投资策略报告：货币政策宽松验证，“变相降息”更有利于先债后股-20190818-太平洋证券-21页_2mb

货币政策宽松验证，“变相降息”更有利于先债后股

核心结论

中国宏观环境边际改善，美国货币政策面临失效，经济失速下行均指向“先债后股”步入验证期。本周宏观利好包括：

• 香港事件进入尾声
• 央行改革完善LPR定价机制，“变相降息”正在路上

宏观利空包括：

• 美国10Y与2Y期限债券收益率倒挂，显示货币政策失效风险
• 7月经济数据（工业增加值、PPI）失速下行

当前环境下，固收类资产受益最大，股市将随经济周期底部回升进入配置区间。建议投资者加长贵金属、公用事业（火电）、农林牧渔的配置期限，反弹以医药、TMT、军工为主要突击点。

主要观点

国内政策环境边际改善

1. 香港事件缓和：事件已度过最危险阶段，后续有望和平解决，政治风险缓解。
2. LPR机制改革：央行改革完善LPR定价机制，标志着“变相降息”正式启动，验证前期货币政策观点。
   • LPR报价行每月20日报价，全国银行间同业拆借中心于9:30公布
   • 新增八家报价银行，扩大LPR期限品种至1年期和5年期以上
   • 各银行在浮动利率贷款合同中采用LPR作为定价基准
   • 央行将LPR应用情况纳入宏观审慎评估（MPA）

外围形势继续恶化

1. 美国与英国利率倒挂：
   • 美国10Y与2Y债券收益率倒挂，显示经济衰退及货币政策失效风险
   • 英国倒挂影响较小，但美国倒挂对全球经济具有更深远影响
   • 美国经济面临长、中、短三周期下行叠加
2. 欧洲经济加速恶化：
   • 欧元区6月工业产值同比恶化至-2.6%，低于预期
   • 德国二季度GDP环比萎缩，制造业PMI降至2012年以来新低

7月国内金融与经济数据低于预期

1. 金融数据走弱：
   • M2同比增长8.1%，短期贷款大幅恶化
   • 社融规模回落至10.7%，显示信用扩张增速见顶
   • 8月后金融数据抬升仅为基数效应
2. 经济数据失速：
   • 工业增加值同比增长4.8%，为2009年以来新低
   • 7月社消数据受汽车销售拖累，剔除汽车后仍保持平稳
   • 调查失业率上升，核心通胀低迷，消费承压

关键信息

• “先债后股”逻辑验证：当前固收类资产受益最大，而股市将在经济周期底部回升后进入配置区间。
• 行业配置建议：
  • 延长对贵金属、农林牧渔（主要为农产品）和公用事业（如火电）的配置
  • 反弹阶段重点配置医药、TMT、军工，建议小仓位参与
• 风险提示：
  • MLF利率变动不及预期
  • 美联储鹰派程度超预期

大类资产配置逻辑

• 债券与贵金属受益最大：受益于“变相降息”及美国货币政策转向
• 股票配置时机：在经济周期底部回升后进入配置区间，当前仅为反弹
• 市场情绪与风险偏好：
  • 成交额基尼系数上升，市场“抱团”倾向增强
  • 期权市场沽购比回升，显示市场情绪趋于乐观
  • 机构仓位回升，但强势股数量下降
  • 恐慌指数略升，避险情绪未明显缓解
  • Fama五因子模型显示，市场上涨动力主要来自流动性及宏观预期改善（Beta），当前以Alpha为主

未来展望

• 中长期配置：继续看好贵金属、火电、农林牧渔
• 短期反弹点：医药、TMT、军工为主要突击方向
• 警惕风险：若美国货币政策未有效宽松或全球衰退逻辑持续，可能进入负利率时代，传统货币政策失效

风险提示

• MLF利率变动不及预期
• 美联储鹰派程度超预期