20260212-东方证券-中芯国际-688981.SH-四季度营收超公司指引_5页_370kb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 四季度营收超公司指引 # 核心观点 - 四季度营收超公司指引。公司发布四季度业绩公告，依国际财务报告准则，公司四季度营收24.9亿美元，同环比分别增长 $12.8\%$ 和 $4.5\%$ ，高于指引的环比 $+0\%$ 至 $+2\%$ ；毛利率 $19.2\%$ ，符合指引；产能利用率 $95.7\%$ 。公司指引2026年一季度营收环比持平，毛利率 $18\%$ 至 $20\%$ ；2026年营收增幅高于可比同业的平均值，资本开支与2025年相比大致持平。 - 持续受益产业链国产替代。部分投资者担忧公司未来需求的持续性，我们认为下游产品国产替代进程有望持续，为公司持续带来成长增量空间。25Q4在季度新增1.6万片12英寸晶圆产能的基础上，公司整体产能利用率保持在 $95.7\%$ ；其中12英寸产能利用率整体接近满载，主要得益于本土的设计公司成功获取供应链份额下，公司充分受益产业链切换迭代效应。2025年全年公司来自中国客户的收入同比增长 $18\%$ 。展望未来，中芯国际有望持续针对客户细分市场的产品需求，加速验证并扩大产能，促使公司在经营业绩再上台阶。 持续提升高附加值产品占比。25Q4公司晶圆收入环比增长 $1.5\%$ ，销售片数和平均单价均小幅增长。公司持续发力高附加值产品，今年以来特色工艺在多个技术平台上的发展稳步提升；AI、存储、中高端应用相关的订单呈现增加态势。公司于2025年12月公告与国家集成电路基金等订立新合资合同及新增资扩股协议，各增资方就本次增资向中芯南方现金出资合计77.78亿美元，公司持有中芯南方的股权将由 $38.515\%$ 提高到 $41.561\%$ 。展望未来，公司有望凭借在BCD、模拟、存储、MCU、中高端显示驱动等细分领域中的技术储备与领先优势，在本轮行业发展周期中保持有利位置。 # 盈利预测与投资建议 我们预测公司25-27年归母净利润分别为50.4/67.4/80.4亿元（原预测为52.2/65.6/79.8亿元，主要调整了毛利率、费用率及部分损益项），采用DCF估值法，给予150.27元目标价，维持买入评级。 # 风险提示 生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；政府补助、投资收益等其他收益不确定的风险。 公司主要财务信息 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 45,250 57,796 67,310 78,958 90,364 同比增长(%) -9% 28% 16% 17% 14% 营业利润(百万元) 6,906 6,299 8,312 10,888 12,433 同比增长(%) -53% -9% 32% 31% 14% 归属母公司净利润(百万元) 4,823 3,699 5,037 6,741 8,044 同比增长(%) -60% -23% 36% 34% 19% 每股收益（元） 0.60 0.46 0.63 0.84 1.01 毛利率(%) 21.9% 18.6% 21.9% 23.2% 23.2% 净利率(%) 10.7% 6.4% 7.5% 8.5% 8.9% 净资产收益率(%) 3.5% 2.5% 3.4% 4.3% 4.9% 市盈率 191 249 183 137 114 市净率 6.5 6.2 6.1 5.8 5.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 投资评级 买入（维持） 股价（2026年02月11日） 115.01元 目标价格 150.27元 52周最高价/最低价 153/77.8元 总股本/流通A股（万股） 800,049/800,049 A股市值（百万元） 920,136 国家/地区 中国 行业 电子 报告发布日期 2026年02月12日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.15 -10.76 -2.31 14.03 相对表现% -0.17 -9.81 -3.64 -7.36 沪深300% 0.32 -0.95 1.33 21.39 # 证券分析师 薛宏伟 执业证书编号：S0860524110001 xuehongwei@orientsec.com.cn 021-63326320 蒯剑 执业证书编号：S0860514050005 香港证监会牌照：BPT856 kuaijian@orientsec.com.cn 021-63326320 # 联系人 李晋杰 执业证书编号：S0860125070012 lijinjie@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 三季度业绩超公司指引，需求有望持续向好 2025-11-16 二季度业绩超公司指引，需求有望维持高景气 2025-08-10 产能利用率提升，持续推进工艺迭代和产品性能升级 2025-05-11 # 盈利预测与投资建议 我们预测公司25-27年归母净利润分别为50.4/67.4/80.4亿元（原预测为52.2/65.6/79.8亿元，主要调整了毛利率、费用率及部分损益项），采用DCF估值法，给予150.27元目标价，维持买入评级。 表 1: DCF 估值模型假设 估值假设 假设值 所得税税率T 25.00% 永续增长率 Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 1.82% 无杠杆影响的β系数 0.8723 考虑杠杆因素的β系数 0.9305 市场收益率Rm 8.73% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 8.25% 债务比率D/(D+E) 8.17% 债务利率rd 1.50% WACC 7.67% 数据来源：wind，东方证券研究所 表 2：永续增长率和 WACC 的敏感性分析 永续增长率 Gn(%) WACC (%) 150.27 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 5.67% 190.16 234.37 311.71 481.82 1161.48 6.17% 164.47 197.62 251.68 355.64 637.64 6.67% 143.56 169.02 208.36 277.19 428.56 7.17% 126.25 146.19 175.70 223.84 316.40 7.67% 111.72 127.59 150.27 185.32 246.64 8.17% 99.38 112.19 129.96 156.27 199.18 8.67% 88.78 99.25 113.41 133.63 164.89 9.17% 79.62 88.25 99.68 115.54 139.02 9.67% 71.62 78.80 88.15 100.79 118.84 数据来源：东方证券研究所 # 风险提示 生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；政府补助、投资收益等其他收益不确定的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 51,235 48,029 57,959 67,795 94,749 应收票据、账款及款项融资 3,944 3,288 3,829 4,492 5,140 预付账款 752 405 472 861 985 存货 19,378 21,267 22,612 24,246 24,296 其他 21,265 33,289 22,919 22,967 22,814 流动资产合计 96,574 106,279 107,791 120,360 147,984 长期股权投资 14,484 9,004 12,289 11,926 11,073 固定资产 92,432 113,545 104,729 99,699 99,850 在建工程 77,003 88,275 126,301 155,034 160,116 无形资产 3,344 3,225 2,867 2,509 2,150 其他 54,626 33,086 33,086 33,086 33,086 非流动资产合计 241,889 247,137 279,273 302,253 306,276 资产总计 338,463 353,415 387,064 422,613 454,261 短期借款 3,398 1,070 2,996 2,488 2,185 应付票据及应付账款 4,940 5,658 6,323 7,289 8,347 其他 44,277 54,816 57,231 59,370 60,612 流动负债合计 52,614 61,544 66,550 69,146 71,144 长期借款 59,032 57,785 80,185 102,585 120,585 应付债券 4,243 0 0 0 0 其他 4,104 4,978 4,978 4,978 4,978 非流动负债合计 67,379 62,763 85,163 107,563 125,563 负债合计 119,993 124,308 151,713 176,710 196,707 少数股东权益 75,994 80,917 83,582 86,902 90,349 实收资本(或股本) 226 226 227 227 227 资本公积 102,332 102,906 102,905 102,905 102,905 留存收益 35,750 39,449 44,486 51,226 59,270 其他 4,168 5,609 4,151 4,643 4,801 股东权益合计 218,470 229,108 235,351 245,903 257,553 负债和股东权益总计 338,463 353,415 387,064 422,613 454,261 现金流量表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 6,396 5,373 7,702 10,061 11,491 折旧摊销 19,888 24,021 27,704 32,748 40,236 财务费用 (3,774) (1,833) (799) (857) (1,400) 投资损失 (250) (1,100) 100 (417) (472) 营运资金变动 (1,187) (7,859) 372 (604) 698 其它 1,974 4,056 (766) 1,297 783 经营活动现金流 23,048 22,659 34,313 42,228 51,336 资本支出 (57,826) (56,003) (56,069) (56,091) (45,112) 长期投资 (1,104) 5,480 (3,285) 363 853 其他 17,230 19,854 9,846 587 781 投资活动现金流 (41,701) (30,669) (49,508) (55,141) (43,478) 债权融资 13,086 13,428 22,400 22,400 18,000 股权融资 2,789 575 0 0 0 其他 (147) (4,004) 2,724 349 1,097 筹资活动现金流 15,728 9,999 25,124 22,749 19,097 汇率变动影响 (1,338) (257) -0 -0 -0 现金净增加额 (4,263) 1,732 9,929 9,837 26,954 利润表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 45,250 57,796 67,310 78,958 90,364 营业成本 35,346 47,051 52,587 60,614 69,417 销售费用 254 282 321 377 431 管理费用 3,153 3,835 3,174 3,724 4,262 研发费用 4,992 5,447 5,267 6,202 7,459 财务费用 (3,774) (1,833) (799) (857) (1,400) 资产、信用减值损失 1,334 525 844 976 733 公允价值变动收益 357 4 151 171 109 投资净收益 250 1,100 (100) 417 472 其他 2,354 2,707 2,346 2,378 2,390 营业利润 6,906 6,299 8,312 10,888 12,433 营业外收入 12 17 9 12 13 营业外支出 77 23 16 39 26 利润总额 6,840 6,292 8,306 10,862 12,420 所得税 444 919 604 801 928 净利润 6,396 5,373 7,702 10,061 11,491 少数股东损益 1,573 1,674 2,665 3,320 3,447 归属于母公司净利润 4,823 3,699 5,037 6,741 8,044 每股收益（元） 0.60 0.46 0.63 0.84 1.01 主要财务比率 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 成长能力 营业收入 -9% 28% 16% 17% 14% 营业利润 -53% -9% 32% 31% 14% 归属于母公司净利润 -60% -23% 36% 34% 19% 获利能力 毛利率 21.9% 18.6% 21.9% 23.2% 23.2% 净利率 10.7% 6.4% 7.5% 8.5% 8.9% ROE 3.5% 2.5% 3.4% 4.3% 4.9% ROIC 1.1% 1.3% 2.1% 2.6% 2.6% 偿债能力 资产负债率 35.5% 35.2% 39.2% 41.8% 43.3% 净负债率 9.6% 15.4% 21.1% 25.1% 20.4% 流动比率 1.84 1.73 1.62 1.74 2.08 速动比率 1.43 1.34 1.22 1.32 1.66 营运能力 应收账款周转率 10.9 18.0 21.3 21.3 21.1 存货周转率 2.0 2.1 2.1 2.2 2.3 总资产周转率 0.1 0.2 0.2 0.2 0.2 每股指标(元) 每股收益 0.60 0.46 0.63 0.84 1.01 每股经营现金流 102.20 100.10 151.15 186.01 226.13 每股净资产 17.81 18.52 18.97 19.87 20.90 估值比率 市盈率 190.8 248.8 182.7 136.5 114.4 市净率 6.5 6.2 6.1 5.8 5.5 EV/EBITDA 42.2 34.1 27.6 22.7 19.0 EV/EBIT 310.4 217.7 129.4 96.9 88.1 资料来源：东方证券研究所 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 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