20130527-光大证券-利率品配置价值仍存_区间震荡坚定持有_11页_1mb

债券研究总结

核心内容

本报告主要分析了当前经济环境、通胀趋势、资金面状况及利率品市场走势，并提出相应的投资策略。整体来看，经济呈现弱复苏格局，通胀压力有限，资金面逐步趋稳，利率债市场维持窄幅震荡趋势，配置价值高于交易价值。

主要观点

1. 经济面分析

• 汇丰PMI数据：5月份制造业PMI为49.6，为7个月以来首次低于荣枯线，显示内生需求疲弱，制造业增长放缓。
• 新订单指数：5月新订单指数为49.5，是自2012年9月以来最低值，成为PMI下降的主因。
• 产出与就业：产出指数为51，略降，但高于历史均值，显示生产仍保持一定速度，但需求不足。就业指数连续两个月低于荣枯线，显示就业压力增大。
• 行业结构影响：资源类行业和重化工业占比高，但受投资和需求疲软影响，改善幅度有限，反映经济转型的阶段性特征。

2. 通胀趋势

• CPI预测区间：5月CPI预测区间为[2.4, 2.6]，整体处于低位。
• 食品价格回落：蔬菜价格显著下降，带动整体通胀压力缓解。猪肉价格持续回落，但降幅收窄，整体食品价格企稳。
• 非食品价格：整体保持稳定，对CPI影响有限。
• 通胀前景：尽管下半年通胀有回升趋势，但外围大宗商品价格低迷、就业压力抑制人力成本上涨，以及经济下台阶导致产出、投资和信贷增速放缓，通胀上行压力有限。

3. 资金面状况

• 流动性趋紧：受财政存款和存款准备金上缴影响，上周流动性偏紧，短期资金利率上行。
• 政策调控：央行预计适度降低公开市场回笼力度，使资金利率维持在合理水平。
• 未来预期：6月份资金面将有所缓解，预计7天质押式回购利率将回落至3.5以下。
• 外汇管理：外管局加强热钱流入管理，抑制基础货币投放速度，但流动性短期不会明显收紧。

4. 利率产品走势

• 收益率调整：利率产品收益率窄幅波动，长端利率稳中有降，短端利率上行。
• 市场表现：国债收益率整体下行，政策性金融债收益率部分下行，部分上行。
• 期限利差：国债利差有所收窄，政策性金融债利差变动不大，整体收益率曲线呈现平坦化趋势。

关键信息

一、市场数据

• 5月汇丰PMI：49.6，低于市场预期，为7个月最低。
• 5月CPI预测区间：[2.4, 2.6]，大概率在2.5左右。
• 央行公开市场操作：上周净投放资金1280亿元，6月份预计净投放3260亿元。
• 资金利率：1天回购利率上行至3.51%，7天回购利率上行至4.15%。

二、一级市场发行

• 国家开发银行：发行3、5、7、10年期浮息金融债，中标利差高于市场预期，5年期最受追捧。
• 中国进出口银行：发行1年和7年期固息金融债，中标利率低于市场预期。
• 财政部：发行10年期和2年期国债，中标利率略低于预期。

三、二级市场表现

• 国债收益率：整体下行，10年期国债收益率稳定。
• 政策性金融债：收益率部分下行，部分上行，5-7年期品种表现较好。
• 隐含税率：除1年期外，其他期限品种隐含税率均高于历史均值，政策性金融债安全边际相对较好。

投资策略建议

• 市场趋势：利率债将维持窄幅震荡趋势，上行风险有限，但下行空间也不显著。
• 配置建议：中长久期品种配置价值高于短端，建议坚定持有，择机买入。
• 优选品种：5-7年期政策性金融债，相较于国债更具配置价值。
• 交易机会：短端收益率小幅下行，但交易机会有限，债市风险偏好下降。

风险提示

• 经济复苏力度有限：内生增长动力不足，经济增长可能持续走低。
• 政策不确定性：政府对经济下滑容忍度提高，政策性金融债发行将加速。
• 市场波动：利率债收益率波动范围有限，需关注市场调整机会。

附注

• 分析师：郜彦伟，光大证券研究所固定收益研究小组负责人。
• 报告发布机构：光大证券股份有限公司。
• 报告来源：基于WIND、CHINABOND等市场数据，结合宏观分析与市场走势进行综合判断。