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宏观点评2025年首份PMI的信号事件

核心观点

1月制造业PMI为49.1%，较前值大幅回落10个百分点，超季节性下行至收缩区间；非制造业PMI回落至50.2%。春节假期因素外，与政策观察期有关，应和近期政策效果边际减弱。一季度GDP增速可能小幅回落，后续重点关注1月信贷、发债进度及两会等事件。

主要发现

1月PMI显著回落

• PMI：制造业49.1%，服务业50.2%，均超季节性下行，再次进入收缩区间。
• 制造业生产需求双双走弱，新订单指数降至收缩区；建筑业PMI大幅回落，进入淡季。
• 服务业PMI大幅下降，指向部分服务业存在产能过剩风险。
• 非制造业中建筑业同比大幅下降，服务业也明显放缓，是疫情后数据变化的重要线索。

供需、外贸、价格等五大信号解读

1. 供需端全面下滑：制造业复合产出指数重回收缩区间，需求不足是关键驱动。
2. 外需承压，内需仍偏弱：出口订单回落，新出口订单指数显著下行。
3. 价格上涨但库存持续回落：大宗商品价格反弹推高PPI预期跌幅收窄；但产成品库存再次下滑。
4. 市场主体普遍走弱：各规模企业PMI普遍低于荣枯线，大企业边际改善有限。
5. 服务业景气度再探底：服务业PMI自高点显著下滑，但仍高于预期有所韧性。

后续关注要点

• 进入政策落地观察期，关注密集政策效果
• GBD增速可能回落，密切关注经济修复节奏
• 开门红信贷发债数据，月度数据埋伏时间看
• 中美关系变化风险
• 全国两会政策动向、经济目标设定

风险提示

• 政策力度低于预期
• 外部环境恶化冲击需求
• 统计口径变动

数据对经济运行的最新组合解释

• 超预期强数据：ADP就业、制造业新订单继续走强，指向劳动力市场趋紧及生产活跃度增加。
• 超预期弱数据：服务业PMI降至收缩区间，进一步印证服务业面临长期需求降级风险。