深度报告-20240703-天风证券-明阳电气-301291.SZ-新能源变压器领军企业_国内海外共振_21页_877kb

明阳电气（301291）总结

公司基本情况

明阳电气源自明阳新能源投资控股集团，是专注于新能源电气装备的领先企业。公司主要产品包括箱式变电站、成套开关设备和变压器，产品广泛应用于太阳能、风能、储能等新能源领域以及电网、传统发电、轨道交通等传统领域。

• 股权结构：公司由张传卫先生通过中山明阳和智创投资控制37.47%的股份，其管理经验丰富。
• 营收增长：2022年和2023年公司营收分别为32.36亿元和49.48亿元，同比增长分别为59.40%和52.91%，显示公司主营业务具有良好的成长性。
• 毛利率和净利率：2022年公司综合毛利率为22.69%，净利率为10.06%；2023年毛利率为22.7%，净利率为15.1%。新能源领域产品毛利率显著高于传统领域。
• 市场地位：公司2023年新能源收入占比达83%，处于行业前列。

核心看点

1. 海上风电升压系统进口替代，量价齐升释放弹性

• 市场现状：海上风电升压系统市场由ABB、西门子、SGB等海外品牌主导，2021年市占率约为90%。
• 公司优势：公司海上风电升压系统（包括升压变压器和充气式中压环网柜）在性能、价格和服务响应上优于进口产品，价格低5%-15%，服务响应快。
• 产品性能：公司特种海上干式变压器温升较低，空载损耗和负载损耗优于其他厂商，具备国际先进水平。
• 进口替代进展：公司已参与多个海上风电项目，如中广核广东汕尾后湖海上风电项目和三峡阳江沙扒项目，实现部分进口替代。

2. 海外变压器紧缺，间接出海+全球化布局双轮驱动

• 海外市场机会：美国本土变压器产能仅能满足20%需求，取向硅钢供应短缺加剧了变压器供应紧张，带来出口机会。
• 公司策略：2023年公司重点开拓海外市场，通过与阳光电源、明阳智能等国内新能源头部企业合作，提升国际知名度。公司已获得中国CQC、美国UL、欧盟CE、欧洲DNV-GL等多项国际认证。
• 全球化布局：公司正有序推进海外业务，提升营销、质量控制、产品设计和服务能力，初步建立间接出海与全球化布局并行的战略模式。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计公司2024-2026年营收分别为62亿、77亿、93亿元，归母净利润分别为6.0亿、8.0亿、9.9亿元。
• 估值：公司2025年市盈率（PE）目标为20倍，对应目标价51元，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 可比公司：选取金盘科技、伊戈尔作为可比公司，2024E、2025E、2026E的PE均值分别为24倍、18倍、14倍。

风险提示

• 订单拓展不及预期：若公司未能进入其他风机厂供应链，将影响海风收入增长。
• 产能扩张不及预期：若募投项目未能按时完工，将影响公司交付能力。
• 下游新能源增长不及预期：若新能源装机容量增长放缓，将影响公司营收。
• 毛利率不及预期：若新能源项目平价后导致价格和毛利下降，将影响公司毛利率。
• 原材料价格波动：公司主要原材料成本占比高，价格波动将直接影响毛利率和利润。
• 市场竞争加剧：国内外企业竞争加剧，若公司不能保持技术优势，将面临市场份额下降风险。
• 技术人才流失：技术密集型行业，核心技术人才流失将影响公司竞争力和客户关系。

财务数据与成长性

• 营收增长：2022-2023年营收分别增长59.40%和52.91%。
• 净利润增长：2022-2023年归母净利润分别增长64.38%和87.67%。
• 毛利率与净利率：公司毛利率和净利率均高于行业平均水平，尤其在新能源领域表现突出。
• 产品结构：箱式变电站占比最大，变压器毛利率最高，成套开关设备毛利率逐步提升。

行业前景

• 政策推动：双碳目标和“十四五”规划推动新能源发展，预计“十四五”末新能源发电装机占比超50%。
• 海上风电：2025年作为“十四五”规划的最后一年，预计迎来小抢装，公司有望受益。
• 储能发展：未来5年，年新增储能装机约25GW，公司产品在储能领域表现良好。
• 技术领先：公司拥有国务院津贴专家领衔的研发团队，技术实力强，产品性能达国际先进水平。

未来展望

公司依托明阳集团的资源，凭借技术优势和产品力，在新能源赛道上持续受益于高盈利和高景气度。随着海风升压系统进口替代和海外布局的推进，公司有望实现业绩和利润的双增长，未来发展前景良好。