开工率。
• 盈利预测：2017-2019年净利润分别为1.42亿、1.88亿、2.57亿，PE分别为33倍、25倍、18倍，给予“增持”评级。

长青股份

• 产品涨价受益：吡虫啉、啶虫咪价格大涨，公司业绩提升明显。
• 成长性良好：可转债募投项目有望带来新的增长点。
• 盈利预测：2017-2019年净利润分别为0.45亿、0.68亿、0.92亿，PE分别为36倍、24倍、18倍，给予“买入”评级。

中天能源与新奥股份

• 受益于煤改气：北方采暖季临近，天然气需求上升，公司有望受益。
• 环保政策红利：受益于天然气价格上涨和政策支持。
• 盈利预测：中天能源2017-2019年净利润分别为0.38亿、0.57亿、0.76亿，PE分别为29倍、19倍、15倍，维持“买入”评级；新奥股份2017-2019年净利润分别为0.53亿、0.75亿、1.33亿，PE分别为29倍、20倍、11倍，给予“买入”评级。

行业风险提示

• 原材料价格波动：影响企业成本和利润。
• 新产能投放不及预期：可能影响行业景气度。
• 环保力度不及预期：可能延缓产能出清进程。
• 能源需求下降：影响化工行业整体盈利能力。
• 天然气增速下降：可能削弱煤改气带来的利好。

结论

环保约束已成为化工行业供给侧改革的重要推手，通过环保法规的完善、环保督查的强化以及环保税的实施，行业逐步实现绿色转型和产能优化。环保政策的持续推进，使得行业集中度提高，龙头企业盈利改善明显。在这一背景下，部分企业受益显著，成为投资优选。