20220418-山西证券-海外紧缩系列专题（一）_美联储此次紧缩的异与同_12页_1mb

美联储此次紧缩的异与同分析总结

核心内容概述

本报告分析了美联储2022年开启加息周期的背景与特点，指出其与2004/06加息周期具有较高的相似性，同时亦存在一定的特殊性。报告强调了当前美国经济面临的多重挑战，包括高通胀、劳动力市场紧张及经济增速放缓，分析了美联储在政策制定上的两难处境，并对后续政策路径进行了预判。

主要观点

1. 历史加息周期的共性规律

• 加息多始于经济上行期：历次加息周期均发生在美国经济强劲增长阶段，GDP增速及同步指标处于上行通道。
• 物价在加息后仍持续上行：通胀数据通常在加息周期结束后才逐步回落，短期内加息难以有效抑制物价上涨。
• 失业率持续回落：尽管加息会抑制经济扩张，但失业率在加息周期内仍呈下降趋势，表明劳动力需求强劲。

2. 当前加息周期与2004/06的相似性

• 前期降息推动经济复苏：疫情后政策刺激促使美国经济快速复苏，与2004/06因“911”事件和美伊战争导致的经济复苏相似。
• 地产市场复苏带动房价上涨：低利率环境促使地产市场率先复苏，至加息时点房价已处于高位。
• 国际油价持续上涨：地缘冲突、OPEC减产及全球复苏共同作用，推动油价上涨，成为美国通胀的重要推手。

3. 当前加息周期的特殊性

• 加息时点相对滞后：美联储对2022年经济增速预测为2.8%，表明经济尚未进入滞胀阶段，但增速已见顶。
• 失业率下降空间有限：劳动力市场扭曲导致就业缺口持续存在，失业率已降至历史低位，难以进一步下降。
• 高通胀难以“降温”：工资粘性、PPI上涨及能源价格高位震荡，使得通胀具有较强的“韧性”。

4. 美联储的两难选择

• 紧缩力度不足风险：若加息幅度不够，可能导致工资价格螺旋，加剧通胀。
• 过度紧缩风险：若持续强势紧缩，可能抑制经济活力，导致经济衰退。
• 政策路径预判：预计年内加息将呈现“前鹰后鸽”态势，四季度起节奏与力度或将缓和。

关键信息

• 加息时点：2022年3月16日，美联储将基准利率上调25个基点至0.25%-0.5%。
• 加息幅度：3月FOMC会议纪要暗示5月或加息50BP，同时启动缩表，规模为950亿美元。
• 经济状态：2022年经济增速预测为2.8%，仍处于过热阶段，但增速已见顶。
• 失业率：2022年3月失业率为3.6%，接近历史低位，劳动参与率接近疫情前水平。
• CPI与PPI数据：3月CPI同比增速达8.5%，2月PCE同比增速超6%；3月PPI同比增速达11.2%，创2010年以来新高。

图表与数据支持

• 图1：历次加息均始于美国经济增长动力强劲之时。
• 图2：加息周期内制造业PMI始终位于枯荣线之上。
• 图3：加息开启后物价持续上行，结束后PCE增速放缓，失业率持续回落。
• 图4：前期降息促使地产市场火爆。
• 图5：OPEC减产带动油价快速冲高。
• 图6：美国就业市场缺口仍在。
• 图7：平均时薪快速上行，服务行业尤为明显。
• 图8：工资不随劳动力供需变化快速调整。
• 图9：PPI强势上涨，为物价提供上行动力。

风险提示

• 全球疫情超预期发展：可能引发新的防疫政策变化，影响经济复苏节奏。
• 地缘冲突加剧：俄乌冲突可能进一步恶化，增加全球供应链与能源价格的不确定性。

分析师信息

• 分析师：张治、范鑫
• 执业登记编码：S0760522030002
• 联系方式：zhangzhi@sxzq.com、fanxin@sxzq.com
• 山西证券研究所地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层、北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心七层
• 电话：0351-8686981、010-83496336
• 官网：http://www.i618.com.cn

结论

本次加息周期与2004/06较为相似，但面临更多复杂因素，如高通胀、劳动力市场紧张及经济增速放缓，使得美联储政策失误概率上升。未来加息路径或呈现“前鹰后鸽”，需警惕超强紧缩带来的风险积累。