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报告摘要
太阳纸业（002078.SZ）成本上涨致盈利承压，看好提价预期下盈利修复
核心内容
太阳纸业（002078.SZ）在2022年第一季度表现出营收稳健增长，但受大宗原材料价格上涨影响，归母净利润同比大幅下降。公司当前股价为11.87元，总市值为318.95亿元，流通市值为310.38亿元，流通股本为26.15亿股。近3个月换手率为40.4%。分析师维持“买入”投资评级，认为在提价预期下，公司盈利有望修复。
主要观点
- 盈利修复预期：尽管2022Q1归母净利润同比下降39.08%，但文化纸因招标季提振需求、成本支撑及出口增加等因素出现盈利边际修复，预计吨盈利约300元。
- 产品结构分析：
- 文化纸：受益于需求改善、提价落地及出口增长，盈利有所恢复。
- 溶解浆：受下游复产及成本推动，出厂价维持在7000元/吨以上，吨盈利预计在600-700元之间。
- 箱板纸：受季节性影响，盈利相对稳定。
- 整体毛利率：2022Q1毛利率为14.0%，环比提升4.1个百分点，但同比仍下降9.4个百分点，主要由于2021年成本基数较低。
- 费用率变化：管理费用率同比上升0.4个百分点至2.5%，主要由于股权激励成本摊销及污水治理费增加。财务费用率和销售费用率保持稳定，期间费用率为4.2%（-0.4%）。
- 净利率：净利率为7.0%，同比下降7.6个百分点，受成本上涨影响。
- 现金流：经营活动现金流净额为10.34亿元，同比下降46.55%；合同负债同比增长79.21%。
关键信息
财务预测摘要（2022-2024）
| 指标 | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 33.23 | 34.89 | 36.18 |
| 归母净利润（亿元） | 30.33 | 31.90 | 33.34 |
| EPS（元） | 1.13 | 1.19 | 1.24 |
| PE（倍） | 10.5 | 10.0 | 9.6 |
财务比率（2022-2024）
| 指标 | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|
| 毛利率（%） | 18.2 | 18.4 | 18.5 |
| 净利率（%） | 9.1 | 9.1 | 9.2 |
| ROE（%） | 14.3 | 13.3 | 12.3 |
| 资产负债率（%） | 45.9 | 45.4 | 37.3 |
| P/B（倍） | 1.5 | 1.3 | 1.2 |
| EV/EBITDA（倍） | 7.3 | 6.3 | 5.9 |
成本与提价压力
- 成本压力：2022年Q1受北美洪水、欧洲罢工、俄乌战争等因素影响，纸浆价格持续高位，叠加上半年能源成本低基数效应，成本压力仍存。
- 提价预期：主要纸企已发布文化纸提价函，提价幅度为200元/吨，公司渠道库存略有增加，需关注提价落地情况。
风险提示
- 纸浆价格大幅上涨
- 终端需求大幅下滑
- 提价落地不及预期
结构分析
营收与利润
- 2022Q1营收为96.67亿元，同比增长26.48%，主要由于广西文化纸和生活用纸产能释放。
- 归母净利润为6.75亿元，同比下降39.08%，主要受原材料成本上涨影响。
成本与费用
- 原材料成本：纸浆价格高位震荡，压制盈利。
- 管理费用：同比增长0.4个百分点，主要由于股权激励成本摊销和污水治理费增加。
- 研发投入：同比增长1个百分点至1.9%，推动技术进步。
- 财务费用：保持稳定，2022E为554百万元。
现金流与负债
- 经营活动现金流净额：2022E为3503百万元，同比下降46.55%。
- 合同负债：同比增长79.21%至6.66亿元，显示未来收入预期较高。
- 资产负债率：从2021年的56.0%降至2022E的45.9%，负债结构有所优化。
投资建议
分析师维持“买入”评级，认为在提价预期下，公司盈利有望修复，未来三年业绩稳步增长，估值合理，具备长期发展潜力。
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