20170423-兴业研究-利率研究_中美收益率背离_23页_1mb

2017年4月23日 利率研究总结

核心内容

2017年4月，中国和美国国债收益率出现明显背离，中国国债收益率快速上行，而美国国债收益率则继续下行。这一背离主要由市场对风险事件的反应差异、通胀数据走势分歧以及监管政策影响等多重因素共同导致。

主要观点

1. 资金面“20号效应”再现

• 4月资金利率在20号前后出现上行，主要受第一季度税收缴纳影响。
• 虽然资金面短期边际趋紧，但预计流动性进一步趋紧的概率不大。
• 央行公开市场操作维持净投放，其中逆回购净投放1700亿元，MLF操作净投放440亿元，整体流动性保持稳定。

2. 经济数据超预期推动现券收益率上行

• 2017年第一季度GDP增速达6.9%，高于市场预期，主要受益于第二产业的强劲增长。
• 3月工业增加值增速创两年新高，显示经济持续回暖。
• 现券收益率持续上行，10年期国债收益率上涨10bp至3.4614%，国开债收益率上涨9bp至4.1738%。

3. 中美收益率背离成因分析

• 风险事件反应差异：美国国债对风险事件的反应更为敏感，如2015年瑞士央行降息、嘉能可股价暴跌及2016年英国脱欧等，均导致美债收益率显著波动。而中国国债收益率反应相对平缓，对地缘风险（如叙利亚、朝鲜半岛）的Price In力度较弱。
• 通胀数据分歧：美国3月通胀数据转弱，核心与整体CPI下行；而中国通胀在基数效应影响减弱后小幅反弹，核心通胀维持高位，导致两国国债收益率走势分化。
• 监管政策影响：4月银监加强银行监管，虽采取“新老划断”方式，但短期内对市场交易情绪产生影响，推动收益率小幅上行。

关键信息

一、市场回顾

1.1 货币市场

• 央行公开市场操作：逆回购净投放1700亿元，MLF操作净投放440亿元。
• 资金利率：DR001、DR007、DR014分别上涨26.79bp、13.66bp、-5.91bp。
• Shibor：O/N、1W、2W、1M、3M、6M、9M等利率均出现不同程度上行，其中Shibor3M上涨1.47bp。

1.2 债券市场

• 一级市场：上周共发行国债707亿，金债851亿，地方政府债677亿，发行量较上周上升。
• 二级市场：现券收益率继续上行，国债1年期、3年期、5年期、10年期收益率分别上涨7bp、11bp、15bp、10bp；金债收益率上涨0bp、2bp、12bp、9bp；AA+级信用债收益率上涨29bp、28bp、21bp。
• 利率互换：FR007、ShiborO/N、Shibor3M利率互换分别变动5bp、0bp、-1bp、6bp、6bp、8bp。

1.3 离岸人民币债券

• 上周共发行15.8亿元离岸人民币债券，CNY Hibor涨跌不一，其中1周CNY Hibor上涨57bp至3.5350%，3个月CNY Hibor微调0bp至4.3057%。

二、曲线结构分析

• 期限利差：国债、金债和IRS利差均走扩，1年期、3年期、5年期利差涨跌互现。
• 隐含税率：1年、5年、10年期隐含税率分别下行2.0个百分点、1.2个百分点、0.6个百分点。
• 信用利差：1年期和5年期信用利差均走扩，AA+级信用债与金债利差分别上涨29.5bp和9.3bp。
• CNY Hibor-Shibor利差：1周CNY Hibor-Shibor利差上涨47.1bp，3个月利差微调-1.2bp。

总结

4月中国债券市场受到经济增长超预期、监管政策影响以及市场情绪波动等多重因素推动，现券收益率持续上行。与此同时，美国国债收益率因风险事件反应较强及通胀数据转弱，呈现下行趋势。两者收益率背离主要由对风险事件的Price In差异、通胀预期不同及政策环境差异造成。未来需关注即将发布的3月工业企业利润数据及进一步的政策动向，以判断市场走势是否持续。