2017年信用债市场第四季度报告：依旧防御为主，关注交易机会-20171012-渤海证券-18页-1mb

2017年信用债市场四季度报告总结

核心内容概览

本报告分析了2017年四季度信用债市场走势及宏观经济、流动性、通胀、监管政策等对债市的影响，建议投资者以防御为主，关注结构性交易机会。

一、信用债市场行情回顾

1.1 信用债总全价指数小幅下跌，企业债收益率跌幅较大

• 2017年7月3日至9月30日，中债信用债总全价指数下跌0.32%。
• 短融表现最佳，总全价指数上涨1.16%；中期票据指数小幅下跌0.03%；企业债表现最差，总全价指数下跌1.80%。
• 企业债收益率整体小幅上行，其中3年期收益率上行幅度最大，为15.23bp。

1.2 信用利差整体走扩，期限利差仍在收窄

• AAA级企业债信用利差整体走扩，6个月期、1年期、5年期、7年期和10年期分别走扩4.26bp、13.21bp、11.13bp、5.64bp和5.46bp。
• 期限利差继续收窄，10年-1年期限利差收窄7.36bp，其中10年-5年期利差收窄7.53bp，而5年-1年期利差小幅走扩0.17bp。

二、宏观经济有所回落，通胀回升无需担忧

2.1 工业增速回落，工业企业收入利润增速分化

• 8月工业增加值同比增长6.0%，较上月回落0.4个百分点；1-8月累计同比增长6.7%，较前7个月增速下滑0.1个百分点。
• 采矿业同比跌幅扩大至-3.4%，制造业增速回升至6.9%，电力、热力等增速回落。
• 工业企业利润总额同比增长24.0%，而主营业务收入增速分化，受环保限产影响。

2.2 固定资产投资增速面临下行压力

• 8月固定资产投资累计同比增速为7.8%，较上月回落0.5个百分点。
• 房地产销售下滑向投资端传导，未来房地产投资增速仍面临压力。
• 制造业投资意愿较低，1-8月制造业投资累计同比增长4.5%；基建投资受限于财政压力，1-8月累计同比增速回落至16.09%。

2.3 社零增速继续下滑，进出口数据出现分化

• 8月社会消费品零售总额同比增长10.1%，较上月回落0.3个百分点。
• 生活必需品类消费增速下滑明显，汽车及房地产类消费小幅回落。
• 出口增速继续下滑至5.6%，进口增速回升至7.2%，贸易顺差收窄。

2.4 食品价格推动CPI回升，PPI再次出现上涨

• 8月CPI同比增速回升至1.8%，其中食品类价格回升0.9个百分点至-0.2%。
• 非食品类价格回升0.3个百分点至2.3%，PPI同比增速上涨至6.3%。
• 通胀对债市影响较弱，PPI涨幅预计回落。

三、定向降准不改货币中性，流动性维持紧平衡

• 三季度央行通过公开市场操作投放1295亿元，但流动性整体偏紧。
• 定向降准政策将于2018年1月实施，短期内对市场流动性缓解作用有限。
• 货币市场利率整体上行，银行间质押式回购利率R001、R014、R3M分别上行18.41bp、40.52bp、94.86bp。
• M2增速持续回落，8月同比增长8.9%，创历史新低。

四、关注不确定性因素，耐心等待债市方向选择

4.1 信用债市场估值继续下跌，信用利差维持低位

• 信用利差处于低位，银行间市场企业债和中短期票据信用利差分别位于历史四分之一分位点和二分之一分位点之间。
• 短端信用债估值下降更为明显，建议关注高评级短端信用债以获取票息收益。

4.2 依旧防御为主，关注交易机会

• 债市收益率上方有顶，四季度趋势性牛市可能性低。
• 经济数据9月可能回暖，但流动性仍维持紧平衡。
• 监管政策不确定性及美联储加息预期，可能影响债市走势。
• 建议配置短端高评级信用债，同时在长端把握结构性交易机会。

关键信息总结

• 信用债市场整体表现：中债信用债总全价指数小幅下跌，企业债表现最差。
• 收益率变动：AAA级企业债收益率整体上行，3年期涨幅最大。
• 信用利差：整体走扩，期限利差收窄，收益率曲线平坦化。
• 宏观经济：工业增速回落，固定资产投资增速面临下行压力，消费和进出口数据分化。
• 通胀情况：CPI温和回升，PPI受大宗商品影响上涨，但涨幅可能回落。
• 流动性：央行维持稳健操作，定向降准短期内无明显缓解作用。
• 投资建议：以防御为主，短端配置高评级信用债，长端把握结构性交易机会。

投资要点

• 四季度债市走势：窄幅震荡，趋势性牛市可能性低。
• 流动性预期：维持紧平衡，短期流动性紧张仍可能。
• 经济预期：四季度经济增速存在下行压力，9月数据可能反弹但持续性存疑。
• 投资策略：短端配置高评级信用债以获取票息收益，长端把握结构性机会。

图表与数据来源

• 图1：中债信用债总全价指数小幅下跌
• 图2：短融表现最好
• 图3：中债AAA级企业债收益率稳中有升
• 图4：3年期企业债收益率涨幅相对较大
• 图5：中债AAA级企业债信用利差走势图
• 图6：中债企业债评级利差（AA+-AAA）
• 图7：中债企业债评级利差（AA-AAA）
• 图8：中债AAA级企业债期限结构变动
• 图9：工业增加值同比增速小幅回落
• 图10：工业企业经营数据表现分化
• 图11：固定资产投资增速面临下行压力
• 图12：销售端下滑继续向投资端传导
• 图13：制造业投资意愿较低
• 图14：基建投资受限于财政收窄压力
• 图15：社零增速继续下滑
• 图16：生活必需品类消费
• 图17：汽车及房地产类消费
• 图18：进出口数据出现分化
• 图19：CPI同比增速回升
• 图20：PPI增速再次上涨
• 图21：银行间质押式回购利率整体上行
• 图22：银行间同业拆借利率短端上行
• 图23：上证所质押式回购利率全线上行
• 图24：M2低增速有望常态化
• 图25：8月人民币贷款规模新增1.09万亿
• 图26：社融增速超出预期

表格数据概览

• 表1：银行间主要品种信用债估值情况
• 表2：交易所主要品种信用债估值情况
• 表3：主要品种信用债信用利差
• 表4：不同信用等级信用债评级利差
• 表5：城投债与产业债利差

投资评级说明

• 公司评级：买入（相对沪深300指数涨幅>20%），增持（涨幅10%-20%），中性（涨幅-10%-10%），减持（跌幅>10%）。
• 行业评级：看好（相对沪深300指数涨幅>10%），中性（涨幅-10%-10%），看淡（跌幅>10%）。

重要声明

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